中央財經委員會首次會議解讀：何謂結構性去杠杆？

　　何謂結構性去杠杆？

　　來源：金羊毛工作坊

　　導讀：4月2日，中央財經委員會舉行了成立以來的第一次會議，會議有兩大重點——

　　一是，這是中央財經長官小組升格為中央財經委成立以來首次會議，這意味著中央財經委從議事協調機構向決策機構制度建設框架轉型已完成，會議強調要加強黨中央對經濟工作的集中統一長官，研究審定《中央財經委員會工作規則》；

　　二是，財經委首次會議主題就是三大攻堅戰——打好防範化解金融風險攻堅戰、打好精準脫貧攻堅戰和打好汙染防治攻堅戰，三大攻堅戰。

　　三大攻堅戰的定位——防範化解金融風險，事關國家安全、發展全局、人民財產安全，是實現高品質發展必須跨越的重大關口。精準脫貧攻堅戰已取得階段性進展，只能打贏打好。環境問題是全社會關注的焦點，也是全面建成小康社會能否得到人民認可的一個關鍵，要堅決打好打勝這場攻堅戰。

　　三、三大攻堅戰的重中之重就是“防範化解金融風險”，會議首次提出“結構性去杠杆”基本思路，提出要分布和分債務類型進行不同要求；同時地方政府和企業（特別是國有企業）仍然是結構性去杠杆的重中之重。

　　何為結構性去杠杆？

　　杠杆是一個中性詞，有好的杠杆VS壞的杠杆？杠杆高低與風險高低關係也不並非絕對線性關係。因此去杠杆的目的，一是有效控制巨集觀杠杆率穩定，二是減少壞的杠杆和增加好的杠杆。

　　1、分部門：對政府（包括中央和地方）、企業（國企和民企）、居民三大部門杠杆的好與壞，優與劣進行區別對待。相對地方政府和國企高杠杆風險而言，中央政府和民企、居民杠杆仍相對處於穩定狀態。去杠杆的重點仍然是地方政府和國企部門。

　　2、分類型：對不同債務類型也提出了要區別對待。貸款和債券、信託、資管等非標融資，其面對的債權人、市場敏感度和市場衝擊不一樣，其處置方式也有所不同，比如有的適用於債轉股模式，有的則存在一定障礙，今後因就具體案例具體分析。

　　3、分類施策，根據不同領域、不同市場金融風險情況，采取差異化、有針對性的辦法

　　說的通俗一點——

　　並非所有杠杆都是壞的，當然高杠杆的問題不僅包括違約風險，還要看負外部性。比如近年國企加杠杆、民企去杠杆，而且民企的杠杆對經濟增長的貢獻及其利息備付率都要高於國企，民企的杠杆應該是好的杠杆。

　　去杠杆政策的目的應該是減少壞的杠杆、增加好的杠杆。這個分類揭示了實施去杠杆政策的難度，不過絕大部分壞的杠杆的背後都是有政府擔保的，也就是說壞杠杆降低效率、影響增長，但它們不見得馬上會引發債務危機。

　　壞的杠杆集中在地方政府和國企部門。既然中國高杠杆率的問題主要集中在非金融企業，特別是在內陸地區、重化產業和國有企業，其實很多已經變成了僵屍企業，它們的杠杆率高、利息備付率低。因此，去杠杆政策就應該努力把他們的債務降下來。這些部門如上所述長期受政府隱性擔保，財政軟約束現象顯著。這也是提出打破剛性兌付和隱性擔保的重要原因。

　　判斷杠杆率高低，需要考慮金融結構和償付能力等因素

　　短期內不宜在巨集觀層面過度強調去杠杆，但應該在結構層面多花功夫

　　多發展股權融資，通過強化市場紀律讓僵屍企業有序退出，同時以政府、居民和民企加杠杆配合國企去杠杆。

　　具體而言，此次中央財經委提出了七大要求——

　　打好防範化解金融風險攻堅戰，要堅持底線思維，堅持穩中求進，抓住主要矛盾。

　　要以結構性去杠杆為基本思路，分部門、分債務類型提出不同要求，地方政府和企業特別是國有企業要盡快把杠杆降下來，努力實現巨集觀杠杆率穩定和逐步下降。

　　要穩定大局，推動高品質發展，提高全要素生產率，在改革發展中解決問題。要統籌協調，形成工作合力，把握好頒布政策的節奏和力度。

　　要分類施策，根據不同領域、不同市場金融風險情況，采取差異化、有針對性的辦法。

　　要集中力量，優先處理可能威脅經濟社會穩定和引發系統性風險的問題。

　　要強化打好防範化解金融風險攻堅戰的組織保障，發揮好金融穩定發展委員會重要作用。

　　要抓緊協調建立中央和地方金融監管機制，強化地方政府屬地風險處置責任。

　　我們對比一下中財辦主任劉鶴在2018年1月份在達沃斯論壇上的講話

　　一是繼續打好防範化解重大風險攻堅戰。在中國經濟面臨的各類風險中，金融風險尤為突出。我們將堅持穩中求進工作總基調，針對影子銀行、地方政府隱性債務等突出問題，爭取在未來3年左右時間，使巨集觀杠杆率得到有效控制，金融結構適應性提高，金融服務實體經濟能力增強，系統性風險得到有效防範，經濟體系良性循環水準上升。我們對打贏這場戰役充滿信心，思路也非常明確。從戰略上看，我們要堅持在改革和發展中解決前進中的問題。從戰術上看，我們要抓住突出矛盾，解決重點問題。我們有諸多有利條件：中國經濟出現企穩向好態勢，基本面長期向好的趨勢沒有改變；中國未來發展有巨大的潛能，既包括城市化的潛能，也包括改造傳統產業和創新發展的潛能等；中國金融體系總體健全，儲蓄率較高。我們已經開始妥善處置一系列風險因素，從去年四季度開始，中國的巨集觀杠杆率增速已經有所下降，這是個好跡象。另外，各方面的風險防範意識正在強化，“剛性兌付”和“隱性擔保”的市場預期正在改變，這對我們防控金融風險創造了重要的心理條件。需要指出的是，中國金融風險的形成有特定的國際背景，其應對也與外部市場變化密切相關，化解金融風險是穩定全球經濟的重要組成部分，我們歡迎國際社會的參與和合作。

　　國信證券王劍——金融大表哥對“結構性去杠杆”的理解

　　【事件】中央財經委會議：要以結構性去杠杆為基本思路，分部門、分債務類型提出不同要求，地方政府和企業特別是國有企業要盡快把杠杆降下來，努力實現巨集觀杠杆率穩定和逐步下降。

　　【分析】（1）正式提出“結構性去杠杆”思路（此前已有人提過）。巨集觀杠杆率高，但不是所有部門都高，主要是“地方政府和企業特別是國有企業”杠杆率高（中央政府、居民、民企都不算高）。因此，去杠杆也是從這些部門入手，這就是所謂“結構性去杠杆”。

　　（2）這些部門為何杠杆高（明明經營效益差，金融機構卻還借錢給他們），原因就是多年未破的“預算軟約束”問題。打破這一問題的直接方法，就是允許個別這些主體破產，不予救助。目前所有政策均是往這個方向推進的，不宜再迷信“政府信用”了。

　　（3）好消息是，如果能夠精準地實現結構性去杠杆，那麽緊貨幣政策（屬於總量去杠杆政策）的壓力減輕，可以適度走寬。因此，今年我們看利率走寬。具體分析請見《狗糧寓言》：http://t.cn/RnswVGN

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　　中共中央總書記、國家主席、中央軍委主席、中央財經委員會主任習近平4月2日下午主持召開中央財經委員會第一次會議，研究打好三大攻堅戰的思路和舉措，研究審定《中央財經委員會工作規則》。習近平在會上發表重要講話強調，防範化解金融風險，事關國家安全、發展全局、人民財產安全，是實現高品質發展必須跨越的重大關口。精準脫貧攻堅戰已取得階段性進展，只能打贏打好。環境問題是全社會關注的焦點，也是全面建成小康社會能否得到人民認可的一個關鍵，要堅決打好打勝這場攻堅戰。

　　中共中央政治局常委、國務院總理、中央財經委員會副主任李克強，中共中央政治局常委、中央書記處書記、中央財經委員會委員王滬寧，中共中央政治局常委、國務院副總理、中央財經委員會委員韓正出席會議。中共中央政治局常委、全國政協主席汪洋參加會議。

　　會議分別聽取了中國人民銀行關於打好防範化解重大風險攻堅戰的思路和舉措的匯報，國務院扶貧辦關於打好精準脫貧攻堅戰的思路和舉措的匯報，生態環境部關於打好汙染防治攻堅戰的思路和舉措的匯報。

　　會議指出，打好防範化解金融風險攻堅戰，要堅持底線思維，堅持穩中求進，抓住主要矛盾。要以結構性去杠杆為基本思路，分部門、分債務類型提出不同要求，地方政府和企業特別是國有企業要盡快把杠杆降下來，努力實現巨集觀杠杆率穩定和逐步下降。要穩定大局，推動高品質發展，提高全要素生產率，在改革發展中解決問題。要統籌協調，形成工作合力，把握好頒布政策的節奏和力度。要分類施策，根據不同領域、不同市場金融風險情況，采取差異化、有針對性的辦法。要集中力量，優先處理可能威脅經濟社會穩定和引發系統性風險的問題。要強化打好防範化解金融風險攻堅戰的組織保障，發揮好金融穩定發展委員會重要作用。要抓緊協調建立中央和地方金融監管機制，強化地方政府屬地風險處置責任。

　　會議強調，打好精準脫貧攻堅戰，要咬定總攻目標，嚴格堅持現行扶貧標準，不能擅自拔高標準，也不能降低標準。要整合創新扶持政策，引導資源要素向深度貧困地區聚焦，精準施策，有效幫扶特殊貧困群體。產業扶貧要在扶持貧困地區農產品產銷對接上拿出管用措施。易地搬遷扶貧要著力加強產業配套和就業安置。就業扶貧要解決勞務組織化程度低的問題。教育扶貧要突出提升義務教育品質。健康扶貧要降低貧困人口就醫負擔。要形成勤勞致富、脫貧光榮的良好導向。要完善督戰機制，壓實責任，改進考核監督，整頓脫貧攻堅作風，加強一線力量，做好風險防範。

　　會議指出，打好汙染防治攻堅戰，要明確目標任務，到2020年使主要汙染物排放總量大幅減少，生態環境品質總體改善。要打幾場標誌性的重大戰役，打贏藍天保衛戰，打好柴油貨車汙染治理、城市黑臭水體治理、渤海綜合治理、長江保護修複、水源地保護、農業農村汙染治理攻堅戰，確保3年時間明顯見效。要細化打好汙染防治攻堅戰的重大舉措，尊重規律，堅持底線思維。各級黨委、各部門黨組（黨委）要把汙染防治放在各項工作的重要位置，層層抓落實，動員社會各方力量，群防群治。要堅持源頭防治，調整“四個結構”，做到“四減四增”。一是要調整產業結構，減少過剩和落後產業，增加新的增長動能。二是要調整能源結構，減少煤炭消費，增加清潔能源使用。三是要調整運輸結構，減少公路運輸量，增加鐵路運輸量。四是要調整農業投入結構，減少化肥農藥使用量，增加有機肥使用量。要堅持統籌兼顧、系統謀劃，體現差別化，體現獎優罰劣，避免影響群眾生活。

　　會議審議通過了《中央財經委員會工作規則》，強調要加強黨中央對經濟工作的集中統一長官，做好經濟領域重大工作的頂層設計、總體布局、統籌協調、整體推進、督促落實。

　　中央財經委員會委員出席會議，中央和國家機構有關部門負責同志列席會議。

責任編輯：郭一晨 SF160