1-2月經濟數據明顯超預期；政府機構改革獲通過；關注美聯儲3月加息與否與G20公報。大類資產排序：大宗>貨幣>股票>債券。

摘要

巨集觀要聞回顧

• 經濟數據：1-2月規模以上工業增加值同比增7.2%；固定資產投資（不含農戶）同比增7.9%；民間固定資產投資同比增8.1%；社會消費品零售總額同比增9.7%；房地產開發投資同比增9.9%，其中住宅投資增12.3%。

• 要聞：全國人大透露未來五年立法規劃，統籌安排今後五年立法工作；政府機構改革獲通過；銀監會發布檔案，進一步支持商業銀行資本工具創新；上海市發布貫徹《國務院辦公廳關於加快發展商業養老保險的若乾意見》的實施意見；發改委批複三個煤礦項目，分別位於新疆和內蒙。

資產表現回顧

• 股市、期貨下跌，債市尚且穩住。本周滬深300指數下跌-1.28%，滬深300股指期貨下跌-1.41%；焦煤期貨本周下跌-2.32%，鐵礦石主力合約本周下跌-1.52%；股份製銀行理財預期收益率上跌2BP至4.91%，餘額寶7天年化收益率上行+1BP至維持4.15%；十年國債收益率下行-1BP至3.82%，活躍十年國債期貨本周下跌-0.13%。

資產配置建議

• 資產配置排序：大宗>貨幣>股票>債券。接下來的一周，美聯儲3月是否加息即將落地，目前來看，市場預期美聯儲加息的概率較大。隨著美聯儲貨幣政策回歸常態，接下來的每次加息對市場的影響或顯著大於此前。從國內的情況來看，近期央行持續通過公開市場操作將R007利率維持在3%左右，較2017年利率中樞明顯下行，我們認為央行此舉一定程度上為可能的公開市場加息留出了太空。同一周G20財長會議公報將發布，我們密切關注公報對國際貿易、貨幣政策體系、匯率等問題的表述。考慮到兩會進入尾聲，節後復工將到來，加之海外在貨幣政策和貿易政策對國內的不確定性影響，接下來國內大類資產價格可能受到開工、加息預期、經濟數據超預期、改革和監管政策落地等因素的多方面影響。

目錄

一周概覽

大類資產價格出現普調

要聞回顧和數據解讀

大類資產表現

A股：普跌

債券：被壓低的貨幣利率中樞

大宗商品：震蕩的一周

貨幣類：收益率走勢穩定

外匯：人民幣匯率以小幅升值為主

港股：南下資金的猶豫

下周大類資產配置建議

一周概覽

大類資產價格出現普調

股市、期貨下跌，債市尚且穩住。本周滬深300指數下跌-1.28%，滬深300股指期貨下跌-1.41%；焦煤期貨本周下跌-2.32%，鐵礦石主力合約本周下跌-1.52%；股份製銀行理財預期收益率上跌2BP至4.91%，餘額寶7天年化收益率上行+1BP至維持4.15%；十年國債收益率下行-1BP至3.82%，活躍十年國債期貨本周下跌-0.13%。

1-2月經濟數據超預期。本周A股市場普跌，從估值變動幅度來看，大盤股估值變動的幅度比小盤股小，今年以來，小盤股持續表現出更大的彈性。本周公開市場沒有到期逆回購，央行在公開市場持續淨投放貨幣，周五加量投放MLF，R007利率上班周短暫上行之後，周五收在3.03%，受到寬鬆的貨幣環境帶動，十年國債收益率下降-1BP，周五收於3.82%，但債市本周基本持平，收益率整體波動較小，市場對兩會後貨幣是否又將收緊有所警惕，同時超預期的經濟數據也壓製了債市的樂觀情緒。從1-2月經濟數據來看，工業增加值同比增速大幅超出市場預期，消費增速與市場預期基本持平，但考慮到統計局同時上調了2017年3月-12月的環比增速，因此消費增速總體來看並不差，固定資產投資雖然基建和製造業均走低，但房地產投資支撐了固投整體增速超預期。

A股調整，債市觀望。股市方面，本周國內萬得全A指數下跌-1.05%，領跌指數包括創業板指（-1.89%）、中小板指（-1.33%）、滬深300（-1.28%）、上證綜指（-1.13%）；港股方面恆生指數上漲1.63%，恆生國企指數上漲1.95%，AH溢價指數下跌-4.43至123.76；美股方面，標普500指數本周下跌-1.24%，納斯達克下跌-1.04%。債市方面，本周國內債市以震蕩為主，中債總財富指數本周上漲0.1%，國債指數上漲0.09%，信用債指數下跌-0.02%，金融債指數基本持平；十年美債利率下行-5BP，周五收於2.85%。萬得貨幣基金指數本周上漲0.07%，餘額寶7天年化收益率上漲1BP，周五收於4.15%。期貨市場方面，COMEX黃金下跌-0.76%，收於1313.9美元/盎司；NYMEX原油期貨上漲0.34%，收於62.33美元/桶；CBOT大豆上漲0.99%；LME鋁下跌-1.75%，LME銅下跌-0.98%；SHFE螺紋鋼上漲0.59%。美元指數上漲0.06%收於90.19。VIX指數上行至15.8。受到1-2月經濟數據超預期影響，債市暫停了此前持續上漲的趨勢。

要聞回顧和數據解讀（新聞來源：萬得資訊）

• 中國1-2月規模以上工業增加值同比增7.2%，預期增6.2%；去年全年增長6.6%。1-2月固定資產投資（不含農戶）同比增7.9%，預期7.0%，去年全年增7.20%。1-2月民間固定資產投資同比增8.1%，去年全年增長6.60%。1-2月社會消費品零售總額同比增9.7%，預期增長9.80%，去年全年增長10.20%。中國1-2月房地產開發投資同比增9.9%，增速比去年全年提高2.9個百分點，此前連續三個月增速下滑；其中，住宅投資增12.3%。

【評：工業增加值大超預期，消費增速平穩，房地產拉動投資增速】

• 央行一季度企業家問卷調查報告：企業家巨集觀經濟熱度指數為38.9%，比上季提高0.2個百分點，比去年同期提高7.6個百分點；企業家信心指數為74.3%，比上季提高2.5個百分點，比去年同期提高12.7個百分點。銀行家問卷調查報告：銀行家巨集觀經濟熱度指數為43.2%，比上季提高2個百分點。城鎮儲戶問卷調查報告：收入信心指數為54.2%，比上季回落0.7個百分點；傾向於“更多儲蓄”的居民佔42.5%，比上季上升1.7個百分點；傾向於“更多投資”的居民佔32.7%，比上季回落0.3個百分點。

【評：生產企穩，儲蓄回流】

• 全國人大透露未來五年立法規劃，統籌安排今後五年立法工作。落實稅收法定原則，制定耕地佔用稅法、車輛購置稅法、資源稅法等，研究制定房地產稅法，修改稅收徵收管理法；制定外國投資法、電子商務法，修改農村土地承包法、土地管理法等。加強社會、文化、生態等方面立法，制定社區矯正法、基本醫療衛生與健康促進法、土壤汙染防治法，修改固體廢物汙染環境防治法等。

【評：未來五年立法工作加速】

• 銀監會發布檔案，進一步支持商業銀行資本工具創新。提出拓寬資本工具發行管道，在防範風險的前提下，研究社保基金、保險公司、證券機構、基金公司等機構對商業銀行資本工具的投資政策。

【評：銀監會發文支持商業銀行資本工具創新】

• 國務院發展研究中心金融研究所：銀監會、保監會合並的好處在於，將外部溝通協調轉化為內部的部門間溝通協調，有利於解決統籌協調金融發展、填補監管真空、加強監管的有效性、兼顧金融的包容性發展和市場力量均衡等問題。

【評：銀監會和保監會合並】

• 發改委印發關於實施2018年推進新型城鎮化建設重點任務的通知稱，研究制定權屬不變、符合規劃條件下非房地產企業依法取得使用權的土地作為住宅用地的辦法，深化利用農村集體經營性建設用地建設租賃住房試點，推動建立多主體供應、多管道保障、租購並舉的住房制度。將符合條件的常住人口納入公租房保障範圍和住房公積金制度覆蓋範圍。

【評：2018年新型城鎮化與房地產長效機制相結合】

• 上海市發布貫徹《國務院辦公廳關於加快發展商業養老保險的若乾意見》的實施意見，鼓勵商業養老保險機構積極開展相關創新和試點，包括在全國率先開展個人稅收遞延型商業養老保險試點。

【評：養老保險有望加快發展】

• 工信部研究電子信息及5G技術在冬奧會中應用。把握北京冬奧會的歷史機遇，推動冰雪裝備、資訊通信等相關產業實現跨越式發展，突出發揮5G應用的引領作用，將科技要素融入奧運盛會。

【評：關注5G的建設和大規模商用】

大類資產表現

A股：普跌

A股普跌，行業及主題指數跌多漲少。本周主要市場指數均下跌，領跌的市場指數包括創業板指（-1.89%）、上證紅利（-0.95%）、中證100（-1.33%），跌幅靠後的則是中證1000（-0.46%）、上證380（-0.95%）、中證500（-0.98%）。行業方面，本周大多數行業下跌，領跌的行業包括國防軍工（-2.54%）、電子元器件（-2.38%）、綜合（-2.34%），領漲的行業則包括建材（2.38%）、有色金屬（0.62%）、紡織服裝（0.35%）。本周主題指數跌多漲少，領跌的指數包括次新股指數（-4.31%）、高送轉概念指數（-3.18%）、去IOE指數（-2.79%），領漲的指數包括國資改革指數（3.39%），燃料電池指數（2.69%）、共享汽車指數（2.08%）。兩會接近尾聲，主題操作輪換加快。

A股一周要聞（新聞來源：萬得資訊）

• 獨角獸概念 | 15日晚間，上交所發文稱，要突出對BATJ類、獨角獸企業的上市服務，推動建立上交所主機板發行上市標準差異化、包容性的制度安排。

• 智能物流 | 3月15日，菜鳥宣布全新的“門市發貨”物流模式開始更新，將從1月份試運行的上海、廣州等4個城市擴展到北京、石家莊等30多個城市，接入近400家門市作為發貨“前置倉”。

• 粵港澳大灣區 | “目前，粵港澳大灣區發展規劃綱要編制已經基本完成。”國家發改委主任何立峰日前在全國兩會“部長通道”上透露了粵港澳大灣區的最新進展。

• 無人駕駛 | 繼北京、上海等地發布了自動駕駛路線測試相關政策後。3月14日，重慶四部門聯合發布《重慶市自動駕駛路線測試管理實施細則（試行）》，標誌著自動駕駛測試在重慶步入了規範化軌道。

• 城鎮化 | 3月13日從國家發改委獲悉，國家發改委印發《關於實施2018年推進新型城鎮化建設重點任務的通知》，重點任務包括，加快農業轉移人口市民化、提高城市群建設品質、提高城市發展品質、加快推動城鄉融合發展、深化城鎮化制度改革。

• 土壤治理 | “土十條”實施以來，各地陸續啟動當地的土地汙染詳查工作，為全面實施土壤汙染分類別、分用途、分階段治理提供基礎支撐。近日，權威人士透露，2018年將制定土壤汙染防治法，為打贏汙染防治攻堅戰提供法律保障。

• 有色金屬 | 今年以來，稀有金屬再度組團上漲。截至目前，鈷價創十年新高，鉬價刷新五年高點記錄，鎢價、鋰價、稀土價格紛紛上漲，多隻股票標的去年以來走出翻倍行情。

• 人工智能 | 3月10日，科技部部長萬鋼在十三屆全國人大一次會議記者會上表示，要加快人工智能創新成果的轉化應用，推動人工智能應用到產業發展和社會生活的各個方面中去，解決人們所關心的安全問題、健康問題和環保問題等。

• 航天航空 | 據科技日報報導，全國政協委員、中國航天科技集團十一院研究員周偉江10日透露，我國計劃於2020年發射的火星探測器，已完成氣動外形設計，以及氣動力、氣動熱設計工作。

債券：被壓低的貨幣利率中樞

流動性整體仍較寬鬆。十年期國債收益率周五收於3.82%，本周下行-1BP，十年國開債收益率收於4.84%，上行4BP。受到1-2月經濟數據超預期的影響，本周債市上漲的趨勢出現波動。本周期限利差下行-7BP至0.5，信用利差上行1BP至1.65。

本周央行公開市場淨投放3775億元。本周，央行累計通過公開市場淨投放資金3775億元，資金投放方面，通過逆回購投放2400億元，MLF加量投放3270億元。本周R007利率前期出現上行趨勢，但在持續淨投放資金下，最終周五收在3.03%。下周公開市場將有3800億逆回購資金到期，我們認為央行有意縮小R007和DR007之間的利差，同時將R007的利率中樞較2017年下移至3%左右。

債券一周要聞（新聞來源：萬得資訊）

• 1月中國所持美債規模環比減少167億美元，降至1.1682兆美元，創去年7月以來新低，但仍是美國最大的海外債主。1月日本所持美債環比增加43億美元，增值1.0658兆美元，持倉自去年7月以來首次環比增長。

• 據Wind統計，今年不到3個月的時間，已有招商證券、銀河證券、光大證券等30家券商通過公司債、次級債共計融資845.40億元。業內人士預計，券商此輪大規模發債預計將持續到2018年5月左右。

• 上交所發文稱，探索開展“一帶一路”股權融資；積極開拓與境外交易所股權投資及其他合作；進一步研究完善“一帶一路”熊貓債融資機制，支持境內和“一帶一路”沿線國家相關機構和優質企業及國際金融機構在上交所發行人民幣債券。

大宗商品：震蕩的一周

大宗商品的震蕩一周。本周商品期貨指數上漲0.02%。從各類商品期貨指數來看，本周跌幅較大的大宗商品為非金屬建材（-2.08%）、化工（-0.94%）、能源（-0.54%），僅有有色金屬指數上漲（+1.49%）。各期貨品種中，本周漲幅較大的大宗商品有膠板（4.17%）、滬鎳（2.86%）、滬銅（2.02%），跌幅靠前的則有焦炭（-2.29%）、鄭棉（-1.66%）、雞蛋和PVC（-1.62%）。兩會接近尾聲，預計將迎來節後開工，密切關注開工對大宗商品價格的正面影響，同時關注國際貿易摩擦的負面影響。

大宗商品一周要聞（新聞來源：萬得資訊）

• 據證券時報，燒鹼產品價格持續高位運行，片鹼、液鹼等主產區迎來漲價潮。液體燒鹼價格指數BCS最新報價1106元/噸，2月底至今漲幅達到13%。片鹼方面，華北地區96%片鹼企業報價在4700-4900元/噸，高端99%片鹼價格在5000-5050元/噸，創年內新高。

• 伊朗石油部長表示，OPEC可能會在今年6月的會議上就2019年開始放鬆限產規則達成一致。據華爾街日報，OPEC在油價問題上出現分歧。伊朗石油部長稱希望維持油價在60美元/桶水準，否則將導致美國頁岩油開發商增產。而沙特則希望油價升至70美元/桶或更高水準以維持其預算。

• 上海國際能源交易中心：原油期貨3月26日上市，保證金為合約價值7%；漲跌停板幅度5%，首個交易日漲跌停板幅度為基準價10%；交易手續費人民幣20元/手，平今倉交易免收手續費。

• 歐盟委員會：將評估是否對中國出口的規格為10千克以下的鋁箔再次徵收為期五年的關稅，稅率可能為14.2%-35.6%。

• 發改委批複三個煤礦項目，新疆大南湖礦區西區二號露天煤礦一期工程項目、內蒙古霍林河礦區達來胡碩（霍林河二號）煤礦項目、新疆準東五彩灣礦區一號露天煤礦一期工程項目，總投資75.01億元。

• 統計局：3月上旬流通領域50種重要生產資料中，16種產品價格上漲，28種下降，6種持平。其中燒鹼旬環比漲13%，瓦楞紙漲5.4%，焦炭漲4.5%，液化天然氣（LNG）跌13.6%，液化石油氣（LPG）跌7.2%，甲醇跌8.3%。

• 據中證報，社會庫存高企疊加需求啟動預期落空，鋼材現貨價格持續下跌。業內人士表示，需求3月下旬啟動的預期仍然存在，鋼廠的庫存並不高，且鋼廠普遍挺價甚至上調價格，鋼市“銀四”仍然可期。

貨幣類：收益率走勢穩定

貨幣基金利率維持在較高水準。本周餘額寶7天年化收益率上行1BP至4.15%；人民幣3個月理財產品預期年化收益率下行-1BP至4.91%。本周萬得貨幣基金指數上漲0.07%。雖然央行在公開市場操作中將R007的利率壓製在3%左右，但由於短端產品收益率較高，因此貨幣基金類產品的7天年化收益率走勢仍較穩健。

外匯：人民幣匯率以小幅升值為主

人民幣兌美元中間價本周降111BP，至6.3340。本周人民幣對美元匯率升值，匯率從6.34上方調降到6.33上方，周升值0.17%。主要貨幣中，本周人民幣除對英鎊貶值（-0.73），對其他主要貨幣均升值，其中對加元（1.37%）、盧布（0.98%）、林吉特（0.46%）、歐元（0.21%）、瑞郎（0.20%）升值幅度較大。自美國公布鋼鋁關稅政策以來，已有加拿大、墨西哥、澳大利亞等國得到豁免，目前從美國表態來看，美國的關稅政策對中國的針對性較強，密切關注貿易摩擦對中國國際資本流動和匯率的影響。

外匯市場一周要聞（新聞來源：萬得資訊）

• 中國2月央行口徑外匯佔款餘額214873.66億元人民幣，環比增40.51億元人民幣。

• CFTC最新數據顯示，截至3月13日當周投機者將美元淨空頭頭寸總價值增加至146.1億美元，前一周為114.6億美元，增幅為5個月以來最大，且為連續第三周錄得增加。

港股：南下資金的猶豫

本周恆指反彈，資金南下總量減小。本周恆指上漲1.35%，恆生國企指數上漲1.63%，恆生AH溢價指數下跌-4.43至123.76。行業方面，除能源業下跌-0.18%、電訊業下跌-0.07%，本周普漲，其中漲幅較大的行業包括資訊科技業（3.25%）、地產建築業（2.95%）、公用事業（1.82%）。在港股反彈的帶動下，本周南下資金28.41億，較此前明顯減少。

港股一周要聞（新聞來源：萬得資訊）

• 美國白宮發言人：白宮支持永久性下調個稅。川普政府正施壓中國，要求將中國對美貿易順差減少1000億美元。根據美國統計局數據，美國2017年對中國的貿易逆差達到創紀錄的3750億美元，佔美國全球貿易逆差5660億美元的三分之二。白宮經濟委員會新主任庫德洛：美國將在對華貿易中采取強硬立場，認為美國可能會帶領大型貿易夥伴和盟國與中國對抗；支持一個穩定、強勢的美元，願意賣出黃金，買入美元。

• 美國參議院通過立法，修訂2010年《多德-弗蘭克法案》，中小型銀行的監管可獲得鬆綁。

• 歐洲央行行長德拉吉：目前見到通脹朝目標前進；貨幣政策將繼續保持耐心和恆心；通脹路徑持續朝目標調整的情況下，才是結束淨資產購買的條件；美國貿易政策面臨溢出風險；前景展望仍面臨兩大風險，若風險強化，將削弱對通脹路徑的信心。

• G20公報草案：G20國家的財長們將在3月20日重申2017年7月份峰會時關於貿易問題的決定；財長們正努力加強貿易對國家經濟的貢獻；強勁的基本面、穩固的政治環境與具有韌性的國際貨幣體系，對於匯率穩定而言至關重要；加密資產引發了與避稅、洗錢及向恐怖主義融資等相關的問題；一致同意加強對加密資產的監控。

• 韓國財政部致函美國財政部，要求就鋼鐵關稅給予韓國豁免。

• 美國國際貿易委員會作出終裁，美國將對從中國進口的鋁箔產品徵收雙反關稅。

下周大類資產配置建議

經濟數據好於預期：生產向上，消費趨穩。1-2月規模以上工業增加值同比增7.2%，預期增6.2%；去年全年增長6.6%。1-2月固定資產投資（不含農戶）同比增7.9%，預期7.0%，去年全年增7.20%。1-2月民間固定資產投資同比增8.1%，去年全年增長6.60%。1-2月社會消費品零售總額同比增9.7%，預期增長9.80%，去年全年增長10.20%。中國1-2月房地產開發投資同比增9.9%，增速比去年全年提高2.9個百分點，此前連續三個月增速下滑；其中，住宅投資增12.3%。1-2月經濟數據明顯超出市場預期，從工業增加值同比增速來看，采掘業、製造業、公用事業同比增速均出現好轉，增速較2017年大幅上升；固定資產投資增速較大程度上受到房地產投資增速的提振；社零增速雖與市場預期大體一致，但由於統計局調高了2017年3月-12月各月的環比增速，因此消費整體增速也趨穩。一季度經濟增速存在超預期的可能。

兩會進入尾聲，準備迎接政策落地。2018年兩會將在3月20日結束，此次兩會上提及的改革內容較多，預計兩會結束後將逐步進入落實階段。從改革政策方向和過去政策的延續性來看，我們目前最關注兩點。一是以金融監管機構改革作為落腳點，預計兩會後將會有新一批監管政策逐漸落地；二是供給側改革的持續推進，一方麵包括在有色化工等行業，供給側改革將逐步展開，另一方面在鋼鐵煤炭等行業，供給側改革將出現階段性收尾。目前來看，本周發改委批複三個煤礦項目，分別位於新疆和內蒙，我們認為這或是煤炭行業供給側改革政策轉捩點的一個標誌。

關注美聯儲加息與G20公報。接下來的一周，美聯儲3月是否加息即將落地，目前來看，市場預期美聯儲加息的概率較大。隨著美聯儲貨幣政策回歸常態，接下來的每次加息對市場的影響或顯著大於此前。從國內的情況來看，近期央行持續通過公開市場操作將R007利率維持在3%左右，較2017年利率中樞明顯下行，我們認為央行此舉一定程度上為可能的公開市場加息留出了太空。同一周G20財長會議公報將發布，我們密切關注公報對國際貿易、貨幣政策體系、匯率等問題的表述。考慮到兩會進入尾聲，節後復工將到來，加之海外在貨幣政策和貿易政策對國內的不確定性影響，接下來國內大類資產價格可能受到開工、加息預期、經濟數據超預期、改革和監管政策落地等因素的多方面影響。我們維持大類資產配置順序：大宗>貨幣>股票>債券。

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本文為中銀國際證券巨集觀固收研究系列報告，作者張曉嬌、朱啟兵。中銀國際證券巨集觀固收研究團隊致力於以翔實的數據、縝密的邏輯為基礎，發現價值，匹配收益與風險，願我們的研究服務能為您的投資成功盡一份力量。