PE重返A股，九鼎們又回來了？

文 | 陶輝東

來源 | 投中網

隨著風向又一次轉變，在過去一段時間的嚴監管之下折戟A股的PE機構們，又紛紛重返A股。

2018年12月10日，新大洲A公告，鼎暉投資成為其間接第一大股東。同日華誼嘉信也公告，其控股股東劉偉欲將其部分股票和全部表決權轉讓、委託給開域集團，而開域集團的控股股東是大名鼎鼎的美國PE巨頭KKR。更早之前的2018年11月7日，光洋股份也公告稱，東方富海擬收購其控股權。消息發布後，這些上市公司均迎來了連續漲停，表現最好的光洋股份連續8個漲停板，市值直接翻倍。

三年前九鼎投資入主中江地產，並把PE業務裝入上市公司，幾乎打造出PE巨無霸。而在過去的短短一個多月，國際國內的PE巨頭齊聚A股，又在二級市場掀起了一股波瀾。

鼎暉投資3億拿下大股東之位

2018年12月10日，新大洲A發布公告，其第一大股東尚衡冠通的合夥人及所持合夥份額發生變動：恆陽農業集團19.78%的份額轉讓給鼎暉天駿，將23.08%的份額轉讓給鼎暉天寧。兩筆交易的價格都是象徵性的1元，鼎暉天駿和鼎暉天寧都是本土知名PE鼎暉投資控制的有限合夥企業。由於鼎暉天駿此前就持有尚衡冠通42.86%的份額，本次交易後，鼎暉投資將合計持有尚衡冠通85.72%的份額，從而間接成為新大洲A的第一大股東。

12月11日，在深交所要求下，新大洲A發布補充公告，說明實際控制人是否發生變化。新大洲A認為，由於尚衡冠通的普通合夥人仍為原實際控制人陳陽友，鼎暉天駿和鼎暉天寧均為有限合夥人，因此新大洲的實際控制人仍為陳陽友。

但鼎暉投資的角色也不僅限於“有限合夥人”而已。早在9月26日，鼎暉投資與陳陽友簽署了《顧問協定》，由鼎暉投資向陳陽友提供日常運營相關的顧問服務。鼎暉投資距離實際控制人僅僅一線之隔了。

鼎暉投資作為老牌PE，對買上市公司早就不陌生。2017年鼎暉投資與高瓴資本合作總價531億元收購百麗，是轟動業界的大案子。在A股上，鼎暉投資也曾在2018年3月高溢價入股鵬博士，引發市場遐想。不過，新大洲A是第一個鼎暉投資當第一大股東的A股上市公司。

市場對鼎暉投資入場的反應相當熱烈，2018年12月11日、12月12日新大洲A連續兩天開盤漲停。

新大洲A原本是一家摩托車生產龍頭企業，早在1994年即A股上市。但隨著中國的消費更新，摩托車行業整體下滑，新大洲A也陷入困境，嘗試過多種業務轉型。2016年陳陽友入主新大洲A之後，開始進軍牛肉食品工業，置入烏拉圭、阿根廷的牛肉加工公司。然而這些並購並未帶來利潤。2018年前三個季度，新大洲A虧損近5000萬元。而在2017年和2016年，新大洲A核心業務已經陷入虧損，但通過出售資產設法維持了盈利。

隨著A股市場總體下行，業績不佳的新大洲A股價一瀉千里，陳陽友的股票質押爆倉。

當年陳陽友入主新大洲A總共斥資7億元，其中3億元來自鼎暉投資。在收購主體尚衡冠通中，鼎暉投資控制的鼎暉天駿出資3億元，為優先級LP；陳陽友夫婦控制的恆陽農業集團出資3億元，為劣後級LP；陳陽友夫婦直接出資1億元，充當GP。

尚衡冠通持有新大洲A11%的股票。在鼎暉投資收購尚衡冠通份額前，新大洲A的市值已經不足30億元，尚衡冠通持股的市值僅為3億元。並且陳陽友早就將尚衡冠通持有的全部股票用於股票質押融資，隨時可能被強平。2018年10月11日，新大洲A公告顯示，尚衡冠通持有的11%股票中，有一半已經觸及平倉線。

2018年12月6日，尚衡冠通持有的新大洲A全部股票均被深圳市福田區法院司法凍結，申請者正是鼎暉投資。

無論如何，鼎暉投資目前已經市新大洲A的第一大股東，控股股東之位也近在咫尺。如何處理這個“殼”，鼎暉投資可選的路徑很多，旗下有上市預期的資產多如牛毛。

東方富海溢價100%買上市公司

2018年11月7日，光洋股份公告，東方富海將收購其控股股東光洋控股100%的股份，此後光洋股份連續九個交易日漲停，市值直接翻倍。

投資者的追捧自有其道理，這筆交易的方方面面都有令人遐想之處。成立於2006年的東方富海是知名PE機構，至今管理基金規模超過200億元，投資企業360余家，退出項目71個。一家大型PE突然出手買下上市公司的母公司，上一個例子是九鼎。

光洋股份基本面萎靡，市值不高，也是一家有“殼”特徵的上市公司。光洋股份主要從事汽車精密軸承的生產銷售。2018年三季報顯示，光洋股份營業收入3.1億元，同比下降8%；淨利潤僅360餘萬元，同比下降44%。如果扣除收到的700萬元政府補貼，光洋股份已經陷入虧損。東方富海的收購披露前，光洋股份的市值僅20多億元，幾乎只剩下了“殼”價值。東方富海收購光洋股份的價格，較前一個交易日的收盤價溢價70%，顯然是有備而來的。

在對深交所關注函的回復中，東方富海解釋收購光洋股份的用意：“在穩定並持續做強做大公司現有主業的基礎上，將通過優化公司管理及資源配置等方式，全面推進公司的戰略性發展與提升，提高公司持續盈利能力和綜合市場競爭力。”

實際上，東方富海早就有打造上市平台的心思。2015年，東方富海也曾想效仿九鼎、中科招商、矽谷天堂等PE在新三板掛牌，但提交申報材料後沒多久即遇到了類金融機構全部暫停掛牌新三板的禁令，失之交臂。

2017年，東方富海通過與寶新能源的重組曲線登陸了A股。交易包括兩部分，先是東方富海的員工持股平台富海久泰以9億元受讓了寶新能源5%的股份，成為後者第三大股東。隨後寶新能源通過收購股份及增資入股方式，以25.2億元獲得東方富海42.86%股份，成為東方富海單一第一大股東。

這筆交易目前已經給東方富海帶來了很大壓力。東方富海承諾，2017年、2018年和2019年的稅後淨利潤分別不低於人民幣3億元、4億元和5億元。如果承諾未達成，東方富海和原股東需補償現金或股份。而2017年東方富海實際淨利潤僅1.18億元，尚不到承諾數的一半。

東方富海作為市場上的頭部PE，在2018年資本寒冬的大環境下，基金規模雖未受影響，但項目退出卻不及預期，是造成業績不及預期的主要原因。在控股光洋股份之後，東方富海會如何利用這一上市平台，值得期待。

上市公司危機 PE扮演白衣騎士

以上市平台為依托打造PE業務的募投管退一條龍閉環，是無數PE機構的夢想，多年來實踐者前赴後繼，但成功者卻鮮有。九鼎投資登陸A股之後曾一連14個漲停板，但喧囂散盡之後，收獲卻寥寥。現在的九鼎投資在做了瘋狂的加法之後又開始做減法，市值相比於當年的巔峰已跌去三分之二。

九鼎投資之後試圖玩轉上市公司的PE也有很多。老牌機構如IDG、信中利，新銳機構如中鈺資本、樸素資本等都進行了嘗試。

考察PE機構入主的A股上市公司，多數都業績不振甚至連年虧損，迫在眉睫需要轉型尋找新的增長點。而PE機構擁有大批投資項目，以上市公司為平台進行並購整合有得天獨厚的優勢。但這一看似互利共贏的模式，在實踐中總體而言結果並不理想。二級市場起伏導致的融資風險猶如一顆暗雷，而監管的變幻莫測更是難以逾越的障礙。對於PE機構將投資項目裝入上市公司的交易，監管層對其中的利益輸送問題非常敏感，標的的定價左右為難。

IDG早在2016年就控股四川雙馬，但原水泥業務至今仍未清理完成，而新資產的置入更是遙遙無期；信中利控股深圳惠程之後，對遊戲資產的並購遷延了兩年時間才完成，期間多次調整交易方案，交易規模大幅縮水。而中鈺資本、樸素資本主導的並購在遭遇監管迭連出招之後宣告終止，甚至因股價暴跌而引發股票質押爆倉的風險。

不過，隨著二級市場持續下行，尤其是廣大上市公司的股票質押問題成為一顆待拆的定時炸彈，監管的態度已經有所變化。10月22日，證監會主席劉士余出席公開活動時表示，鼓勵私募股權與創投基金積極參與企業並購重組、債轉股以及股權融資。同時證監會已經頒布了一系列政策為上市公司並購重組鋪平路線，簡化行政許可，壓縮審核時間，對高新技術行業並購實行“豁免/快速通道”。

這一次PE機構進軍A股扮演了白衣騎士的角色。新大洲A、華誼嘉信在鼎暉投資、KKR入主前，原第一大股東已經陷入股票質押的泥潭無法自拔，要麽觸及平倉線，要麽已經被部分強製平倉，可謂危急存亡之秋。PE機構的入局帶來的股價飆漲，至少在緩解股票質押風險上的效果是立竿見影的。