華信、天房違約警報解除？ 這一輪違約潮有四大特徵

　　華信、天房違約警報解除？專家警示違約潮難退！還有不同以往的四大特徵

　　5月16日，有媒體報導，華信系公開曝出的第一筆違約債務已經得到兌付。同時，總負債據稱超過1800億元的天房集團也發布澄清公告，稱已與中信信託確認，將按期償還5月18日到期的中信天房2號信託計劃，不存在延期還款問題。

　　一連串的負面信用事件衝擊市場之後，難道轉機就要出現？別太樂觀！

　　分析人士認為，近期這一連串風險事件，與以往單純的經濟/行業景氣低迷、企業盈利惡化，引發的個體或局部信用風險事件不同。這一波風險事件，有一個共同背景——嚴監管、去杠杆形勢下，再融資管道全面收緊。

　　海通證券薑超警告，除非融資管道重新放寬，否則違約潮難退。貨幣潮退之後，高杠杆運營的“裸泳者”開始暴露。那些財務杠杆高、融資管道窄的主體要重點盯防。

　　這一輪違約潮有四大特徵

　　之前有研報稱，二季度將是違約高發期，沒想到一語成讖。4月以來，一連串的信用事件接踵而至，讓人瞠目結舌。

　　違約高發、新增主體多、民企集中違約、上市公司淪陷，這些引人關注的特徵，都增加了這一系列信用事件的輿論效應和市場影響。

　　最近這一波信用事件，首要的特徵是密集，接踵而至，違約成潮。光是4月以來，就有6隻債券違約。12春和債和14富貴鳥、11凱迪MTN1和15中安消都是在同一天發生違約。

　　往前看，年初以來債券違約事件斷斷續續一直沒停，先後違約的債券已有11隻。5月還沒過完，今年已有17隻債券違約，違約節奏要快於去年。

　　債券之外，近期還有多起信託和私募融資違約案例曝光，一時間，標債、非標、公募、私募紛紛“淪陷”，負面消息不斷。

　　最近不光是違約多，新增主體也多。截至目前，今年已新增違約發行人5家，分別是億陽集團、富貴鳥、凱迪生態、神霧環保和中安消，快要追平2017年全年水準。若再考慮到金特鋼鐵、滬華信、盾安控股等已暴露違約風險但尚未確認違約的主體，未來新增違約主體名單還有繼續增加的可能。

　　比如金特鋼鐵，該公司於2013年5月發行的5+2年期企業債13金特債，下周將迎來回售。發行人生產經營惡化，嚴重資不抵債，準備申請破產，表示擬對13金特債進行“折價償付”。不管能否實施，都難逃違約。

　　本月初，地方大型民企盾安控股突曝債務危機，因有息負債超過450億元，引起極大關注。儘管隨後到期的（5月9日）的17盾安SCP008涉險過關，但公司還有存續債券逾百億元，其中9隻待償期不超過1年，本月24日9億元的13盾安集MTN1就要到期，子公司盾安環境發行的17盾安01也將於同日付息。連盾安環境也稱，盾安控股尚未出現債務違約的情形，但由於近期盾安控股有多期債券即將到期，仍存在一定的違約風險。

　　滬華信自3月以來負面輿情發酵至今，主體評級從AAA一路下調至B。16日，有報導稱，滬華信已陸續完成在某平台發生的部分逾期融資產品的兌付，但對於本月21日即將到期的短融券17滬華信SCP002，公司仍提示債券到期兌付存在不確定性，資金籌措方案尚未落實。

　　大家還注意到，最近這些信用事件的主體以民企居多，不少還是上市公司或有上市子公司。

　　誰是壓垮駱駝的稻草

　　從歷史上看，債券違約多發於經濟或行業低迷時期，企業經營惡化，內部造血不足，最終無力償債。比如，最先“嘗螃蟹”的超日太陽（現協鑫集成）。

　　最近這一系列風險事件的當事人，或多或少也有這些表現，如凱迪生態、中安消、金特鋼鐵等，盈利惡化，持續侵蝕內部現金流。

　　但這一波風險事件，有一個更重要的背景——融資環境收緊。

　　比如中安消，2016年後再無新債發行，2015年1月後也未曾進行過股權融資。凱迪生態最後一次嘗試發債是在2016年12月，2隻債隻發行成功1隻，之後再未能發債。盾安控股在談及此次償債風險時也稱，也提及4月份18盾安SCP003取消發行引發流動性問題。該債券先後兩次取消發行，第一次擬發行12億，第二次又嘗試發行6億再次取消。

　　近期部分非標類資管產品違約，也與基建再融資壓力加大有關。再融資風險加大的巨集觀背景則是去杠杆、嚴監管形勢下，信用創造收縮和風險偏好下降。

　　研究人士指出，過去幾年金融加杠杆過程中，理財和影子銀行體系擴張創造了大量的信用供給，給債市帶來了兩三年的牛市，也讓融資企業享受了很長一段低利率、低門檻的融資時期。曾幾何時，無論是評級是AAA還是AA，在膨脹的廣義基金面前，都被一掃而光。弱資質發行人一度也享受了優質發行人的待遇，低等級債信用溢價長期處於不正常的低位水準。

　　但從2016年底以來，進入去杠杆時間。去杠杆，就是上述過程的逆過程，隨著信用創造收縮和風險偏好下降，弱資質企業再融資難度加大，出現資金鏈斷裂的風險上升。

　　從年初以來情況看，債券一級融資發行、二級交易市場都呈現出“冰火兩重天”的局面。一方面，低等級債乏人問津，推遲或發行失敗的屢見不鮮；另一方面，高等級債受到追捧，一些債券投標倍數甚至創了歷史新高。投資人更加看中債券的信用資質，這反映出風險偏好逐漸下降。

　　去杠杆環境下，其他融資管道也紛紛收緊。影子銀行全面萎縮。海通證券薑超等稱，今年以來影子銀行監管趨嚴，銀信合作新規、委貸新規從供給端壓縮，資管新規從需求端限制，非標持續萎縮，1-4月信託+委託貸款合計少增1.9兆。2017年以來，股市再融資政策收緊，定增募資規模驟降一半，上市公司融資管道也在收縮。信貸方面，去年以來信貸額度問題一直比較突出，尤其是在表外回表情況下，信貸資源更顯緊張，有限的額度一般會照顧國企，民企難以獲得足夠的信貸支持。

　　但2018年企業債券還本付息壓力有增無減。在2015-2016年大牛市中發行的一些信用債，現在已經到了還債的時候。

　　據Wind數據，2018年將到期的企業債、公司債、中票、短融、定向工具幾大類主要的非金融企業債券共計4.4兆元，保持在高位，還有不少債券進入回售期，投資人若選擇回售將加速債券到期。另外，一些信用債涉及了交叉違約條款，依然發生債務違約，也可能導致債務集中到期，發生風險，例如富貴鳥、中安消。

　　在國內企業序列中，民企融資管道本就狹窄，之前有不少依賴非標融資，如今在信用收縮、再融資收緊、非標受限的大環境下，自然也就成為違約的重災區。

　　這些行業的發行人要特別注意

　　分析人士警告，貨幣潮退之後，高杠杆運營的“裸泳者”開始暴露，金融嚴監管難放鬆，“水位”還將持續降落，深港變淺灘，未來或許還將有更多的“裸泳者”出現。

　　薑超表示，本輪違約潮緣起再融資收緊，退去需要看到融資管道的重新放寬。目前還沒有明顯看到融資放鬆的跡象。而從低等級債券到期量來看，3月和4月高峰過後有所回落，8月起將再度上升且持續較高，兌付仍將面臨考驗，違約潮或未完待續。

　　孫彬彬提示，未來應重點關注表外杠杆高、融資管道明顯收窄的主體。

　　趙偉認為，信用收縮環境下，民營企業和部分城投平台，再融資壓力進一步加大，或加快信用風險暴露，從行業角度看，基建、房地產和建築業等受影響可能較大。

　　薑超等通過對上市公司2017年年報數據分析，發成屋地產、建築、綜合行業的杠杆最高，杠杆率不降反升的還有公用事業、家電、汽車、交通運輸、電力設備、商貿零售。

　　另外，近期某直轄市下屬兩家平台或類平台相繼爆出負面消息，進一步加重了城投板塊的擔憂。城投，作為公募信用債市場最後的剛兌陣地，今年能否守得住，存在較大的疑問。

責任編輯：牛鵬飛