機構人士逐條詳解自律委倡議：報價得合理，打新要謹慎

上海證券交易所6月8日發布通知，科創板股票公開發行自律委員會（以下簡稱“自律委”）近日召開工作會議，就科創板股票發行承銷提出多項倡導和建議。倡議包括對網下配售的市值門檻、鎖定期進行調整。同時，還建議發行數量低於8000萬股且募集資金總額不足15億元的企業實現簡易發行，不安排戰略配售；券商跟投和高管、員工通過專項資管計劃參與的戰略配售除外。據統計，擬公開發行8000萬股以上或募集資金總額達到15億元的申報企業家數目前約佔16%。

多名機構人士對此表示，上述建議更多都是科創板開板初期的階段性安排，其目的在於引導市場各方對科創板企業進行合理估值，避免因為高估值定價、或“打新”產品大量湧入而造成的初期股價大幅波動，同時還兼顧到新股上市後的流動性要求。

華泰聯合資本市場部負責人陳石對第一財經表示，在科創板普適性的規則上，針對科創板初期的市場情況，進行部分階段性的安排是合理及必要的。中信建投資本市場部行政負責人、董事總經理陳友新表示，自律委此次倡議給予了市場機構一個明確的信號——一定要謹慎、合理地報價。

自律委倡議建議一：建議除科創主題封閉運作基金與封閉運作戰略配售基金外，其他網下投資者及其管理的配售對象账戶持有市值門檻不低於6000萬元，安排不低於網下發行股票數量的70%優先向公募產品、社保基金、養老金、企業年金基金、保險資金和合格境外機構投資者資金等6類中長線資金對象配售。同時，建議通過搖號抽簽方式抽取6類中長線資金對象中10%的账戶，中簽账戶的管理人承諾中簽账戶獲配股份鎖定,持有期限為自發行人股票上市之日起6個月。

陳友新：6000萬元的市值門檻要求，相比規則明確的最低市值要求有所提高。我認為倡議的初衷是希望在網下詢價的過程中，讓定價能力相對更強、有更大規模和市場影響力的機構有更多的參與機會，引導市場理性報價。

對於擬參與科創板網下申購的機構投資者來說，需要在初期實施特殊措施的階段，根據政策及時調整好自己的產品策略，特別是對於一些規模較小的機構或者產品，如果還想參與到初期科創板的打新中來，需要盡快調整市值規模。

這次自律委以倡議的形式發出來，從中也能看到監管向市場傳遞了一個明確的信號：報價要謹慎、合理。相信伴隨科創板的平穩運行、投資者報價的進一步理性，這些臨時性的措施也會逐漸放開。

陳石：市場目前對科創板熱情較高，這可能會出現兩方面的不利影響。一種是導致部分投資者可能會出現非理性報價的情況，從而導致科創板初期企業新股定價虛高，脫離合理的價值中樞。另一種情況是，部分投資者會採用“博取短期收益”為主的打新策略，而忽略企業自身的價值，這將會導致科創板初期上市公司股價出現大幅波動。

當“中長線資金”所有的账戶都有可能面對被抽中並鎖定6個月的情況時，投資者必然會更謹慎進行報價，部分打新策略也會進行調整。此外，10%的抽取鎖定比例也是業內討論後，確定的能接受的比例。如果比例過高，當遇到被抽中鎖定的情況時，一旦遇到客戶贖回的情況，產品的流動性就會受到影響。如果比例過低，對於約束機構理性報價的效果可能較為有限。

倡議二：建議首次公開發行股票數量低於8000萬股且預計募集資金總額不足15億元的企業通過初步詢價直接確定發行價格，不安排除保薦機構相關子公司跟投與高級管理人員、核心員工通過專項資產管理計劃參與戰略配售之外的其他戰略配售，不採用超額配售選擇權等。

陳石：企業對於戰略投資者的引入，與其首次公開發行並無直接關聯。

不同的企業會根據自己的發展階段，在適合的時間點引入真正和自己有戰略價值和業務協同的投資者，並不一定要局限在首次公開發行的配售機制中。從我們接觸的發行人來看，有部分在上市之前就引入了戰略投資者，上市對企業的作用在於樹立品牌效應，募集資金以獲取更好的發展。本次倡議對這些發行人的影響是很小的。

另外也有部分企業，希望在IPO階段引入產業鏈上下遊企業，形成業務協同；或者引入中長線資金，來保證股票價值的合理性。短期看，調整戰略配售的門檻可能會對該部分企業有所衝擊，但實際上在戰略配售階段能釋放的股權也非常有限。對於具備投資價值的企業，在上市後也可以引進這些戰略投資人，並沒有太多的差別。

對戰略配售設定門檻，一定程度上還規避了集中發行階段的操作性風險隱患。科創板初期預計發行節奏將較快，這個階段能否全面地做好對戰略投資者合規性、合理性以及資金來源等多方面的審核，存在著一定的不確定性

陳友新：我認為在科創板開板的初期階段，市場對投資科創板的熱情可能很高，A股市場也一直存有炒新的文化氛圍。因此，這些臨時性的措施和安排對於保證科創板平穩、順利的開板是有必要的。

在前期集中發行的時候，如果企業都做戰略配售並鎖定一部分股票，市場整體的流動性可能會受到影響。另外，在集中發行階段，市場也需要防範利益輸送的嫌疑。對於有引入戰略投資者需求的公司，在此前發展中都已經引入PE、VC等戰略投資人。在發行定價階段，科創板審核的過程是公開透明的，對科創屬性的問詢也很詳盡。真正好的企業，即便沒有引入戰略投資者，也不會擔心發行不出去，或者影響定價。這點與港股市場引入基石投資者來保證成功發行，是很大不同的。

另外，對於戰略投資人而言，首先要被動接受市場詢價的結果，自身並沒有定價權，同時還要鎖定一年。機構在戰略配售階段介入的必要性也不是特別強。綜合來看，我認為等首批科創板企業推出後，市場平穩運行後，再在目前的基礎上擴大試點，會更加穩妥。

倡議三：建議對戰略投資者和網下投資者收取的經紀傭金費率由承銷商在0.08%至0.5%的區間內自主確定。

陳友新：這個倡議的發出，其實各方也有爭議。對於買方來說，由於配售機制的原因，會認為在申購過程中並沒有接受賣方太多的專業服務，談不上傭金費用。但這個建議可能考慮的是讓券商更多地負起責任，去更好的平衡買方和賣方的利益，並且這次給出的是一個費率區間，在市場運行過程中還可以繼續觀察調整。