CF40：房地產政策調整宜早不宜遲

　　文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄機構 四十人論壇

　　目前，房地產市場確實已經有了新的變化，如二手房、新房的交易量下降，土地流拍或者低價成交，一線城市房價開始下降，二三線城市房價開始收縮，房地產投資開始掉頭等等。當前地產需求及開發商融資的相關政策亟需調整，且政策調整宜早不宜遲。

　　據新華社，中共中央總書記習近平今天主持召開中央政治局會議，分析研究2019年經濟工作。從通稿來看，以下幾點值得關注。

　　防風險仍是首要任務

　　但內涵發生變化

　　會議指出——

　　明年要繼續打好三大攻堅戰，按照已確定的行動方案，針對突出問題，打好重點戰役。

　　十九大報告首提“三大攻堅戰”，即防範化解重大風險、精準脫貧和汙染防治。此次政治局會議強調明年要繼續打好三大攻堅戰，意味著防範化解重大風險仍是明年經濟工作的首要任務。

　　但當前的防風險內涵已經發生了變化。此前，防風險更主要的是防範金融風險和信用風險，尤其是各種金融亂象所帶來的風險，因此有了金融去杠杆，有了各種壓同業、降理財、去表外，去通道的舉措，有了資管新規、理財新規，這是近兩年金融強監管最基本的出發點。

　　反觀當前，外部風險衝擊疊加內部下行壓力，實體經濟風險愈發凸顯。此前一刀切式的強監管舉措造成了今年資產價格的劇烈波動，市場在一定程度上陷入了“債務—通縮”的惡性循環，民營企業生存堪憂。

　　實際上，今年10月31日召開的中央政治局會議，已經抹掉有關“堅定做好去杠杆工作”的表述。此後，11月9日央行發布的三季度貨政報告也不再提“堅定做好結構性去杠杆工作”，二季度所提的“有效控制巨集觀杠杆率和重點領域信用風險，積極化解影子銀行風險，穩妥處置各類金融機構風險，全面清理整頓金融秩序”等防風險表述也不再提及，均表明去杠杆進入穩杠杆階段，強監管政策或將邊際松動。

　　單就金融風險而言，未來的防控重點其實也已經很明確了，即對於金控集團的監管。此前，CF40的文章提到，中國人民銀行副行長朱鶴新在公開場合表態金控集團監管，認為實踐中有一些金融控股公司野蠻生長，盲目向金融業擴張，將金融機構作為“提款機”，風險不斷累積和暴露，但相應的金融監管制度尚不完善。他還提到對於金控集團的監管思路應該是“嚴把市場準入關，明晰股權結構，完善公司治理，強化資金來源真實性監管和資本充足率監管，管控關聯交易，完善‘防火牆’制度。”。

　　另據媒體報導，監管層已經在起草金融控股公司監管辦法，可能會對金控公司的股權治理、風險隔離、關聯關係等事項建立多維度的約束機制。

　　政策重心求“穩”

　　增長區間不超過6.5%

　　會議指出——

　　保持經濟運行在合理區間，進一步穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期，提振市場信心，提高人民群眾獲得感、幸福感、安全感，保持經濟持續健康發展和社會大局穩定。

　　六個“穩”為今年7月31日召開的中央政治局會議首提，在業界看來，這六個“穩”字體現了未來巨集觀政策的重心是求穩。

　　摩根士丹利華鑫證券首席經濟學家兼研究部主管章俊最近對媒體表示，“預計明年經濟工作可能會圍繞六個‘穩’展開，基本原則是平衡和兼顧穩增長和促改革，同時防範由於全球經濟增長放緩和美聯儲政策變動帶來的系統性風險上升。”

　　六個“穩”的根本目標仍然在於穩增長，即保持經濟運行在合理區間。目前，學界和市場機構均下調了對於明年經濟增長的預判，“合理區間”大致不會超過6.5%。

　　中財辦原副主任、全國政協經濟委員會副主任楊偉民在最近一次公開演講中指出，當前製約經濟增速的短期因素主要是貿易摩擦、金融嚴監管、民營經濟離場論、若乾收縮性政策疊加且地方執行層層加碼。但從長期來看， 一些結構性問題依然沒有得到解決，如高房價對實體經濟的擠壓，加大了我國經濟的下行壓力。

　　加強逆周期調控

　　最優政策組合或為“松貨幣、寬財政”

　　會議指出——

　　要保持戰略定力，注重穩扎穩打，加強協調配合，聚焦主要矛盾，把握好節奏和力度，努力實現最優政策組合和最大整體效果。

　　業界普遍認為，接下來的政策組合將加大逆周期調控力度。中國金融四十人論壇（CF40）特邀成員、中金公司首席經濟學家梁紅認為，明年逆周期調節的重點落在財政政策上。

　　具體而言，今年初，市場對逆周期調節的關注點主要集中在貨幣政策層面。而在準備金下調4次、短端利率下行約150個基點後，市場開始更多地關注明年“積極財政政策”將如何落實。隨著經濟增長下行的壓力顯現，國務院常務會議定調“財政政策要更加積極”，但年初至今稅收累計同比增長仍達10.7%，高於同期名義GDP和財政支出增速（7.6%）。近幾個月，財政部多次表態將切實降低企業稅負，市場普遍預期明年增值稅稅率將被下調，而社保費率也將相應調低以對衝社保由稅務部門統一徵收的影響。據中金測算，將最上等16%的增值稅（VAT）稅率下調1個百分點有望減稅約2，000億元，體量相當於明年名義GDP的0.2%左右。因此，市場預期的最上等VAT稅率下調2-3個百分點可能會擴大財政赤字率約0.4-0.6個百分點。不過，梁紅認為，減稅可能只是明年財政擴張中體量較小的一部分，更多的擴張可能來自較為“被動”的減收。

　　據中金測算，即使只是保持政府支出平穩增長，所隱含的“資金缺口”意味著明年的“廣義財政赤字”需同比大幅擴張2.5兆元以上。考慮到明年總需求增長可能走弱、財政融資缺口擴大，貨幣政策或有一步寬鬆的需要。其中，可能的政策選項包括降準以及下調公開市場操作利率。

　　未提樓市調控

　　房地產政策調整宜早不宜遲

　　值得注意的是，和10月底召開的中央政治局會議一樣，此次會議隻字未提樓市調控。而今年7月的政治局會議在部署下半年經濟工作時，曾強調“堅決遏製房價上漲”、“下決心解決好房地產市場問題”；去年年末的政治局會議則將“加快住房制度改革和長效機制建設”列為2018年要著力抓好的重點工作之一。

　　目前，房地產市場確實已經有了新的變化，如二手房、新房的交易量下降，土地流拍或者低價成交，一線城市房價開始下降，二三線城市房價開始收縮，房地產投資開始掉頭等等。在CF40昨天的分析中，隨著2018年棚改政策的轉向，明年三四線城市樓市降溫也將是大概率事件。

　　梁紅認為，中國房地產周期的下行壓力在積聚。經歷兩年高於預期的增長後，預計2019年房地產投資同比增速可能降至-5%至-10%之間。而鑒於房地產行業在巨集觀經濟中的獨特地位，銷售和投資的下滑可能會對巨集觀經濟產生較大的負面影響。具體來說——

　　房地產投資和銷售增長放緩會直接拖累GDP增速，也會間接通過其較多的關聯行業影響總需求增長；

　　地產周期下行期間總體通脹水準也往往走低，因此名義增長可能面臨更大的壓力；

　　僅計算“直接”影響，地產周期下行可能拖累明年地方層面的廣義政府收入下降逾2兆元；

　　地產周期走弱可能會抑製中國的進口需求，對全球經濟增長和資產價格也有一定的抑製作用。

　　綜上，我們也就不難理解為什麽高層會對樓市調控謹慎表態。

　　梁紅等人建議，當前地產需求及開發商融資的相關政策亟需調整，且政策調整宜早不宜遲。除了地方層面的限購限貸限售政策可以考慮適度調整之外，中央層面對首套房和首套改善型住房的合理需求也可以給予一定程度的支持，包括適當放鬆房貸款首付款比例、抵押利率、適度增加抵押貸款額度等。時點上看，鑒於資產價格預期的潛在變化可能會加大巨集觀調控的難度，適當的政策調整宜早不宜遲。

　　(本文作者介紹：中國金融四十人論壇(CF40)是一家非官方、非營利性的專業智庫，定位為“平台+實體”新型智庫，專注於經濟金融領域的政策研究。)