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雪球:從“格力奧克斯之爭” 看空調行業的焦慮現狀

“格力與奧克斯之爭“再掀風波。8月30日,奧克斯家電事業部總裁冷泠公開表示格力產品在海外因能效不合格被召回。近年來,隨著空調行業進入存量競爭,美的、奧克斯等主打性價比的品牌部分搶佔了不小的市場份額。雪球用戶@Ginko 就為大家分析了在當前的市場環境中,家電企業的投資機會。

雪球用戶@Ginko:空調演義

本文是最近研究家電行業系列的第七篇文章,書接上文《廚電:煙灶之爭》,與前文間隔時間有點長,主要是由於近期半年報密集發布,沒有更多精力兼顧,於是只好中斷了家電行業系列,先分析公司中報。上回講完了廚電行業,在整個家電行業格局中,細分行業已經基本說完,剩下的公司主要是靠單品經營賺錢,很多時候,單品往往不能支撐一家公司持續運營,所以,現在還在經營單品的,要麽是品類比較新,細分市場還一片藍海,要麽就是垂垂老矣,能活著就不錯,根本沒有精力搞多元化。

可偏偏有一家公司,它經營的單品並不新穎,但是公司就靠著專注做這款產品,硬生生撐起二十多年輝煌的業績,不僅在所屬品類中處於絕對龍頭地位,放眼整個家電行業,也算得上數一數二的偉大公司,這家公司就是格力電器,它經營的單品就是空調。

空調是個好賽道,只可惜盯上它的企業太多了。格力從來就不缺乏競爭對手,既有曾經仰視的國外品牌,也有已經成為歷史的對手春蘭、科龍,還有一直糾纏不休的勁敵美的、海爾。

2018年,國內空調市場銷量增至9300萬台,同比增速5%,這一數據為過去十年12%的空調銷量複合增長率畫上了完美的句號。隨著城市家庭每戶空調擁有率接近130%,農村家庭每戶空調擁有率超過50%,未來的空調市場增速可能會長期保持低速。

2018年,國內空調市場,格力的市場份額為35%,穩居第一,其後分別是美的和海爾,市場份額分別為21%和12%。經過多輪價格競爭和產品更新換代,此格局形成已經十幾年。本以為在後高速增長的時代,空調市場的格局就像赤道的炎熱夏天一樣一直持續下去。沒想到,在今年夏天,本已一潭死水的空調市場風雲再起,眼看著又要上演你死我活的鬥爭大劇。

引爆這場爭鬥的,是格力電器於2019年6月10日發布的一封舉報信,信中稱,經格力電器實驗室實測,奧克斯部分型號空調產品與其宣傳、標稱的能效值差距較大,存在侵害消費者合法權益、破壞國家節能環保政策、影響市場公平競爭的違法行為。

我們先來看看目前空調行業的現狀,增長放緩基本上是大家的一致共識,主要是家庭空調保有量的基數越來越大和房地產周期下行帶來的壓力。不過,作為一個產品持續升級、存量設備更新、一戶多機、農村進一步普及的3000億市場,還是有發展前途的。

從生產端看,龍頭廠商已經完成對中高端產品和核心零組件的壟斷,具有較高的毛利率和持續研發能力。2018年,格力、美的和海爾的空調毛利率分別為36%、32%和32%,而奧克斯、長虹、海信的空調毛利率分別為25%、22%和20%。研發費用上,美的、格力和海爾2018 年的研發費用分別為人民幣 98億、73億和51億,分別佔其收入的3.8%、3.7%和2.8%,這幾乎是中小空調品牌廠商50%甚至100%的收入。核心零組件上,以壓縮機為例,美芝和凌達是絕對零頭,分別是美的和格力的控股子公司,比較獨立的海立股份,格力也參股並有較大的配給額。

從銷售端看,格力、美的、海爾基本完成全國銷售服務網點的布局,在線下擁有絕對的競爭力,中小品牌商無論是銷售滲透還是售後服務都無法與之比擬,只能依賴零售巨頭美的、蘇寧的線下店;不過,線上市場發展迅速,2018年空調線上零售量達到2500萬套,佔全年總銷量的約三分之一,同比增速為22.4%,電商平台為各類品牌的發揮提供了一個相對公平的舞台。

從需求上看,一二線城市已經基本飽和,更廣闊的市場在農村,家電下鄉的政策雖然已經持續十年,但是農村家庭仍未達到每家一台空調的水準。除此之外,龍頭公司紛紛布局海外,向全球空調市場進軍,目前格力、美的和海爾的海外貢獻收入分別為13%、43%和42%。

從產品上看,變頻和智能空調已經成為未來的發展方向,老舊產品正在被逐步淘汰,與此同時,中央空調在近幾年也得到快速發展,格力、美的等國產品牌頻頻中標國內外重大項目,也符合國家推動的煤改清潔能源的政策。

再看看格力電器截止2019年年中的經營情況,主業經營無需額外資金,大量的下遊應付佔款,反而給格力帶來了豐富的現金流,账面類現金資產達到了近1500億,為格力財務公司的金融業務提供了強大的支撐,不過格力的風險金融投資倒是相對謹慎,只有115億左右,其中將近100億都是財務公司的對外放貸,風險可控。在股權投資方便,雖然有“銀隆新能源汽車”、“格力手機”等不靠譜的概念,但是這些詞匯僅停留在嘴上,格力的股權投資账面價值不到40億,主要是主業相關的公司,唯一比較惹人注意的就是“珠海融林股權投資合夥企業(有限合夥)”,目前投資餘額21億,不過和格力這麽大體量的公司比,仍舊九牛一毛,所以千萬不要被概念忽悠了,例如與銀隆的關聯交易披露,上半年格力從它那裡買車花了1000萬,它從格力這裡買產品花了2.6億,格力還是賺的。

在融資方面,格力账面形成了200多億借款,主要是短期借款,和2017、2018年比,並沒有明顯變化,基本都是在經營中形成的,由於账面類現金資產比較多,所以不存在流動性問題。2018年格力曾經出現過一次不分紅風波,從2017年的經營數據上看,那算是近五年格力最美好的時刻,可能是居安思危想謀劃點什麽大事,可是最終敵不過股東用腳投票,最後補發了一點2018年的中期分紅,也沒幹什麽大事。

在資產負債表上能和格力媲美的,也只有美的了。優秀的公司總是相似的,美的和格力的胖瘦差不多,唯一有點區別在於,美的的類現金資產比格力少一些,只有1100億,借款比格力多一些,達到了440億,還比格力多了近300億商譽。這些特徵很明顯,表明格力花錢做了大手筆的並購,主要是300億的庫卡和30億的東芝家電,這兩筆交易花去了美的大量的真金白銀,甚至要進行巨額借款。

經營思路上的不同,帶來資產負債表的結構差異,最終造成經營業績的差別。從營業收入上看,格力和美的都陷入了個位數增長的行業宿命,不過在產品結構上就相差甚遠。美的空調業務隻貢獻了半壁江上,其他家電加上庫卡的智能設備收入,又貢獻了半壁江上,除此之外,還有少量物流收入,其他配套零組件的收入毛利率也高達13.47%。反觀格力,空調業務佔比超過80%,其他電器和智能裝備雖然較2018年同期有較好增速,但是在數量上不及美的零頭,毛利率上也有一定差距。在其他配套零組件的收入方面,半年營收過百億,和美的幾乎達到一個量級,但是毛利率卻比較低,只有5%。

對比當下的格力和美的,前者具有更好的資產結構,後者具有更好的產品結構,如果拚未來發展,我認為好的產品結構更重要。除非空調行業持續保持高增長,或者格力利用自身優勢搞點靠譜的“大事情”,否則,美的在未來的優勢是比較明顯的。

最後,好好分析一下格力與奧克斯之爭。目前格力、美的、海爾可以稱為空調行業的三大品牌,奧克斯、志高、長虹、科龍、海信、TCL可以成為空調行業的六小品牌,三大六小基本瓜分了現有的國內空調市場。本來奧克斯是沒有資格向格力叫板的,格力也無需理會小品牌對自己的威脅。畢竟,在產品質量和品牌效應上,二者相差太多。

但是,電商平台的出現改變了空調行業一邊倒的格局,中小品牌商似乎找到了一個可以撬動大象的杠杆。對於格力,空調業務就是它的天,自然不允許行業格局隨便發生變動。

奧克斯抓住了格力的軟肋,不在產品上與格力競爭,也無意去動一二線城市的大市場,專向格力掌控力弱、價格彈性高、增量市場多的三四線城市甚至農村市場發起攻擊。在村鎮市場上,格力的優勢就是代理商和網點的全覆蓋,但這也是格力的弱勢,因為在這些市場的銷售上,電商平台和代理網點形成了競爭,如果要照顧代理商的利益,勢必不能利用好電商平台,如果牽手電商平台,代理商勢必不好維護。

早在本世紀初,國美、蘇寧等KA平台逐漸崛起的時候,格力就曾經和KA渠道正面剛過一次,最終以格力的勝利而告終,互聯網的崛起削弱了KA平台的優勢,格力全面自建專賣店渠道,代理商組成的京海擔保成為格力第二大股東,形成了無孔不入的代理商體系,可以完全脫離KA平台而獨立經營。

而現在,對手變成了電商平台,電商平台和KA平台比有著更低的成本,隨著菜鳥物流和京東倉儲的建成,以及相應線下服務站的開設,電商平台幾乎有著更低的成本,能提供比代理商更好的銷售和服務。更可怕的是,這些電商平台不差錢,實力不必格力差。正是看準了這個局面,奧克斯等中小空調品牌商才敢於一搏,借助電商平台鋪好的路,把節約的經銷商費用全部讓利給消費者,在線上反而形成了比格力還要強的價格優勢,從而實現自身業務的快速發展。

截止2019年上半年,奧克斯線上份額已經超過30%,排名第一,直接帶動其國內市場佔有率從2015年的4%攀升至2019年的10%,直逼海爾空調行業第三的地位,而同期格力的線上份額只有13%。奧克斯空調在線上大賣的原因,主要還是價格低,2018年格力線上空調均價為4000,線下均價為4400,而奧克斯線上和線下的均價分別為2600和3400,線上折價率明顯高於線下。

奧克斯動了格力的乳酪,格力自然會奮起反擊,對於格力說的質量問題,我覺得可能大概率是屬實的,奧克斯在產品質量上還是與格力有明顯差距的。但是,如果奧克斯整改後仍能推出滿足監管要求的產品,即便低端一些,但是價格便宜,或許也是會得到消費者認可的。

雖然從長遠的角度看,更高層次的產品會逐漸淘汰低層次的產品,但是市場是寬容的,無論何時都允許不同層次的產品存在。長期來看格力的競爭優勢是明顯的,但是這次奧克斯衝擊引發的對於格力產品和經銷體系的思考,或許是意義深遠的。

格力和奧克斯的故事看起來還有續集,兩家公司也借助此機會好好推廣了一下品牌,但是,鷸蚌相爭漁翁得利,此刻被大家忘卻的美的估計正在偷著樂。美的和格力一樣有著龐大的經銷商體系,但是並沒有被經銷商綁架,在渠道變革上也是積極擁抱未來,大家只看到了線上排名第一的奧克斯,第二是誰呢?不是志高也不是科龍,而是美的,美的在2019年上半年的空調線上份額高達29%,非常接近奧克斯。在經營博弈上,個中滋味,值得品咂。

沒想到時至今日,傳統的空調行業依然充滿活力,時不時爆出有趣的故事,上上熱搜,行業中公司的你來我往,堪稱三國演義中的群雄博弈。不過,熱鬧歸熱鬧,我們最終還是要落實到投資上,從行業角度上看,空調行業會持續帶來每年3000億的市場,從避險求穩的角度看,美的或許要更勝一籌,但是格力如果出現非理性黃金坑,也值得關注。

本文出自雪球,作者@Gingko。雪球是領先的投資交流交易平台,致力於為中國投資者提供跨市場(滬深、港、美),跨品種(股票、基金、債券等)的免費實時行情資訊、專業優質的互動交流和便捷高效的交易服務。

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