每經記者：唐如鈺 每經編輯：肖芮冬
科創板並試點注冊製，是我國資本市場通過市場化手段，引導科技創新型企業對接資本市場發展的歷史性創新，也是我國邁向多層次成熟資本市場的又一重大舉措。此舉既向股權投資機構（PE/VC）提供了新的項目退出渠道，同時，也將對其投資方向和策略產生新的影響。
多位受訪人士向《每日經濟新聞》記者指出，一方面，注冊製試點的落地將大幅提升我國企業IPO的速度與數量，一、二級市場不會再因IPO的稀缺性而產生價差套利空間，這也要求一級股權投資機構回歸到真正的價值投資；另一方面，新的退出渠道和投資方向，也將促進PE/VC給予早期科技創新型企業更多的資金、資源支持。
記者就了解到，目前部分PE機構已針對科創板的實際情況對自身投資策略做出了一些調整。與此同時，早前已向科技創新領域傾斜的VC機構開始提速，進一步聚焦早期項目和深度孵化。
遊戲規則，變了
基岩資本副總裁岑賽銦向記者表示，科創板注冊製的設立將為一級市場帶來有利的正循環，在明確新的退出通道有利於資本進入的同時也將加速企業的優勝劣汰，“遊戲規則變了，對於投資者而言自然要換一套打法”。
他透露道，目前基岩資本有意向參與一級市場投資與網下機構打新，兩類擬IPO企業是其重點考慮投資的對象：一是當期估值合理但未來估值具有較大的成長空間的項目；二是IPO定價偏低，上市後面臨價值回歸的企業。“我們認為在追求超額收益的過程中，估值是一個相對概念，價值型投資追求的是找到同等條件下具有估值優勢的標的。”
北京一關注中後期項目的PE機構合夥人則向記者介紹，其所在機構已成立科創板戰略投資基金並將部分規模不大的5G技術、新能源電池和生物醫藥企業納入項目池，“這些企業體量並不大且尚未盈利，但均具備較強的科技創新能力且對研發投入較多”。
早前，信中利資本聯席董事劉忱也公開表示，根據科創板的現實情況，信中利已經在進行一些投資策略方向上的調整，如果科創板的融資功能良好，對於VC/PE的投資策略來講，將會有更多樣化的選擇。
“從零開始”，新趨勢？
多位受訪人士向記者指出，近兩年聚焦科技創新領域和投資前移已是業內的共識，但科創板注冊製的落地會加速這一趨勢。
北極光創投董事總經理楊磊向記者分析稱，雖然轉向早期科技領域已是行業趨勢，但對部分嘗試轉型的基金而言早期科技投資尚未成為產生回報的主要力量，因此其運營體系難有本質改變，而科創板的推出會讓這些基金做出重要的調整，“或者說科創板的落地會讓機構轉型更堅決”。
他坦言，“過去14年北極光一直專注於早期科技項目的投資，科創板讓我們感覺技術類的初創公司終於熬出來了。”
與此同時，《每日經濟新聞》記者了解到，部分VC機構對早期科技項目的挖掘程度超乎預期，“從零開始”的深度孵化或逐漸成為一大趨勢。
如是資本董事總經理張奧平告訴記者，在科技領域機構的投資方式有兩種：一是在市場上尋找具備較好創新能力的項目；二則是到科研院校挖掘技術成果與科研人員並投入資金助其轉化為商業項目落地。“這樣的打法會比在市場上找項目提前埋伏3~5年，具體方式在經過調整完善後有望成為一大趨勢，但這也要求投資機構的重度孵化。”
事實上，越來越多的機構開始試水圍繞科研院校的深度孵化。以高瓴資本為例，今年4月，其出資支持的人民大學高瓴人工智能學院成立。前述PE機構合夥人就指出，投資機構與高校的聯動將有利於其在第一時間發掘具備商業化潛能的科研成果，也有望在一定程度上增加自身團隊對先進技術的敏感度與捕捉能力。
不過，針對科研院校技術人員的項目孵化，楊磊提出了不同觀點。在他看來，投資機構對科研人員將技術變現的能力不應過度樂觀。“科學家不能與企業家劃等號，科研和創業是兩個不同的工作。創新的主體應是對科學技術有深度認知的企業家。”據他介紹，目前北極光在先進技術領域有近50%的項目均是從零開始的深度孵化，其選擇的團隊多是產業“老兵”。
張奧平則補充道，深度孵化即要求投資機構去做更多的“細活”，從多個維度幫助企業成長。換言之，投後服務管理會被“抓起來”。
價值投資，要求更高
“這即意味著，‘投完即賭完’的方式將成為過去式。”一位長期關注早期項目的資深投資人士向記者說道。
楊磊就建議，在投後管理服務環節機構須做好聚焦和深耕。一方面，讓負責的團隊聚焦所投項目領域，不斷加深對行業的認知；同時，在該領域建立豐富的上下遊產業資源用以幫助企業成長。
“不僅是投後，科創板制度和價值投資對機構在投前、估值、投後管理等環節都提出了更高的要求。”前述投資人士說道。
具體而言，現有的估值體系將發生變化。
科創板推出的5套差異化上市指標，大部分均沒有盈利要求，對企業其他財務指標亦較為寬鬆，上市門檻不再是“唯業績論”。這即意味著，傳統的IPO發行或者二級市場以PE、PB、PEG為主的估值體系需要改變。
岑賽銦就認為，科創板注冊製對投資機構估值產生了較大的影響，針對尚未實現盈利的企業，投資機構的估值需更國際化，具體可參照港股和納斯達克的經驗。
此外，投資機構投資重心的前移，也要求其進一步加強篩選具備長期持有價值項目的能力。
“由於大部分公司還處於早期階段，需要更深入細致的投前研究。”前述投資人士說道。
張奧平則進一步表示，價值投資框架下企業的核心競爭力、成長空間以及產業長期發展趨勢均是機構需重點考量的因素。“PE/VC必須看得更長遠，甚至要對產業未來5~10年的發展情況、市場規模等做出更深入的研判，這也要求機構重度投研，才能實現價值投資”。
每日經濟新聞
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