7月多空因素交織，利率下行，曲線走陡，期債寬幅振蕩，月末收漲。基本面方面，6月通脹回升，進口回落，經濟增速小幅下滑，投資同比繼續回落，M2和社融同比雙雙回落，再創新低。監管方面，央行公布資管新規細則，監管節奏放緩，非標限制放鬆。政策方面，定調穩定的貨幣政策與積極的財政政策，支持對貸款和產業類信用債的投資。
日前公布的7月份官方製造業PMI為51.2%，低於前值的51.5%。結合高頻數據，預計7月通脹壓力不大，生產需求回落，經濟增速繼續承壓。短期內期債難言利好，預計在區間內振蕩調整。
生產需求回落
生產方面，PMI生產指數下滑0.6個百分點至53%，高爐開工率和重點企業粗鋼產量均環比回落。產成品庫存、原材料庫存以及在手訂單指數均小幅回升，分別收於47.1%、48.9%以及45.7%，但仍處於收縮區間。生產回落，供給收縮，預計7月工業增加值增速繼續回落。
需求方面，新訂單指數下滑0.9個百分點至52.3%。其中，新出口訂單指數持平前值49.8%，連續兩個月落在榮枯線以下。進口指數下滑0.4個百分點至49.6%，繼今年2月後再次落至收縮區間。整體看，7月生產回落，內外需均見收縮，不排除工業增速、社消總額以及進出口數據繼續回落的可能。
7月生產資料價格指數環比下滑，水泥、鋼鐵、動力煤、棉紗等大宗商品價格均環比回落。PMI主要原材料購進價格指數下滑3.4個百分點至54.3%，採購量指數下滑1.3個百分點至51.5%，出廠價格指數下滑2.8個百分點至50.5%。整體看，7月工業品量價齊跌，疊加翹尾因素低於前值，預計7月PPI同比小幅下滑。7月食用農產品價格指數環比小幅回升，豬肉、蔬菜以及蛋類價格均環比增長；非食品價格環比有所回落。考慮到翹尾因素走低，預計7月CPI同比變動不大，當前通脹壓力不大。
政策組合下的振蕩區間
7月31日中央政治局會議分析研究了當前經濟形勢，部署下半年經濟工作。會議指出，當前經濟運行穩中有變，外部環境發生明顯變化，要抓住主要矛盾，采取針對性強的措施加以解決。會議要求保持經濟平穩健康發展，堅持實施積極的財政政策，在擴大內需和結構調整上發揮更大作用。穩健的貨幣政策要把好貨幣供給總閘門，保持流動性合理充裕。此次表態基本與國常會一致，積極財政政策基本沒有預期差，鞏固了此前T1809合約95.2點的底部位置。
7月銀行間資金利率低位運行，並落至政策利率水準以下，流動性分層現象明顯改善。央行於7月17日開展1500億元3個月國庫現金定存，招標利率大幅下降至3.7%。從量上看，適逢稅期，央行超量投放以緩解流動性緊張局面；從價上看，跨季以後資金利率落至低位，銀行間資金成本已經明顯下降，負債壓力有所緩解。在供需決定下，此次招標利率下降是合理的，並不能代表貨幣政策的進一步寬鬆。考慮到當前去杠杆、抑房價的政策目標，降息的概率不大，短期內流動性進一步寬鬆的太空有限。
央行於7月23日向滿足條件的銀行投放5020億元1年期MLF，用於貸款和產業類信用債投資。月底財政資金投放，流動性充裕，公開市場逆回購淨回籠5300億元。當前跨月結束，8月初有500億元逆回購將到期，預計不會繼續投放。長期資金的投放伴隨著短期資金的回籠，鎖短放長後，後期有資金利率小幅回升的風險。
綜上所述，短期內流動性進一步寬鬆的太空有限，積極的財政政策已經打出階段性底部，監管風險暫時出清。國內通脹溫和，壓力不大。生產需求仍見回落，經濟增長依然承壓，政策調整與經濟增速的改善大概率存在時間差。預計經濟基本面的預期差將成為下一階段的主導因素，但仍需考慮降準和海外因素的風險。
責任編輯：吳化章
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