商譽暴漲280多倍 眾信旅遊靠並購能否突圍？

李瑞娜

近年來，出境遊企業眾信旅遊集團股份有限公司（002707.SZ，以下簡稱“眾信旅遊”）的股價與規模似乎正在朝兩個相反的方向前進。

《中國經營報》記者梳理發現，自2014年上市以來，眾信旅遊股價已經從高位的37.27元/股（前複權）跌落八成至12月5日的6.87元/股；與此同時，四年的時間內，眾信旅遊收購的企業已達到25家。

不斷的並購讓眾信旅遊的商譽增長了280多倍至8.14億元。本報記者聯繫了眾信旅遊相關部門，谘詢其未來是否還會繼續相關並購計劃，截至發稿時間，未獲對方正面回復。

4年買入25家公司

12月1日，眾信旅遊發布減持公告稱，公司於2017年累計通過二級市場買入約650萬股股票，即“興業信託-眾信旅遊1號員工持股集合資金信託計劃”，佔公司總股本的 0.77%，截至本公告披露日，已全部出售。

但查閱該員工持股計劃購買價格發現，當時成交金額為9299 .7萬元，成交均價為14.31 元/股，而截至11月30日，眾信旅遊的收盤價為6.69元/股，股價幾乎腰斬。

無獨有偶，今年9月初，眾信旅遊宣布，由公司副董事長郭洪斌，副總經理林岩，財務總監賀武，副總經理、董事會秘書王鋒認4人出資成立的“興全睿眾-眾信旅遊特定多客戶資產管理計劃”已減持完畢。據了解，該資管計劃認繳了5000萬元購買眾信旅遊311.5萬股股份，成交價格達到16元/股左右，但減持均價僅為8.99元/股。

事實上，自2015年4月1日收盤價達到37.27元/股後，眾信旅遊股價開始一路下跌，截至12月5日，收盤價僅為6.87元/股，跌幅超8成。

與資本市場給出的估值相反，眾信旅遊的並購速度和擴張規模卻在一路飆升。

《中國經營報》記者查詢、梳理公開數據及眾信旅遊上市4年來的報告發現，截至目前，眾信旅遊已經通過直接和間接的方式將25家企業收入囊中並均取得控制權。如2014年收購杭州眾信、上海巨龍、乾坤運通；2015年收購竹園國旅70%股權、北京開元、江蘇眾信、法國安賽爾；2016年收購上海新魅力、杭州四達、日本三利、波蘭車公司、北京眾信、廣州好吧、優展逸途、廈門凡星；2017年收購上海悠哉網絡科技、Activo Travel GmbH、蘇州眾信、北京優泰科網絡、九江中國旅行社、KAYTRIP DE；2018年上半年收購南通眾信、內蒙古眾信、石家莊眾信、河北眾信。

此外，2016年3月，眾信旅遊還擬以35.82元/股的價格，向攜程等11名股東發行股份及支付現金，購買其合計持有的華遠國旅100%股權，交易作價26億元。但重組耗時一年多，最後無疾而終。

在業內人士看來，不斷並購事實上也印證了從招股書發布時便確定的發展戰略：利用並購迅速擴大規模，提高在出境遊市場上的競爭力。

北京聯合大學在線旅遊研究中心主任楊彥鋒表示，其實眾信旅遊上市時恰好抓住了出境旅遊的爆發期，通過資本市場的並購確實讓企業得以迅速擴大規模、搶佔市場，“整合20多家企業對它來講也不算多，但是並購標的在某些地方還存在需要完善的地方，比如在線旅遊方面整合的效果未盡如人意”。

另一方面，隨著並購的高頻進行，眾信旅遊也積累了很大的商譽。根據眾信旅遊三季報數據，截至2018年第三季度末，眾信旅遊商譽已上升至8.14億元，相比四年前剛上市時的287.42萬元，上漲了280多倍。

營收寄望竹園國旅

激進的大肆並購還未給眾信旅遊帶來大幅利潤提升，反而營收增速陷入了上市4年來最低。

三季報顯示，公司前三季度收入和歸母淨利潤分別為94.36億元、2.09億元，同比增速分別為 1.8%和 15.03%，處於中報預期指引的下限。眾信旅遊表示，預計2018年全年淨利潤在1.86億元至2.79億元之間，與去年相比波動幅度預計在-20%至20%之間。

事實上，自2015年後，眾信旅遊的營收及淨利潤增速便逐年降低。數據顯示，2014至2017年，眾信旅遊的營收增速分別為：40.32%、98.49%、20.71%、19.24%；淨利潤增速分別為24.32%、71.69%、15.08%、8.27%。

在國海證券(4.300, 0.07, 1.65%)證券分析師周玉華看來，眾信旅遊增速放緩主要原因有三：其一，整體消費低迷背景下，人們出行意願低迷，出境需求有所回落；其二，受泰國沉船事件影響，原本增速較高的亞洲市場受到較大衝擊；其三，2017 年亞洲市場的高景氣度帶來更多競爭者，下半年需求下滑情況下，供需失衡，競爭更加白熱化，拖累公司盈利水準。

有分析指出，似乎正是這種利潤增長疲軟的狀態，讓眾信旅遊迫切需要對竹園國旅實現100%絕對控股。

竹園國旅是國內大型出境遊批發商，在歐洲及亞洲目的地具有較強競爭優勢。今年5月，眾信旅遊公告稱，擬以發行股份方式購買郭洪斌等6名交易對方合計持有的竹園國旅剩餘30%股權，作價3.58億元，交易完成後，竹園國旅將成為眾信旅遊的全資子公司。

11月20日，眾信旅遊表示，公司收購竹園國旅股權事宜已經獲得證監會審核通過。

翻閱2016 年、2017年以及2018年上半年的財務數據，竹園國旅營業收入分別為38.1億元、49.6億元、23.78億元，佔眾信旅遊總營收的近4成。

財通證券分析師陶冶指出，“我們預計竹園國旅全年實現淨利1.5億元（+20%）。假如11月完成本次交易，竹園國旅並表兩個月，則全年增厚業績約750萬元，考慮到增發稀釋股權，我們估算此次收購增厚2018年EPS約0.008元。”

儘管對於竹園國旅少數股權的收購仍在穩步進行，但眾信旅遊銷售佔用資金的局面沒有改變。數據顯示，三季度預付款項同比上漲127%，主要系支付較多十一期間和第四季度機票等供應商款項所致；預收款項同比增加80%，主要系預售了較多十一期間和第四季度銷售款項所致。

預付款的快速增長給現金流帶來了壓力。截至本年度三季度末，眾信旅遊經營活動產生的現金流量淨額為-1.22億元，同比減少137.03%。

業內觀點指出，從三季報財務數據可看出，為緩解資金壓力，今年前三季度，眾信旅遊新增部分銀行借款，公司籌資活動產生的現金流量淨額為2.06億元，同比增長212.22%。倘若未來持續高頻並購策略，眾信旅遊需進一步加強融資。