貴！茅台股票1000多元1股，短期買的人可能討不到什麽好

文 馮於凡

編輯 廖影

茅台是好東西大家都知道，茅台酒供不應求、好喝不上頭，茅台股票半年漲一倍，買到就是賺到。

6月27日，貴州茅台股價突破1000元，成為A股歷史上第三隻股價破千的公司。7月1日，茅台股價在除息後，當天大漲約5個點，輕鬆重回1000元。

外行看熱鬧，投資者只想知道：1000元1股的茅台股票，還值得投資嗎？

市面上可能有1千個值得或不值得的理由，比如正方說茅台這兩個字就是無價之寶，反方說年輕人已經不喝白酒了。市界隻從專業投資的角度，給你分析1000塊的茅台還值不值得買。

01

茅台的淨利潤到底有多少

我們分析一家公司值多少錢，現在最常用的方法是：預測出它未來每年歸屬於母公司的淨利潤，再給出恰當的PE。貴州茅台作為白酒龍頭企業，也很適用於這種方法。看不懂的朋友先別走，等下會講到你懂。

那麽茅台未來的歸母淨利潤有多少呢？

首先我們得預測出茅台未來的收入，再估出它的淨利率。茅台的收入很簡單，由三部分構成：茅台酒、系列酒、其它業務。2018年年報中，這三部分佔總收入的比重分別是84.83%、10.46%、4.71%。

茅台酒就是平時有錢都不一定買得到的53°和43°的飛天茅台和五星茅台，及陳年茅台、生肖茅台、禮盒茅台、紀念茅台、藍瓶醬瓶金瓶黑瓶的各種茅台。

53度飛天茅台酒

系列酒主要是一曲三茅四醬，貴州大曲、華茅、王茅、賴茅、漢醬、仁酒、王子、迎賓。

其它業務收入主要是茅台國際大酒店收入。

為什麽說茅台的收入很好預測，除了構成簡單外，茅台酒和系列酒的產量，可以根據公司幾年前的基酒產量來測算。

茅台的生產過程是這樣的：第一年端午踩曲（用小麥製作酒曲），重陽下沙（沙就是本地特產糯高粱），接著從12月或次年1月開始蒸餾取酒，每月一次，共七次。這七次取出來的酒，就叫茅台基酒，品酒師將基酒分成醬味、醇甜和窖底，歸類裝壇，儲存三年。三年後勾調師將這三類酒按比例混合，再加上一些老酒和調味酒，勾兌後重新裝壇，一瓶茅台酒大致由85%基酒和15%老酒構成。再放一年穩定後，就可以裝瓶出廠。

因此茅台酒今年能產多少瓶，其實取決於4年前取出來多少基酒。茅台原董事長季克良曾披露，當年可供銷售的茅台商品酒，大約是四五年前基酒的75%，其他部分則是要存起來做老酒和期間揮發的。

我們通過上市公司財報、集團信披等地方，得出下面這張表：

應注意的是，這只是我們運用公式計算出的產量，現實中公司會根據綜合情況，決定實際投放量，例如增加陳年、生肖、禮盒等非標產品投放，起到平滑業績的作用。在6月份的招商會上，茅台管理層就表示，今年全年的投放量約為3萬噸，大於我們算出的2.84萬噸。根據一季報也可以看出，今年加大了非標茅台的投放量。

因為一直供不應求，很多人擔心茅台的產能。茅台一直在擴建產能，最新的一期擴產後，將在2020年達到5.6萬噸基酒生產能力。現董事長李保芳表示，之後相當長一段時間不會再擴產，據此推算，2024年成品酒供應有望超過4.94萬噸。

單價方面，茅台每年最多提一次出廠價，通常提百分之十幾，對出廠價與終端指導價的確定，它比的是全國最低工資標準，說是讓再窮的人也能買得起一瓶茅台。而怎樣解決長期被炒到離譜的實際終端價，這是今年茅台收回6千噸經銷商的量，讓集團建設直銷渠道的初衷。

目前茅台酒經銷渠道一瓶一斤裝的出廠價是969元，直銷渠道出廠價更高。

根據上面的量和價，及出於審慎態度的假設，我們估算出茅台酒2019-2022年的收入分別為：720.00、832.24、947.22、1160.35億元。這裡不再給出系列酒和其他業務收入的詳細推算，最終我們算出貴州茅台2019-2022年總收入分別為：868.05、1009.90、1157.61、1399.06億元。

再經過分析預測成本和期間費用後，我們算出的貴州茅台2019-2022年歸母淨利潤分別為：407.46、486.38、562.90、672.95億元，每股盈利分別為：32.44、38.72、44.81、53.57元。

02

給茅台多少倍PE合適

按前面的計算結果，貴州茅台股價1000元時，對應的2009至2022年PE分別為：30.83、25.83、22.32、18.67倍，這是什麽樣的水準呢？

PE即市盈率、Price earnings ratio，由股價除以每股盈利（EPS）得到。它反映的是，例如一隻股票的PE為10，那麽這家公司保持現在的盈利水準，然後把每年賺到的錢100%派發給股東，不考慮折現率的話，10年後股東的投資就通過股息全部收回了。

事實上，一家公司當然不可能把利潤100%分給投資者，也不可能連續10年保持同樣的盈利水準。總結起來，對PE影響比較大的因素包括企業淨利、業績增速、資本市場風險偏好、股息發放率、無風險收益率等，投資者往往非常重視前三個，而忽視後兩個因素。

判斷PE的高低並不是簡單的一刀切，應與公司自身歷史PE水準比較、和同行業平均水準比較，還要考慮公司的業績增速和當下的風險偏好情緒。

PE也不是單純的說越低越好，例如部分新興科技企業PE很高，其實表示投資者看好這個企業的成長性，雖然今年EPS只有1分錢，PE高達100倍，但企業增速100%，明年EPS就有2分錢，股價不變的話PE馬上降到50倍。

反觀白酒板塊除了2013-15年行業深度調整外，PE較為穩定，近十年多集中在20-40倍，當前行業平均水準約27倍。

茅台雖然現在貴為兩市第一大白馬，估值也有過瘋狂和失落的時候。

在2005-08年白酒行業黃金十年前半段，茅台PE從25倍上漲至超過100倍，2008年受經濟危機衝擊，估值下跌至20倍左右。2012 年，高端白酒受三公消費限制影響，需求出現斷崖式下跌，茅台雖然業績仍保持增長，估值卻被白酒板塊拉至近十年最低——9倍。2015年至今，白酒開啟新的一輪品牌周期，茅台的估值中樞逐步修複至20倍以上，2017年至今則多停留在25-34倍。

茅台PE Band 來源：Wind，市界

從歷史估值水準來看，以我們剛才計算的茅台2019年30.83倍PE，屬於偏高，但尚未脫離合理估值區間。 考慮到下半年可能降息的話，這個估值水準的合理性升高。

而30.83倍PE這個位置的意思就是，對於中短線投資者來說，除非馬上來個大牛市，否則短期在茅台上可能討不到什麽好，而且作為茅台本身來說，並不希望自己股價漲太快。對於長線投資者來說，這個價位買進去成本不算低，但拉長來說，也不會被套在裡面。

03

一千個買茅台的理由

茅台作為一隻股性好分紅又穩定的股票，買它的人算盤打得門清。

有想短期撈一把的，茅台從去年10月份低點反彈，漲幅近1倍，今年上半年刷新自己歷史股價十幾次。也有把茅台當作長期債券現金奶牛，茅台上市十幾年僅在IPO時融資22億元，而累計分紅已達757億元。

做短線長線的人都賺得盆滿缽滿，難道茅台就沒有風險嗎？當然不是。

招商證券朱衛華，因為長年浸淫茅台研究，被業內稱為“朱茅台”，他認為茅台最大的風險就是批發價漲得太快。批發價與出廠價的價差是茅台的盈利雪坡，但價差過高就會導致經銷商囤貨居奇，帶來很大的回調風險，並讓茅台時常與貪腐等字眼聯繫在一起。

“限高”，是民心需要。

茅台生肖酒

茅台今年一刀砍掉關係戶經銷商，並且讓集團去做直銷，雖然有聲音認為這可能讓集團和上市公司爭利，但加大直銷投放、電商銷售，讓價格透明化、市場上有更多“低價”茅台存在，沒準確實能起到對終端價的壓製作用。

還有兩個風險是國內加息和公司增速放緩。加息會自動抬升所有上市公司的PE，而驗證增速是否放緩，除了財報展示的業績外，大家更需要提前觀察批發價和預收账款。

如果批發價格在漲，茅台的提價能力就在增強；如果批發價格不行，茅台的提價能力就在減弱。

預收账款反映供求關係，茅台的預收账款一直是非常高的，如果你哪次發現預收账款明顯下降，公司又沒有合理解釋，就要小心了。

茅台股價在1000塊時，有人問還能買嗎，股價在500塊時，也有人問還能買嗎。這個問題大概會一直問下去，通過我們上面的分析，得出的結論是：短線增長空間不大，除非馬上來個牛市；長線不算低點，但買進去長期盈利，除非爆發上面提到的幾個風險。

但最終做投資的是你自己，你可以因為認同我們的邏輯而投資茅台，但不能因為看誰誰誰說茅台好就去下單。資本市場講究核心邏輯，賺要賺得知根知底，虧也要虧得明明白白，否則就是在賭運氣，而人不可能每次都走好運。

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