房地產融資的水龍頭越擰越緊，房價會降嗎？

房地產融資的水龍頭正越擰越緊——

5月17日，銀保監會印發《關於開展“鞏固治亂象成果促進合規建設”工作的通知》（銀保監發〔2019〕23號），在銀行和非銀（信託）領域規範地產融資。

7月6日，銀保監會相關負責人在接受中國證券報採訪時表示，針對近期一些房地產信託業務增速過快、增量過大的信託公司，約談並警示。

7月10日，《中國證券報》報導監管部門對部分銀行進行窗口指導，要求控制房地產貸款額度；

7月12日，國家發改委發布了一則關於房地產企業發行外債申請備案登記有關要求的通知，對房地產企業海外發債的規模、用途和信息披露做了更為嚴格的要求。

很多購房者關心的是，房企融資的水龍頭越擰越緊，會導致房價下降嗎？

房企融資為何被收緊？

監管為何擰緊房企融資的水龍頭？我們認為，原因可能有三點：

1、發燙的土地市場。2019年2月後，住宅類土地市場由冷轉熱，住宅類土地成交面積和溢價率均快速攀升（見圖1）。與此同時，建案銷售數據卻略顯疲軟，30大中城市建案銷售套數、銷售面積等數據在衝高後迅速回落（見圖2）。土地和建案銷售數據的此漲彼消可能引發了監管層對於房屋庫存增加的擔憂。

2、堅挺的房企融資。在最近幾年持續的房地產調控之下，2019年來以來，房地產企業的貸款，包括銀行貸款和非銀機構貸款有明顯的反彈，顯現出極強的韌性（見圖3）。與此同時，2019年1季度投向房地產領域的信託資金快速增加。根據信託業協會披露的數據，2019年1季度新增信託項目中投向房地產的達2600多億，環比和同比均顯著上升，行至2季度，房地產信託募集資金已佔各領域募集資金總和的41.74%，部分房地產企業通過信託實現了“前融（以明股實債的方式籌集土地出讓款）”，進一步加大了企業杠杆。此外，2019年以來房地產企業發行境外債的規模也快速上升，前6個月房企在境外發債的金額達到491億美元，同比增長26.7%，部分激進的房地產企業發行美債的利率達到15%。

3、仍在攀升的居民杠杆。從下圖4可以看出，居民部門的杠杆率從2008年的不到20%迅速上升到2019年3月的接近55%，在去杠杆政策的推動下，居民部門的杠杆率沒有下降反而持續攀升(見圖4)。最近幾年居民部門杠杆率的上升很大程度上和房地產相關，2019年以來個人抵押貸款的月度同比止跌反彈（見圖5）。

融資收緊對房價的影響？

我們的看法是：這一輪融資收緊對房價的影響不大。

首先，這一輪的融資收緊是一種邊際收緊，是對快速增長的房企信託融資和房企境外債的定向糾偏，不是房企融資的系統性收緊。

其次，這一輪融資收緊主要是針對信託和境外債，扒開房地產開發資金來源數據（見圖6），這兩者的佔比都不高。以2018年數據為例，2018年房地產開發資金的總規模是20.3兆左右，其中境外發債的規模為405億美元左右，房企信託融資不超過1兆，兩者佔房地產開發資金的比例都比較低。此外，當前我國宏觀經濟外部面臨較多的不確定性，內部正在經歷較為艱難的結構調整，房地產作為當下的支柱產業，調控肯定是穩字當頭，很難出現系統性的收緊，調控的目的主要是抑製房價過快上漲以及預防因此而產生的金融領域的風險。

最後也最為關鍵的是，土地已經成為我國整個信用體系的核心，這使得房價易上難下，如果無法改變這一點，通過單一因素來調控房價非常困難。

土地為政府（實際上是地方政府）所有，出讓方式為招拍掛競價出讓，這兩點確保了地方政府能夠掌控土地出讓的規模和節奏，由此產生的土地出讓金成為地方財政極為重要的組成部分，也因此成為地方政府推動地方發展的重要資金來源和保障。

政府可以通過土地融資、房企的土地使用權可以抵押融資、個人已經擁有的住房可以抵押融資。土地因此成為整個信用體系的核心，將政府、房企、金融企業以及居民緊緊綁定在一起。

可以說，土地一頭連著政府尤其是地方政府的信用，另一頭連著居民部門的信用，這是造成房價易上難下的根源，也是單一因素難以調控房價的症結。

展望未來，中美之間戰略關係的重新定位已使得全國上下意識到——依賴房地產的經濟發展模式已不可取，急需用科技創新替代房地產成為經濟發展的引擎，但經濟的去房地產化是個長期艱巨的過程，過激的措施只會導致經濟的劇烈震蕩。控制而不是一味打壓房價，通過時間換取經濟結構轉型的空間才是理性選擇。因此，未來房價最可能的圖景不是暴漲暴跌，而是窄幅震蕩。

本文由“蘇寧財富資訊”原創，作者為蘇寧金融研究院投資策略研究中心副主任顧慧君。