匯率風險對衝成本低廉， 8月外資持續加碼人民幣債券

21世紀經濟報導 陳植 上海報導

8月人民幣匯率下跌逾3%，未能阻擋海外資本持續加倉人民幣債券的熱情。

9月2日，全國銀行間同業拆借中心公布最新數據顯示，8月境外機構投資者在創造6241億元人民幣債券交易量同時，淨買入699億元人民幣債券。

“這的確出乎不少金融機構的意料。”一位華爾街對衝基金經理向記者分析說。以往只要人民幣匯率出現較大幅度下跌，海外資本都會忌憚匯率風險對衝操作成本驟增而暫緩加倉人民幣債券步伐。

多位外匯交易員透露，這背後，一方面是8月以來中資銀行在遠期美元/人民幣掉期市場賣出美元頭寸，令一年期美元/人民幣掉期貨易點數維持在低位，直接壓低了匯率風險對衝操作成本；另一方面是8月中美利差持續擴大至約156個基點，加之貿易局勢趨緊令全球經濟衰退擔憂升溫，驅動越來越多海外投資機構爭相加倉收益率相對更高且安全性不低的人民幣國債避險。

“畢竟，在同等高信用評級國債裡，人民幣國債是極少數收益率仍能超過3%的投資品種。”一位海外投資機構亞太區交易主管直言，目前他們正考慮將5%的歐洲日本債券持倉轉成人民幣國債。

記者多方了解到，隨著全球經濟衰退壓力加大，歐美投資機構棄股投債的交易策略也傳染到人民幣資產配置領域。

上述海外投資機構亞太區交易主管同時表示，不少歐美對衝基金與大型資管機構在加碼人民幣債券同時並未降低A股投資額度，因為他們認為中國經濟基本面平穩增長與較高的GDP增速，足以給A股帶來可觀的投資回報。

匯率風險對衝操作成本“意外”走低

“沒想到8月人民幣匯率破7後，海外機構對人民幣債券的追捧熱情還那麽高。”一位華爾街對衝基金經理向記者感慨說。在8月初人民幣匯率快速跌破7整數關口期間，他擔心匯率風險對衝操作成本上漲，因此暫緩了加倉人民幣債券步伐。

如今，他對此頗感後悔——原先他打算在收益率3.16%附近買入10年期人民幣國債，如今收益率跌至3.077%，令他白白“損失”了至少8個基點的套利收益。

記者多方了解到，8月海外資本之所以“逆勢”加倉人民幣債券，一方面是8月貿易局勢趨緊與全球經濟衰退擔憂升溫令大量資本湧入債券市場避險，而人民幣國債相對較高的收益率與投資安全性，無疑是他們加倉債券類資產的首選品種之一；另一方面他們驟然發現匯率風險對衝操作成本不漲反跌，也沒有了“後顧之憂”。

數據顯示，儘管8月匯率下跌令一年期美元/人民幣掉期貨易點數有所回升，但截至目前，相關掉期點數所對應的人民幣國債收益率損耗值約在31.3個基點，低於5-6月逾50個基點。

“考慮到當前中美利差（10年期中美國債收益率之差）達到156個基點，在扣除上述匯率風險對衝操作成本後，海外機構質押美債融資買入人民幣國債的年化無風險套利收益依然能達到約125個基點。”一位香港銀行外匯交易員指出。這背後，是8月以來多家中資銀行在遠期美元/人民幣掉期貨易市場賣出美元頭寸，將掉期點數徘徊在一個較低價格，從而令匯率風險對衝操作成本相應走低。

“鑒於多數海外投資機構的匯率風險對衝操作策略，是滾動買入3個月美元/人民幣掉期貨易，因此只要未來掉期點數能維持在當前較低價格，海外投資機構對人民幣債券的加倉熱情就不會停歇。”他認為。

Bluebay Asset Management新興市場策略師Timothy Ash向記者透露，8月海外投資機構積極加倉人民幣國債的同時，交易策略也悄然出現了新變化。

“以往他們會對收益較高的政策性銀行金融債采取持有到期策略，但8月以來他們加大了高拋低吸的交易性獲利策略。”Timothy Ash分析說。這導致8月境外機構投資者創造了6241億元人民幣債券成交量，環比增長約43%。

與此同時，越來越多海外投資機構紛紛加大10年期以上人民幣國債與政策性銀行金融債的持倉比重，博取相對穩健的投資回報。

海外機構棄股投債？

值得注意的是，隨著中美利差持續走闊與全球經濟衰退擔憂升溫，海外投資機構對人民幣資產的配置策略也發生新的變化。

多位香港私募基金負責人向記者透露，近期他們接觸的多家歐美FOF機構與家族辦公室都提出適度削減A股投資比重同時加大人民幣債券投資額度，以此應對全球經濟衰退風險。

“他們之所以調整人民幣資產配置策略，另一個原因是中美利差持續走闊，讓他們發現通過較高杠杆配置人民幣債券，也能獲得不亞於A股投資的收益率。”一家香港私募基金負責人指出，若剔除匯率風險對衝操作成本的中美實際利差能保持在120個基點以上，這些FOF機構與家族辦公室可以通過質押美債獲得5倍資金杠杆再投資人民幣國債，就能博取約600個基點的年化無風險套利收益，滿足他們對新興市場資產配置的投資回報要求。

“因此我們也在人民幣債券投資組合裡追加了市場中性、多空策略等量化投資策略，滿足他們對固收類資產淨值波動性與最大回撤值的要求。”他指出。

在Timothy Ash看來，歐美FOF機構與家族辦公室紛紛“棄股投債”，也令他們與境內私募基金（接受委託開展投資）的管理費爭議隨之降溫——此前，歐美家族辦公室認為境內私募基金業績表現裡的BETA佔比較高（即跟隨股指上漲獲得收益），因此不大願支付等同於alpha（通過自主投資管理獲得超額回報）費用，多數境內私募基金則對此表示不認可。

前述海外投資機構亞太區交易主管指出，當前采取“棄股投債”策略的海外FOF與家族辦公室未必很多，近期他反而看到不少歐美大型資管機構追加人民幣債券投資額度同時，並沒有削減A股投資比重。究其原因，他們擔心美元強勢與全球經濟衰退風險將導致不少新興市場國家遭遇資本流出與金融市場動蕩壓力，轉而大幅抬高了人民幣資產在新興市場資產配置組合的比重。

“面對大幅跑贏MSCI 中國A股國際通指數，以及夏普比率（Sharpe Ratio，私募基金在承擔部門風險下的超額回報率）高於行業平均水準的境內股票型私募基金，他們甚至願意支付較高alpha費用。”他強調說。