文/新浪財經意見領袖專欄作家 王劍
我們首次對行業構建了一個分析模型，以估值的角度切入，將壽保險公司業視為保單組合，分為新增保單部分和存量保單部分。如此分析，我們便能更加清晰的界定壽保險公司業的β投資價值和α投資價值：β投資價值來源於存量保單部分，α投資價值來源於增量保單部分。
我們首次對行業構建了一個分析模型，以估值的角度切入，將壽保險公司業視為保單組合，分為新增保單部分和存量保單部分。如此分析，我們便能更加清晰的界定壽保險公司業的β投資價值和α投資價值：β投資價值來源於存量保單部分，α投資價值來源於增量保單部分。基於此，我們便能直接獲知哪些指標是投資者捕捉相應投資機會的重要信號。
一、分析模型：存量和增量視角
對於壽保險公司業的估值，我們在行業內首次提煉出以下簡潔公式：
壽保險公司業市值=β×存量保單業務價值+α×新一年業務價值
簡潔而富有深意的估值方法才能與市場保持一致，而過於複雜的估值方法會因為參考面太廣而導致無效。
壽保險公司業本質上是金融企業，其估值核心是保單，所以我們將壽保險公司業的價值分為存量保單業務價值部分以及增量保單業務價值部分，同時以估值為脈絡，以此來展開我們對A股壽保險公司業龍頭的分析。
1．分析模型的邏輯及計算
我們首先介紹模型，按照以下順序來展開：（1）模型的核心邏輯；（2）模型相關係數的計算。
• 壽保險公司業的本質是金融企業，而其價值的根本在於保單。我們將壽保險公司業的估值分為與存量保單相關的部分以及和增量保單相關的部分。其中，存量保單業務價值決定壽保險公司業的估值中樞，增長保單業務價值決定壽保險公司業的估值溢價。
• 我們採用倒推的思路，先按照多期現金流折現模型測算出α，然後再根據已知的市值及存量保單業務價值來測算出β。
（1）估值模型的核心思路：以保單為核心
行業內對於壽保險公司業權益的估值一般都按“市值/內含價值（P/EV）”來衡量，其中內含價值包括兩個部分：調整後淨資產和壽險保單淨現金流的折現值（有效業務價值）。
我們直接將期末時點的內含價值作為以上估值模型中的“存量保單業務價值”。理由如下：
本質上，壽保險公司業是通過銷售保單而為股東賺取利潤，所以其權益價值應該主要跟保單的現金流有關。但是出於對於壽保險公司業破產風險的控制，監管層要求壽保險公司業的股東為企業每賣出的一張保單拿出一定的資本金，以作償付風險的保障，這部分資本金被稱作“要求資本”。所以理論上，純粹的壽保險公司業的內含價值應該隻包括兩個部分：要求資本和壽險保單淨現金流的折現值。
但是現實中，壽保險公司業可能在要求資本之外，還多留出一部分的資本，或以作償付能力波動的安全邊際，又或者作其它目的使用。這些除去業務價值之外的所有資本累計在一起，就被稱為調整後淨資產。所以現實中，壽保險公司業的內含價值分為調整後淨資產和壽險保單淨現金流的折現值（即有效業務價值）。
在西方發達國家的公司金融理論裡，有這麽一種觀點：公司過多的持有資本，於股東是一種損失。這個觀點對於壽保險公司業的股東來說再正確不過了。因為很明顯，我國壽保險公司業的股東要求回報率（即內含價值的折現率）都在11%上下，而只有壽險業務價值的回報率可以達到如此的回報要求（否則壽保險公司業為股東代為開展壽險業務無意義），但所持資本的投資回報率只在5%左右，達不到股東回報率的要求，所以壽保險公司業在要求資本之外過多的持有資本於其股東是一種明顯的浪費。那麽由於行業競爭的原因，壽保險公司業的調整後淨資產與其有效業務價值應該存在一種明顯的數量關係。於是我們將壽保險公司業的有效業務價值與其調整後淨資產捆綁在一起，作為以上估值模型中的“存量保單業務價值”便在理論上有了一定的合理性。
上市壽保險公司業近年來償付能力基本保持在一個穩定的合理範圍，既是對以上觀點最好的佐證，因為償付能力充足率的分子和分母分別直接對應的即是實際資本和存量保單的業務規模：
（2）模型相關係數的計算：行業成長空間
我們的估值模型是：
壽保險公司業市值=β×存量保單業務價值+α×新一年業務價值
1）α：我們將α定義為新業務價值倍數，其映射的是行業未來的增長空間。我們採用多增長期模型來測算α。計算得出的α的合理區間為15-27：
樂觀情景下的新業務價值倍數，27倍，應該是新業務價值倍數的天花板了。理由如下：我們在《壽險行業深度一：值所歸處，價所往矣》（2018年12月6日）裡合理地測算過，行業20年內大致的保險收入漲幅為5.4倍，而如果我們假設20年內的新業務增長率為10%，則保險收入漲幅為6.7倍，遠超過以上測算倍數，所以樂觀情景下的新業務價值倍數具有天花板的參考意義。
20年內保險收入漲幅5.4倍的計算過程大致如下：第一，根據世界銀行數據，我國目前的人均GDP大致在8000美元左右，而西方發達國家以及地區在人均GDP為8000美元時，未來20年的該數據的平均增長倍數為3.0；
第二，再根據國務院文件，《國務院關於印發國家人口發展規劃（2016—2030年）》（2017年1月25日），對於20年後我國人口的發展規劃，我們可以獲知我國20年後的總GDP；第三，然後根據發達國家以及地區目前平均的保險深度（保險收入/GDP）為7.5%，介於法國和美國之間，可相應測算出我國20年後的保險收入；第四，用20年後的保險收入除以目前我國目前的保險收入，即可得到5.4倍。
同時考慮到中國大陸受文化因素的影響，大概率會像台灣、香港、新加坡、韓國、日本等深受儒家文化影響的地區一樣，其未來的保險深度或遠高於西方發達國家。
我們假設20年後，中國的保險深度達到10%，則保險收入漲幅為7.22倍。所以樂觀情境下得到的6.7倍漲幅已經具備很強的天花板意義。
2）β：我們在上文中已經計算得出α的合理區間，那麽我們根據目前壽保險公司業的市值及存量保單業務價值即可算出β。
2．模型應用：友邦保險
企業介紹：友邦保險集團是亞洲壽險行業內的翹楚，在香港上市，目前的市值接近兆港幣，是泛亞地區最大的獨立上市人壽保險集團，提供人壽保險、醫療保險、重大疾病保險、意外傷害保險以及養老保險等保險產品，覆蓋亞太地區18個市場，主要市場包括香港、泰國、新加坡、馬來西亞及中國大陸。主要市場中，最核心的市場在香港，佔其2018年新業務價值的41%，排名第二的中國大陸佔比為23%，排名第五的泰國佔比為6%。
鑒於人民幣與美元之間的匯率較為穩定，我們接下來主要以人民幣為估值貨幣。我們以6.7作為美元兌人民幣的中間匯率。
估值模型應用過程：
α：保守情景下，如上文所示，α的合理區間為15-27。即在最保守的行業增長預期下，我們採用的α為15。
存量保單業務價值及增量報導業務價值數據：截至於2018年年末，按固定匯率的口徑計算，友邦保險內含價值為562億美元（3765億元），但如果不計算企業的商譽及其他無形資產，友邦保險的內含價值為545億美元（3652億元），其中新業務價值為39.55億美元（265億元）。
市值：截至於2019年4月第一周，友邦保險的市值大約為8350億元人民幣。
我們將以上數據嵌入估值模型，即可得β，如此我們便可以了解投資者如何對友邦保險估值。
我們的估值模型如下：
壽保險公司業市值=β×存量保單業務價值+α×新一年業務價值
即：
壽保險公司業市值=β×內含價值+α×新一年業務價值
我們通過調整α的範圍，得到估值模型中β的範圍，如下表所示。兩者分別反應投資者對友邦保險的新增保單以及存量保單價值的認可度。α越高，代表市場對壽險行業未來的增長以及壽保險公司業本身業務的增長空間越看好；β越高，代表友邦保險存量保單的預期利潤越被市場所認可，所以對內含價值的折扣很少，甚至有溢價。
觀點：在友邦保險歷年來業務增速較快的地區中，首位是中國大陸，其次是香港，其余地區的增速一般並不顯著。但由於監管原因，友邦保險目前在中國大陸市場只是局部布局，在上海、廣東、深圳、北京、江蘇等5個城市設有分公司，在東莞、江門設有支公司。所以友邦保險目前的α不應過高。
同時，對於存量保單的估值而言，最重要的是企業對其各項風險敞口的管理，包括利率、通貨膨脹、事故預期假設等等。友邦保險在這方面處於行業翹首，對存量保單的風險管理十分專業，這個可以由其內含價值的敏感性測試結裸體現出來（參見下文）。其歷年來存量保單預期外的利潤持續為正，營運差異自2010年首次公開招股以來已增加超過20億美元至內含價值。所以我們認為市場對友邦保險的存量保單估值應該打折很少，甚至在全球機構投資者要求回報率逐漸下滑的背景下有望溢價。
結論：我們認為，參考友邦保險目前的股價，其對應的α的合理區間為17-20，則β的合理區間為0.81-1.02。
估值提升的主要催化因素：（1）中國大陸市場的開發步伐加速，友邦保險的α將迅速提升；（2）保險業務賠付端的主動管理更進一步，提升投資者對於企業存量保單業務的估值；（3）美國加息進一步放緩，投資者對於泛亞地區的經濟預期全面提升，進而提升對於友邦保險的業務預期；（4）全球市場的資產平均回報率進一步下降，友邦保險的存量保單價值凸顯，β提升。
二、國內壽保險公司業的分析
我們將上文中的估值模型應用到A股的四大壽險集團，結果如下表所示。結果很明顯，目前A股的四大壽險集團的市值都低於其增量業務的整體溢價。如果與友邦保險的估值情況相比較，國內壽險龍頭企業的估值異常低。
如上表所示，目前四大壽險集團的市值比最保守增長預期下的新業務價值溢價都要低。對於國內壽保險公司業目前的估值窘境，我們從上文中所用的估值框架來分析：增量保單角度和存量保單角度。
1．增量保單視角：代理人隊伍因素
我們知道中國大陸的壽險行業是朝陽行業，市場未來的發展空間很大。但是最終壽保險公司業能在整個市場中佔有多少的份額，或者說投資者預期一個壽保險公司業未來能佔有多少的市場份額，這都取決於該壽保險公司業代理人渠道的銷售實力。因為回歸最本質的業務層面，壽保險公司業的新增保單還是需要依靠其代理人去銷售。
如果某壽保險公司業的代理人銷售實力與市場其他競爭對手無異，或者沒有任何銷售優勢，包括平台優勢、科技優勢、品牌優勢等，同時在行業未來會有更多強勁的競爭對手會出現，那麽投資者自然無法將該壽保險公司業的增長空間與整個市場的增長空間等而視之。
目前國內壽保險公司業即將面對的就是以上所描述的局面：（1）壽險行業對外資開放的步伐正逐步加快；（2）銷售實力的沉澱不突出，與同業差異不明顯，卻與某些外資的銷售實力差距明顯；（3）行業回歸保障的轉型剛剛開始，銷售團隊亦部分處於轉型之中，對於銷售期繳保障型壽險產品而言，競爭優勢不突出。
結論：是故，投資者對於A股四大壽險集團的新增保單價值的估值打折很大。同時，我們認為壽保險公司業新增保單價值的估值提升，即α的提升，主要來源於其銷售實力的提升，即代理人渠道銷售實力的加強。
2．存量保單視角：預期利潤的兌現
存量保單是壽保險公司業已經簽出的保單。因為壽險保單的有效期非常長，其未來給股東帶來的利潤已經通過精算定價給固定下來了，所以壽保險公司業在手保單的預期利潤在其保單簽出的時刻便被計算出來，放入了內含價值科目內。
正如上文所提及的，從理論上而言，純粹壽保險公司業的核心是在手保單，其在手保單未來預期的所有股東淨利潤全部放入內含價值，而內含價值剩餘的資產，即淨資產，則是為了滿足監管層要求，為在手保單的對應的責任而持有的要求資本，保持償付能力的充足。那麽內含價值中的淨資產與在手保單價值有著直接的關係，再考慮到內含價值其余的價值全部為在手保單的預期股東利潤折現值，所以我們將內含價值視為壽保險公司業存量保單價值便是合理的，這是基於對於壽險業務的理解。
1．債券視角
那麽如何理解投資者對於壽保險公司業存量保單價值的估值？
存量保單的價值來源於其未來預期利潤，那麽其估值便很自然的是基於投資者對於該預期利潤的認可。投資者認為在手保單預期利潤的可信度越高，則自然對其估值就越高，打折就越少。
我們可以將壽保險公司業的所有在手保單看成是一張債券，因為在手保單未來預期的利潤如同債券一般，流向股東的淨現金流是可以預期的，只是預期的可靠程度不同，即風險不同。同時，壽保險公司業的股東在買入這個債券的時候，還要繳納一定的“保證金”，即要求資本，但這筆保證金的機會成本已經在保單的預期利潤中扣除了。所裡理論上，我們就可以將壽保險公司業的在手保單價值視為一張債券。
如此便很好理解，投資者對於這張債券未來淨現金流的預期，便決定了這張債券的市場價值。於是投資者對該債券的估值就基本取決於兩個因素：（1）投資者的要求回報率；（2）預期的淨現金流。
（1）投資者的要求回報率：顯而易見，假設一個債券在初始定價時的每期回報率是11%，而投資者要求的回報率是9%，甚至更低，則投資者就會願意溢價收購這張債券。投資者要求的回報率越低，則債券的溢價就會越高。
我們知道，隨著一個國家從發展階段到發達階段，其資本的回報率是在逐漸降低的，這就如同一個國家或地區的GDP同比增速是在持續下降一樣，所以在發達國家及地區的投資者的要求回報率是比在發展中國家及地區的投資者的要求回報率低的。那麽隨著我國經濟的發展，我國大陸市場的投資者的要求回報率也必然會逐漸降低的。如此從債券的視角來看，壽保險公司業內含價值的估值水準本身就是處於一個水位逐漸抬升的池塘裡。
（2）預期的淨現金流：在要求回報率之外，決定該債券估值的因素便是投資者預期該債券的現金流。假設一張債券預期的當期現金流入為1000元，但投資者認為該債券當期的現金流入因為某些原因只能是500元，那麽投資者自然對該債券的估值會大打折扣。
那麽如何理解壽險保單的預期淨現金流？壽保險公司業在銷售一張保單之時，該保單的預期利潤已經計算得出，即保單未來的現金流出和現金流出已經預期好了。而這種預期必然涉及到非常多的假設，包括定價時預期的賠付率以及預期實際的賠付率、定價時預期的投資回報以及預期實際的投資回報、定價時預期的運營費用以及預期實際的運營費用、定價時預期的退保率以及預期實際的退保率等等，而壽險保單的利潤主要來源於前三者，行業內俗稱“三差”，例如實際的投資回報與預期的投資回報之差稱為利差。
如果投資者認為壽保險公司業在手保單的預期假設不可靠，或者認為未來的實際情況將於預期的假設不符，那麽投資者將不會認可在手保單的預期利潤價值，對其的估值也會大打折扣。
在手保單預期利潤所涉及到的各個假設，都可被視為一類風險敞口。而各個壽保險公司業對其內含價值所作的敏感性測試，即是對以上各類風險敞口的一種有限度的測量。我們以中國太保為例，中國太保的風險管理能力處於行業內的領先地位：
從中國太保的業務敏感性分析結果可以看出，對於中國太保在手保單的預期利潤而言，其最大的風險敞口為投資回報率。這種情況同樣適用於其他三家壽險集團。
而目前，正是投資者有關投資回報率的預期壓製著壽保險公司業的估值。現在中國經濟正在轉型，正處於增速換檔的階段，GDP的增速將持續下降，整體的資產回報率也在持續下降，直至降到中速增長平台，如此反映長期經濟基本面的長端利率便倍受投資者關注，該利率不僅關係著長期經濟基本面，亦直接關係著投資者關於整體資產的投資回報率的預期。
考慮到以上層面的因素，我們將四大壽保險公司業的β值調到0.8以下，可得到如下估值結果：
從以上結果，我們仍然能看到國內壽保險公司業的估值極低。即使不考慮存量保單的利潤，新業務倍數最高也在11倍-15倍之間。
在極端情況下，假設我國經濟會面臨如日本在1990年代一般的情況，GDP斷崖式下跌，CPI持續為負，長端利率多年保持在低位，即整體的資產回報率極低，那麽我國壽保險公司業的在手保單對其股東而言將全部變為有毒資產，持續侵蝕資本金。在這種極端情況下，我們假設β為-0.5，即壽保險公司業目前的在手保單將不會對股東產生任何利潤，反而還會以總價值規模的0.5倍腐蝕股東的資本金，在這種假設下，各壽保險公司業的α才會回歸到正常範圍即15-26倍之間。
一般情況下，壽保險公司業在銷售新的壽險保單之時，可以根據外部環境來調整壽險保單的各項假設，以保證新增保單預期利潤的可靠性，所以新業務與存量業務不同，新業務的預期利潤可以通過產品的定價來調節，完全反應風險。投資者一般不會對新業務倍數打折過多。
結論：是故，對於我國壽保險公司業以上低估值現象的解釋只能有兩種解釋：（1）投資者對我國經濟的增長預期過於悲觀，仿佛即將要面臨如日本曾經經歷的經濟下滑，使得投資者對我國壽保險公司業資產端未來的投資回報率全面看空，認為目前所有的存量保單未來都將是入不敷出的資產，會持續腐蝕股東資本；（2）投資者對我國壽險龍頭企業的未來並不看好，對新業務價值的估值打折很大，同時對存量保單預期利潤亦不認可，對其估值亦打折很大。
2．存量保單視角：預期利潤的兌現
正如上文中所闡述的，目前A股壽保險公司業在存量保單價值層面的估值極低。為什麽？我們將其原因分為兩個部分以深入分析：壽保險公司業主動人為的因素，以及大環境所造成的被動因素。
主動因素：發展歷史使然
壽保險公司業主動人為的因素可簡述為企業在發展的過程中，主動銷售了大量以利差佔比為主的壽險產品，致使存量保單的預期利潤以賺取投資回報為主。即企業並沒有主動充分的去管理投資回報率的風險敞口，而是擴大這個風險敞口以博取利潤。如果投資回報率在未來達不到預期的要求，那麽這些存量保單將最終腐蝕股東的資本。
我們整理了A股龍頭壽保險公司業及友邦保險有關投資回報率的風險敞口數據，即各個壽保險公司業的壽險業務價值對於投資回報率假設改變的敏感性。敏感性越高，證明相應的風險敞口越高，即如果未來實際的投資收益率達不到預期的要求，壽險保單所對應的責任對股東資本的腐蝕程度也就越高。
對比這幾家壽險集團的相關數據即可發現，友邦保險關於投資回報率的風險敞口明顯小於其他壽保險公司業，證明友邦保險一直以來非常注重對於利差風險敞口的管理，這是友邦保險主動為之的結果。而A股的龍頭壽保險公司業則由於其一直以來發展策略的不同，在這方面相形見絀，這即是造成其存量保單估值瓶頸的主動因素。
被動因素：規律使然
被動因素則是由宏觀經濟的自然發展規律所導致。A股壽險龍頭企業在計算內含價值時所採用的投資收益率假設在未來是恆定的，這不符合宏觀經濟規律，違背了金融市場的定價原則。隨著一個國家的發展，其GDP增速會階段性下降，那麽其整體的資產回報率就會階段性下降，所以在該國作為投資收益率基準的十年期國債是處在一個長期下滑的過程中。而我國壽保險公司業把未來的投資收益率設定在了一個恆定的水準，這明顯很難得到市場的認可。
我們整理了A股四大上市企業及友邦保險在計算內含價值時所採用的投資回報率假設：
新華保險：新華保險在計算其內含價值時採用的投資回報假設如下表所示。
中國太保：長期險業務的未來投資收益率假設為2018年5.0%，且以後年度保持在5.0%不變。
中國平安：假設非投資連結型壽險資金的未來年度每年投資回報率為自4.75%起，第2年增加至5.0%此後保持不變。
中國人壽：投資回報率假設為5%。
友邦保險：“倘假設的長期投資回報有別於現有固定收入資產的當前市場收益率因而嚴重影響計算數據，則需作出調整以計及當前市場收益率的影響。在該等情況下，計算有效保單業務價值時，須調整投資回報假設，以便使現有固定收入資產整個剩餘投資期的投資回報與該等資產的當前市場收益率一致，並與保單負債資產的評估相符。本集團已參考10年期政府債券的回報設定權益回報及物業回報假設，並已計及按資產類別及地區改變的風險溢價的內部評估。”
日本和美國的10年期國債利率走勢：在理論上，10年期國債利率是大類資產投資回報率的基準，是錨。我們整理了日本和美國的10年期國債利率走勢，以反映大類資產回報率的一般規律，即該回報率會隨著一個國家的發展而長期下滑。
結論：對比以上境外和境內壽險龍頭企業在計算內含價值時所採用的投資收益率假設，我們可以明顯發現友邦保險的假設是與市場保持一致的，所以其內含價值的計算結果可以充分反映投資者對宏觀經濟及相應大類資產回報率的預期，更容易被投資者所接受。這也是西方發達國家壽險行業所推崇的做法。
只有與市場收益率保持一致，內含價值的計算才能充分反映長端收益率逐步下滑的影響，同時產品的定價也能更為合理。這裡體現出了壽保險公司業維護股東利益的責任。
是故，在我國經濟增速換檔的背景下，在長端利率持續下滑的背景下，國內壽保險公司業對未來投資收益率保持不變的假設，就被動地成為了其存量保單估值的瓶頸。
三、主要結論和投資建議
主要結論：β行情和α行情
（1）β行情：對於A股壽保險公司業低估值的兩種解釋，無論哪一種解釋更加合理，投資者對於中國經濟未來增長的預期都非常重要。如此，投資者如何對我國壽保險公司業進行估值，便很難脫離其對於中國經濟未來增長的預測或者理解。
誠然，在實踐中，宏觀經濟的預測是非常難的，特別是長期而言。宏觀經濟的運行不僅涉及到客觀層面，也會涉及到主觀層面。簡單而言，一個國家所推行的宏觀政策就能左右其國家經濟未來的走向，甚至其他國家的經濟走向，從匯率到通貨膨脹，再到消費者及投資者的預期，這一系列的潛在影響沒有人能長期預料。所以一般而言，宏觀經濟的預測越近則準確度越高。
如果外資因為某些客觀數據而強烈的看空中國經濟，進而對中國壽保險公司業的估值打折較大，那麽短期而言，外資的這種投資觀點本身無可爭辯。但如果中國經濟後續的經濟數據持續向好，或者中國經濟增速換擋成功，探到了所謂的“中速增長平台”，那麽外資自然也會扭轉以上的投資觀點。
是故，短期而言，中國宏觀經濟的各項數據無論是否繼續向好都會牽動壽險集團存量保單的估值，即我們所謂的β行情。關注長端利率變化便是抓住該行情最為直接粗暴的方法。
（2）α行情：另一方面，在上文所言及的背景之下，回歸保障是壽保險公司業必然的選擇。只有回歸保障，存量保單的利潤結構才會逐漸從以利差為主調整至以死差佔比為主，如此存量保單的預期利潤對於投資端回報率的敏感性才會逐步降至最小。例如，健康險保單組對應的負債端資金成本低，遠遠低於分紅險及其他儲蓄功能佔比高的產品，那麽依此所計算得出的內含價值對投資回報率的敏感性將相對更低。如此，投資者對於該保單組的內含價值的估值水準便會相對更高。
自然，這種估值水準的提升速度會和新增保單進入存量保單的速度成正比，存量保單的結構調整越快，估值水準自然越高。如此，顯而易見，銷售壽險保單的主要渠道，即代理人渠道，其銷售實力的提升便是提升新業務估值溢價的最為直接的因素，此便是α行情。
是故，關注新主力壽險產品，同時關注新業務價值的增速，便是抓住該行情最直接的方法。
投資建議：從行業並進到個股精選
前期，壽險行業個股都處於估值底部，在宏觀經濟預期向好的基礎上，都能為投資者帶來大致相同幅度的相對收益。但行情演繹至今，投資者對宏觀經濟持續向好的預期已經被美債收益倒掛的事件所影響，後市的風險偏好大概率更顯謹慎。在這種背景之下，再考慮到壽險行業個股的估值已經有一定幅度的抬升，我們認為後續的策略主題是個股精選。
投資者仍然需要密切關注宏觀經濟指標，特別是美國和中國的長端利率。如果後期中國主要的宏觀經濟指標表現強勁，那麽壽保險公司業的β行情仍然會延續；但如果只是符合之前投資者在一般程度上的樂觀預期，那麽精選個股的α行情將更能獲得優異業績。
四、風險提示
（1）各項經濟數據超預期下滑；（2）長端利率未有企穩向上；（3）壽保險公司業過於注重短期會計利潤，轉型不堅定，或有反覆。
(本文作者介紹：中國人民大學金融學碩士，CFA持牌人，曾供職於浙商證券、光大證券研究所，擔任金融行業分析師，2018年加盟國信證券，任金融業首席分析師。)
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