順鑫農業六月危機:牛欄山低毛利低研發難撐股價暴漲

　　原創： 楊偉 斑馬消費

　　“陳釀門”、因涉嫌隱藏業績被交易所問詢，以及隨之而來的媒體質疑，讓今年的白酒漲幅第一股順鑫農業深陷“六月危機”。

　　順鑫農業旗下牛欄山白酒業績漲幅驚人，2017年其白酒板塊的營業收入同比增長了23.95%，更是創下了10年增加6倍多的奇跡。

　　但是，順鑫農業旗下白酒業務呈現出“高推廣、低毛利，低生產、低研發”的特點，為後續增長埋下隱患。

　　白酒業務以外，順鑫農業可謂千瘡百孔。2017年豬肉業務營業收入同比下降14.54%，且毛利率僅為4.52%；近兩年，公司旗下主營地產業務的子公司分別虧損1.92億元和2.20億元。

牛欄山高推廣、低毛利

　　低生產、低研發

　　誰也沒有想到，以中低檔白酒業務為主的順鑫農業，能接下2017年中上等白酒大漲的接力棒，2018年上半年股價上漲150%左右。

　　這一切應該歸功於順鑫農業（000860.SH）旗下牛欄山白酒的爆發。2017年，公司旗下白酒業務營收64.51億元，同比增長23.95%。

　　此前，白酒業務不過是順鑫農業商業版圖中很小的一部分，如今卻已撐起這家200多億市值公司的大半壁江山。

　　2008年牛欄山營業收入10個億，佔公司營業收入的兩成；十年後，牛欄山對公司營業收入的貢獻超過一半。

　　牛欄山業績10年增加6倍多，在英雄輩出的白酒行業，幾乎絕無僅有。

　　但是，高增長的背後，是牛欄山高推廣、低毛利，低生產、低研發，所埋下的隱患。

　　近年，順鑫農業開展全國化戰略，在推廣上相當豪氣。

　　2017年公司廣告宣傳費4.30億元，促銷費1.25億元，還有白酒上市公司中僅此一家才有的業務費1.74億元。

　　2015年-2017年，順鑫農業這三項主要推廣費用之和分別為8.22億元、8.59億元、7.29億元。

　　即便把這些費用全部算作牛欄山的推廣費用，在白酒行業中也不算最高（起碼低於水井坊和老白乾）。但是，一個低毛利的公司，長期投入較高的推廣費用，盈利能力可想而知。

　　2017年，順鑫農業旗下白酒業務的毛利率為54.86%，較2016年下降了7.73個百分點，在19家白酒上市公司中僅高於伊力特的50.81%和枝江大曲（維維股份）的30.45%。

　　值得一提的是，這還是在順鑫農業大量外購基酒的情況下。

　　數據顯示，2016年-2017年，公司外購基酒金額分別為7.12億元和9.16億元，佔公司當年原料採購總額的四成左右，另外有五成原料採購花在了包裝上。牛欄山有多少成本花在了白酒生產上，一算便知。

雖然公司在推廣上很捨得花錢，但在研發上卻極度吝嗇。

　　為什麽白酒企業要做研發？研究釀造工藝，研究勾兌調配，開發新品，都需要投入。

　　但是，順鑫農業這家百億營收的上市公司，5000多名員工，研發人員只有7個，2016年和2017年研發投入佔營業收入的比重僅為0.05%和0.07%。斑馬消費統計發現，2017年A股16家白酒上市公司（剔除維維股份，酒鬼酒未披露）的平均研發投入佔比為0.65%。

　　非白酒業務成為拖累？

　　在順鑫農業白酒業務10年增加6倍的同時，公司旗下其他業務可謂“千瘡百孔”。

　　2017年，順鑫農業營業收入117.34億元，其中單列的白酒業務、屠宰業務的營業收入分別為64.51億元、29.69億元，佔比分別為54.98%、25.30%。去年順鑫農業旗下屠宰業務的毛利率僅為4.52%，很難賺錢。

　　正是因為這些非白酒業務的不盈利甚至是虧損，拖累了順鑫農業作為一家白酒上市公司的業績：白酒上市公司十強的淨利率普遍為20%-30%，但順鑫農業的淨利率僅為3.73%。

　　其實，早些年，順鑫農業還並非一家白酒上市公司，從公司的證券簡稱可以看出一二。

　　2008年順鑫農業屠宰業務營業收入30億元，佔公司營業收入的接近六成。

　　十年過去了，屠宰業務原地踏步，白酒業務增長迅猛後“喧賓奪主”。

　　豬肉屠宰行業普遍毛利率偏低，雙匯發展（000895.SZ）、得利斯（002330.SZ）業績全線下滑，高金食品更是早早得賣殼給了印記傳媒（002143.SZ）。

　　所以，順鑫農業旗下的屠宰業務很難有大的起色。

　　作為北京順義的國資上市平台，順鑫農業旗下除了白酒、豬肉等業務，還包括地產、建築、果蔬、養殖等。

　　斑馬消費梳理發現，早期，公司旗下的其他業務也能做到相當規模，比如說，2010年公司旗下建築業務營業收入8億左右，養殖業務營業收入1億元左右。

　　這些年隨著這些業務萎縮，順鑫農業徹頭徹尾成了一家豬肉業務做得不好的白酒上市公司。經營地產業務的子公司順鑫佳宇更是在2016年-2017年分別虧損1.92億元和2.20億元，進一步拖累了公司的業績。

　　2017年，順鑫農業轉讓所持的北京鑫大禹水利建築工程有限公司股權，不再涉及水利建築工程施工業務。

　　這樣的梳理很早就開始了：2014年轉讓順鑫明珠文化，2015年轉讓順鑫種業和順鑫國際電商，2016年轉讓順鑫石門農產品批發市場……

　　也許正是以為旗下業務繁雜且也許正是因為旗下非白酒業務差得出奇，交易所才會發出問詢，引得媒體爭相質疑順鑫農業為牛欄山獨立上市調節業績。

　　不過，不知道除了牛欄山，順鑫農業旗下的其他業務，還能否支撐一家上市公司。

責任編輯：陳靖