新華基金下半年策略:期待市場底 關注半導體等4方向

　　靜水深流，伺機而動

　　——新華基金2018年下半年投資策略

　　一、我國經濟增長仍然具備較好的韌性

　　基於價格因素，預計三季度我國經濟增長將放緩，各項經濟數據存在下滑的風險，但是從盈利能力的角度來看目前我國經濟增長仍然具備較好的韌性，財政收入和工業企業利潤均保持兩位數以上增長。總體來說我國經濟收入端增速放緩，但是增長結構在優化，利潤端品質在提升。

　　今年二季度PPI環比有所回升，但是考慮到基數效應，預計三季度PPI環比將有所回落，帶動名義GDP增速下行。預計下半年我國GDP增長平穩，名義GDP在二季度小幅反彈後將繼續回落。今年一季度我國消費對GDP增長的貢獻率達到77.8%，近年來我國GDP增長主要靠消費拉動，投資對GDP的拉動在逐漸減弱，而出口對GDP的增長貢獻較小。今年5月份社會消費品零售總額同比增長8.5%，1-5月累計同比增長9.5%，相比2017年全年10.2%的增速略有下滑。自去年11月起我國基建投資開始增速大幅跳水，從20%的增速直接降至個位數增長，這對我國經濟穩定增長的目標造成了一定的壓力，但是從優化經濟增長結構的角度來看，基建投資增速的降檔並不是壞事，當前基建投資增速已經基本調整到位，同時從今年四月份起我國製造業投資增速已經開始拐頭向上。今年1-5月我國財政收入8.65兆，同比增長12.2%，財政收入能夠實現兩位數以上增長的核心因素是企業利潤增速較高，1-5月企業利潤總額增速16.5%，保持了較高的增速。隨著擴大內需，製造業投資加速，預計下半年我國經濟增長韌性猶存。

　　美國自16年進入加息周期以來已經累計6次上調基準利率，美債收益率處於上升趨勢，目前市場預期明年美債收益率有可能升至3.5%以上，美國經濟增長強勁帶動全球步入加息周期，歐洲也有可能在明年開始上調基準利率。美國市場利率不斷上行對我國市場利率走勢產生較大的影響，目前中美利差處於底部區域，未來美債收益率進一步上行會對我國市場利率和人民幣匯率產生較大壓力，但是在一行三會的統一協作之下，整體風險仍然可控。

　　二、“寬貨幣，緊信用”格局延續

　　在去杠杆的大環境下，“寬貨幣，緊信用”的格局仍將延續，雖然後面有降準的市場預期，但穩健中性的貨幣政策目前還沒有轉向。M2增速從13年以來一直處於下降趨勢之中，今年前五月M2增速8.3%。從17年央行實行穩健中性的貨幣政策開始，我國M2增速開始低於名義GDP增速，貨幣政策對實體經濟不再有刺激作用。

　　出於推動獨角獸企業在A股上市和發行CDR的角度考慮，二季度二級市場融資規模縮減，為接下來的大額融資留出太空。預計CDR發行規模會在955-5639億元之間，中性預測在2000億元左右，預計下半年會對市場短期流動性造成衝擊。

　　隨著A股正式納入MSCI指數，今年二季度滬深港通是A股主要的新增資金來源，5月份滬深港通淨買入508億元，創歷史新高。9月1日A股納入MSCI指數比例將繼續提高2.5%，滬深港通大幅淨買入的趨勢仍將延續。

　　信用違約在二季度開始對A股市場產生影響，雖然目前從違約數量上來看整體風險仍然可控，但是低評級信用債交易的凍結值得警惕。從評級AA及以下信用債到期規模來看7月份是三季度到期規模的高點，之後8、9月份到期規模略有減少，三季度要重點關注信用違約的發展態勢，未來信用利差的轉捩點將是一個重要的信號。

　　三、貿易戰是表象，新舊動能轉換是實質

　　現階段政府主動去杠杆的決心依然堅定，接下來我們會看到資管新規細則的逐步落地，市場風險偏好將維持低位。在政府主動去杠杆的大背景之下，我國社會融資規模存量增速持續下行，5月份社會融資規模存量185.14兆元，同比增長10.27%，已經和名義GDP增速相當，去杠杆效果已經開始體現。從目前我國債務結構來看，企業債務佔據半壁江山，從17年開始我國杠杆率已經開始下降，下降的主要部分是企業債務和地方政府債務，居民債務比例在不斷上升。從全球主要經濟體的杠杆率水準來看，目前我國杠杆率絕對水準並不高，只是從2011年以來上升速度較快，在此輪政府去杠杆政策的推動下我國杠杆率開始趨於平穩，整體風險可控。從目前我國杠杆率的情況來看，去杠杆進程大概率已經進程過半，未來一段時間內去杠杆相關政策的節奏放緩將會是市場重要的做多信號。

　　中美貿易戰短期內基本沒有結束的可能性，全球兩大經濟體之間的交鋒將反覆影響市場情緒，但是實際對我國經濟的影響並不會像市場預期那麽大。中美貿易戰的根源在於修昔底德陷阱，上世紀八十年代美國與日本也曾經展開大規模的貿易戰，其背後的經濟基礎是日本GDP超過了美國的60%，2017年我國GDP已經達到了美國的63%，美國從國家戰略考慮必然會采取措施壓製中國的經濟增長。近幾年我國貿易差額不斷下滑，2017年我國貿易差額為4194億美元，以支出法計算2017年我國貨物和服務淨出口佔GDP比重僅為1.97%，而且美國出口金額佔我國總出口金額僅18%，因此中美貿易戰實際對我國經濟增長的影響有限。雖然中美貿易戰對我國經濟的實質影響並不大，但是貿易戰的反覆仍會不斷影響市場情緒，從美國中期選舉的時間表推斷，8月份將是中美貿易戰下一個高潮期。政府有可能頒布擴大內需相關政策作為對衝手段，同時加大自主可控的相關投入。

　　從市場表現來看，近期自主可控、科技等板塊表現相對強於傳統周期板塊，表面是受貿易戰影響，但實質上根源在於新舊動能轉換成效逐步顯現。通信、電腦、傳媒等TMT行業對於全行業盈利的貢獻呈現邊際改善， 2018年一季度A股非金融企業淨利潤同比增長27.2%，較2017年的37.3%有所下滑，呈現穩中趨緩態勢。其中采掘和鋼鐵行業利潤貢獻率分別為6.3%和9.8%，較2017年的20.7%和12.7%下降14.4和2.9個百分點；傳媒（3.3%）、通信（2.7%）、電腦（-0.7%）的貢獻率分別較2017年的-1.4%、0.8%和-1.1%提升3.3、1.9和0.4個百分點。TMT行業整體貢獻率由3.8%上升到7.0%，上升3.2個百分點。我們預計這一趨勢在下半年將會延續。

　　四、政策底、估值低已現，期待市場底

　　目前A股整體估值水準進入底部區間，下半年市場有望觸底反彈。建議配置上選擇景氣度向上的行業，重點關注低估值、現金流較好的品種。從上市公司財報數據來看，當前收入和利潤增速均較快的行業主要有：建築材料、房地產、電腦、醫藥生物和食品飲料。從2010年開始計算所有行業中估值在中位數以上的只有食品飲料，估值水準處於後五分之一分位的行業有：輕工製造、電氣設備、傳媒、農林牧漁、鋼鐵、房地產、電子和化工。

　　在經濟增長放緩的局勢之下，消費更新是我國未來經濟增長的核心推動力，從人均消費支出增長的結構來看，受益於精準扶貧等政策，低端消費的更新更值得重視，預計下半年政府擴大內需的相關政策也會逐步頒布，消費股仍然是值得重點配置的品種。預計下半年市場利率有望突破前期低點持續下行，可考慮布局部分扎實業績支撐的成長股，重點關注自主可控、半導體、新能源汽車和創新藥等方向。

　　風險提示：1．去杠杆可能引發的債務危機；2．匯率大幅波動。

責任編輯：石秀珍 SF183