產業格局重構 看好鋰電中遊機會

目錄

►全球產業格局重構，堅定看好鋰電中遊投資機會（天風證券）

►半導體開啟中國需求新周期，裝備同風起！（東興證券）

►高壁壘致得標集中，優質電力設備企業持續受益（招商證券）

►醫藥零售處於集中度提升期，是個好生意！（國信證券）

►自備電廠供給側改革，火電行業長期影響深遠（中信建投）

1.全球產業格局重構，堅定看好鋰電中遊投資機會（天風證券）

2018年新能源汽車補貼再次進行調整，市場擔心補貼的進一步下降將壓縮中遊環節利潤，影響個股估值。但天風證券從全球角度出發，認為新能源汽車已經在2017年啟動十年大變革周期，電動化趨勢正在加速到來。

天風證券認為，鋰電中遊承載了我國新能源汽車“彎道超車”戰略的重任，是最有希望突破全球汽車舊格局的“破壁器”。在寧德時代（CATL）等優質企業的帶領下，中國鋰電中遊龍頭企業也將從2018年開始參與全球競爭，最終實現中遊崛起。

天風證券認為，中國企業依靠降成本能力、從數位電池時代積累的產業鏈優勢、市場容量巨大以及先發優勢，預計未來將與光伏產業鏈類似，成為動力電池全球供應基地。隨著CATL率先打入大眾、戴姆勒供應體系，中國鋰電中遊產業鏈將走向全球，市場太空迎來翻番增長。

根據證監會消息，4月4日寧德時代將首發上會，行業迎來最強催化劑。天風證券認為公司估值預計超過1300億元，對應2017年PE達到33倍。CATL的高估值或將拉動其他動力電池企業的估值、全面提升鋰電產業的太空。而大眾近期宣布加速電動車計劃及200億歐元電池採購計劃，戴姆勒也確定從中國採購電池，龍頭企業的強勢推進有望帶動全球車企跟進，新一輪新能源汽車“軍備競賽”正在開啟，市場有望複製2017年特斯拉Model3倒逼的“囚徒困境”行情。

而在市場結構上，各產業鏈環節市場集中度正在逐步提升，近期動力電池企業爆發的問題也顯示行業洗牌正在加速進行，天風證券認為中遊產業已經開始逐步優化，全球性的龍頭將陸續產生，堅定看好中遊投資機會，根據技術發展與產業格局演繹，推薦從以下三個邏輯主線來進行布局：

①寧德時代產業鏈，有望享受龍頭增長紅利，核心個股長園集團（600525.SH）、璞泰來（603659.SH）、東方精工（002611.SZ）、先導智能（300450.SZ）、創新股份（0028112.SZ）、天賜材料（002709.SZ）、新宙邦（300037.SZ）；

②已進入全球供應鏈細分領域龍頭企業，核心標的巨集發股份（600885.SH）、杉杉股份（600884.SH）、當升科技（300073.SZ）；

③受益競爭格局出現優化的動力電池企業，核心標的國軒高科（002074.SZ）、澳洋順昌（002245.SZ）、億緯鋰能（300014.SZ）。

2.半導體開啟中國需求新周期，裝備同風起！（東興證券）

東興證券指出，半導體行業開啟以中國為主要市場的需求新周期。從2016年開始，半導體行業跨入以人工智能（AI）、物聯網（IoT）、5G通信驅動的新一輪周期。這一輪強勁的需求市場主要集中在中國，預計眾多的需求種類將推動行業在2020年突破5400億美元市場太空。

東興證券認為摩爾定理變緩給中國半導體行業帶來追趕機會。摩爾定律的長期有效得益於半導體集成電路製造工藝的發展，基本上每兩年會實現性能上的翻倍，在技術節點體現上，每隔兩年技術節點的納米數降低到0.7X。但從最新的技術節點發展情況看，英特爾從22nm提升到14nm花了2.5年，從14nm提升到10nm花了超過3年，如果進入下一代7nm技術節點將會花費更長的時間。在這種逼近極限的行業發展階段對於後來追趕者才會有機會，對應國內以中芯國際為代表的半導體制造業將逐漸縮短與主流代工廠的距離。

東興證券指出，半導體行業高度的壟斷性給專業化之路提供了生存機會，在國內廠商實力相對弱小的時候應該堅持走“美而專”的路線，借助國內下遊foundry廠商提供的設備導入機會進行迭代更新，實現設備進化的軌跡，重點突破某個種類設備到全球前三，這樣才能積累實力進行成長，使國內半導體裝備行業趕上第三輪行業發展的浪潮。

刻蝕和沉積設備屬於核心的半導體裝備，結合國內近三年晶圓廠產線建設情況，每年晶圓製造設備、封裝設備和測試設備需求太空分別約234億、20.5億、26億美元。東興證券認為在晶圓製造設備中，國內技術儲備相對充分的刻蝕清洗設備和沉積設備市場太空分別為70.2億和64.5億美元，百億美元的太空足夠支撐國內多家“美而專”的公司成長。

東興證券建議把握細分行業龍頭標的。梳理兩條主線：①核心的刻蝕和沉積裝：備製造企業，以北方華創（002371.SZ）和上海中微半導體（未上市）作為代表；②非核心的檢測和輔助裝備供應商，以晶盛機電（300316.SZ）、長川科技（300604.SZ）、精測電子（300567.SZ）作為代表。

3.高壁壘致得標集中，優質電力設備企業持續受益（招商證券）

近日，國網公布了張北柔直首次設備得標情況，張北柔直動態投資預計126億，首次招標包含換流閥、直流控制保護等關鍵設備，交貨日期集中在2018.12～2019年初，國內外主流企業國電南瑞、許繼電氣、ABB等均有得標，尤其南瑞繼保，競爭力突出。

招商證券指出，張北柔直是目前世界上電壓等級最高、輸送容量最大的柔直工程。工程動態投資126.4億元，項目去年12月獲發改委核準，3月30日已基本完成了換流閥、控制保護等關鍵設備的招標，本次招標設備大部分將於2018年底～2019年初交貨。

國電南瑞子公司南瑞繼保及其子公司繼保工程、普瑞電力在換流閥、直流控制保護、極線斷路器等設備中均是主要得標方，三家公司得標額分別為1.6、14.8、8.6億，合計得標25億，表現超預期，尤其控制保護領域，南瑞繼保競爭力突出。

招商證券指出，除張北柔直外，南網烏東德、青海-河南和雅中-江西特高壓直流/柔直項目均有望在年內招標，柔直、直流的關鍵設備技術壁壘較高，具備技術儲備的企業將持續顯著受益。受造價高、輸送容量等限制，柔直過去十幾年都並未進入產業化進程，但我國在過去幾十年發展中，培育和形成了有國際競爭力的直流/柔直產業集群，並且已經實現了向發達國家的輸出，產業有望受益於全球機遇。

考慮柔直較高的技術壁壘，招商證券推薦國電南瑞（600406.SH）及綜合能源管理企業涪陵電力（600452.SH），建議關注許繼電氣（000400.SZ）、思源電氣（002028.SZ）、賽晶電力電子（0580.HK）、新特能源（1799.HK）。

4.醫藥零售處於集中度提升期，是個好生意！（國信證券）

廣東省食品藥品監督管理局近日印發通知，自4月15日起，廣東省將根據藥品零售企業設定條件與藥品經營範圍、經營規模的適應程度，核定的經營範圍從小到大分為一類、二類和三類，相對應的企業分別簡稱為一類店、二類店和三類店。

國信證券指出，醫藥零售是低頻高毛消費行業，正處於集中度提升歷史機遇期。醫藥零售行業客流量日均僅數十人，但是毛利高達25～40%，遠高於普通零售業態。當前營改增稅制改革破除了單體藥店不合規經營的優勢，醫保資質放開利好正在外省擴張的全國性龍頭企業，雙因素推動集中度迅速提升。

與市場觀點不同，國信證券認為醫藥零售龍頭公司穩態淨利潤率約為8～10%，且账面大量現金拉低表觀ROA，實際ROA在13%左右，穩定高於獲取資金成本約8pp。由於外延擴張中開店與買店組合實現，而自開門店成本低，因此實際外延成本僅為10倍PE。市場上存在80%潛在整合太空，是醫藥領域中少數具有大量低價外延標的行業。

2017年以來受到上遊廠商漲價、醫保資質放開、電商衝擊房租增速下降等因素影響，主要上市公司可比同店增速提升至超過10%。內生增速提升而費用增速下降潛在提升淨利潤率水準。消費更新、醫保資質放開有望持續提高客單價、客流量，由於佔比達80%的人工及房租等成本固定，因此利潤具有彈性且改善可持續。醫藥零售行業面臨集中度提升與淨利潤改善的利好雙擊。

國信證券認為二級市場忽視了醫藥零售行業穩定現金流屬性，主要採用PEG相對估值法。但是一級市場普遍採用PS估值，可以視為簡化版本的DCF估值方式。由於上市企業老店穩態淨利潤率高於小型連鎖，PS應當相應上調，估計合理PS在2.0～2.5之間。國信證券判斷未來國內藥店會出現類似日本的分地域寡頭格局。

國信證券推薦買入益豐藥房（603939.SH）、老百姓（603883.SH）、一心堂（002727.SZ），增持國藥一致（000028.SZ）。

5.自備電廠供給側改革，火電行業長期影響深遠（中信建投）

日前，國家發改委就《燃煤自備電廠專項治理方案》征求意見，檔案要求按照穩妥處理存量、嚴格控制增量的原則，加快推進燃煤自備電廠規範治理，確保實現其能耗、汙染排放和裝機規模的“三降低”。

中信建投認為，自備電廠的出現有其歷史背景和合理性。在20世紀90年代初的電力供需緊缺時期，政府“獨家辦電”電力工業政策無法滿足經濟發展對電力快速增長的需求。為解決電力供需矛盾，中央政府開始頒布措施鼓勵“多家辦電”，支持電力市場形成多元化投資主體。但在我國電力供需由緊轉松的趨勢下，自備電廠調峰積極性不高、普遍欠繳政府性基金及附加、能耗及汙染物排放偏高等問題逐步凸顯，成為當前電力工業監管的一大難點。

中信建投指出，從行業分布角度來看，自備電廠主要集中在鋼鐵、電解鋁、石油化工和水泥等高耗能行業，相關企業用電用熱需求比較穩定，電力成本佔其生產成本比重較高。以電解鋁行業為例，其用電成本佔其生產成本的一半以上。按山東省最新大工業用電價格0.5764元/度（220V）計算，如採用自備電廠發電，度電成本可降低34.3%。從地區分布角度來看，自備電廠則主要分布在新疆（生產建設兵團辦電）和山東（電解鋁產業需求）等地區。

大規模的自備電廠不僅擠佔了統調機組的發電太空，也對區域電網可靠性造成衝擊。以新疆地區為例，其自備電廠佔全省裝機32%，發電量卻佔新疆電網用電量的63%。與之相對應的是，當地統調機組發電量佔比下滑明顯，當前新疆電網可調峰電源僅佔全網裝機規模32%，電網調節能力受到嚴重削弱。長期脫離監管的自備電廠與統調機組、電網間矛盾日益顯現。

中信建投認為當前火電企業PB估值已處於歷史低位，當前華能國際A股及H股PB分別為1.35和0.76，與歷史中樞1.72和1.41相比仍處於較低水準；華電國際A股及H股PB分別為0.88和0.58，更是遠低於歷史中樞1.52和0.94。一旦煤價下行趨勢確立，火電企業將有較大的盈利彈性，業績及估值都將得到修複，重點推薦華能國際（600011.SH）及華電國際（600027.SH）。