業績增長基本符合預期，毛利率提升。公司2017 年全年實現收入8.996 億港元，同比增長16.0%；毛利7.376 億港元，同比增長18.4%；淨利潤1.673億港元，同比增長22.8%。得益於自有產品收入佔比提升，毛利率同比提高1.7 個百分點至82.0%。淨利率同比提高1.0 個百分點至18.6%。公司宣派末期股息0.025 港元，全年每股派息0.05 港元，派息比率 16.8%。
自有產品實現收入增速轉捩點，代理產品增速放緩。 受益於醫保目錄執行，以及業界對產品認可度提高，自有產品實現收入7.2 億港元，同比增長20%。其中眼科產品貝複舒系列收入同比增長10.5% （2016 年 -3%），外科產品貝複濟系列收入同比增長27.8% （2016 年24%）。自有產品收入佔比由去年77.8%上升至80.5%。我們預計自有產品將維持20%以上增速，基於：1）目前貝複舒/貝複濟市場滲透率僅約11.5%和3.3%，有望隨醫保執行提高；2）貝複舒治療乾眼症效果得到臨床試驗證實和業界權威認可，打開新市場太空；3）貝複濟臨床應用擴展；4）預計18-20 年有7 款單劑量滴眼液產品陸續上市，豐富產品線。代理產品受兩票製影響增速放緩，同比增長21.5%達1.5 億。因其毛利貢獻小，對公司整體盈利影響有限。
海外投資為未來發展另一主線。 公司將繼續在眼科、外科、腫瘤以及神經領域進行投資，布局前沿生物科技領域，尋求與投資公司進行研發與國內銷售的合作 （請參考我們18 年2 月12 日發布的深度報告）。計劃投資總額1億美金，目前已投入2780 萬美元。
財務指標健康。 期末公司應收账款3.4 億元，同比增長31.2%，主要由於醫保產品支付端回款延遲以及四季度銷售增長。存貨1.0億，同比減少3.2%。現金餘額2.4億，同比增長60%。公司當期銷售費用5.2億元，同比增長25.5%，費用率57.3%，同比增長4.4個百分點。銷售隊伍擴張至1400人，產品醫院覆蓋擴大至5400家。公司未來將繼續擴大已覆蓋醫院不同科室以及基層醫院的覆蓋。總體而言，公司各項財務指標健康，風險可控。現金充足且穩步增長，可支持海外投資計劃的進行。
投資建議： 由於公司自有產品收入佔比提升使毛利率提高，我們調整公司盈利預測，2018-2020 年EPS 分別為0.36/0.46/0.57 元，CAGR 25.1%，目前股價分別對應22.8/18.1/14.6 倍PE。我們上調目標價至10.2元，對應18 年28 倍PE，維持“買入”評級。
風險提示： i）藥品銷量低於預期；ii）研發進度不及預期。
責任編輯：李雙雙
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