金融監管部門要小心處理加減杠杆之事
關浣非 （作者系某國有銀行香港分行副行長，曾在香港及內地創建多家產險、壽險公司並任董事長、總裁。）
（本文刊發於《中國經濟周刊》2018年第31期）
7月31日召開的中共中央政治局會議要求，把防範化解金融風險和服務實體經濟更好結合起來，堅定做好去杠杆工作，把握好力度和節奏，協調好各項政策頒布時機。要通過機制創新，提高金融服務實體經濟的能力和意願。
雖然不能說這是前段時間疾風驟雨式去杠杆行動的結束，但未來去杠杆的方向、節奏及結構都將因此而發生變化。由此也會帶出一些問題：貨幣政策目標與監管取向衝突時該如何協調？金融監管部門應如何介入杠杆加減之事？應否設立政府介入杠杆調控的觸發機制？在經濟活動負債水準居高不下的情況下為了維持增長是否還要加杠杆或者說杠杆是否設頂？
杠杆不是如意金箍棒
因經濟增長模式收斂的彈性製約，中國經濟的增長一直未能擺脫對傳統要素的依賴，但由於土地、勞動力資源的地理屬性以及財政資源的有限性，故中央政府對經濟活動的調節基本上只能依靠貨幣政策，而貨幣政策的重心也只能圍繞經濟活動杠杆的加減打轉。
近些年圍繞貨幣投放規模的變化至少出現了以下幾種有關加減杠杆的說法：加杠杆、降杠杆、去杠杆、穩杠杆。但問題在於不同說法下的貨幣投放結果理想嗎？達到預期目的了嗎？恐怕很少有人會做出肯定的回答。因為從實際經濟活動中能看到的是社會整體負債率的節節上升，相對應的則是資金使用效率的逐步下降，隨之而生的則是資產泡沫膨脹、金融風險逐漸積聚，經濟調節難度日益增大。
這帶出一個問題，僅靠金融監管部門在加減經濟活動杠杆上做文章究竟是一服良藥，還是為了維持經濟增長目標而在飲鴆止渴？因為不僅內外部挑戰不允許中國再在杠杆上做更大發揮，即使對金融監管部門而言，如何把控杠杆也越來越成為燙手山芋，從主客觀上都要求金融監管機構要更加小心地介入處理經濟活動加減杠杆之事。杠杆並不是孫悟空手中的如意金箍棒，想讓它怎麽轉就怎麽轉，想讓它發什麽神功就能發什麽神功。
從全球範圍看，對杠杆採用激進式管理方式的經濟體不多，但遇到某種極端現象時也會用，如美國2008年起為應對次貸危機所採用的極端寬鬆的貨幣政策，但在收緊貨幣政策方面，美國則采取了漸進的方式。
杠杆對經濟活動就如藥對人體一樣，用藥次數多了會增加身體的抗藥性，動用杠杆次數過於頻繁，經濟的反應也會變得越發遲緩，其效力也會越來越弱。
近4年中國走過的加杠杆之路已證明了這一點：2008年第一輪加杠杆，GDP增速在兩個季度見到起色，從6.4%反彈到12.2%，反彈5.8個百分點，持續4個季度。2011年第二輪加杠杆，5個季度見效，GDP增速從7.5%反彈到8.1%，反彈0.6個百分點，持續兩個季度。2014年又一輪加杠杆，8個季度才見效，GDP隻從6.7%反彈到6.9%，反彈0.2個百分點，持續兩個季度。
去杠杆不能“一刀切”
企業經營中的杠杆是既有資本與負債之間的比例關係，而經濟活動中的杠杆則指經濟總量與總負債規模間的依托關係。
截至6月末，廣義貨幣（M2）餘額177.02兆元，同比增長8%，社會融資規模存量為183.27兆元，同比增長9.8%；上半年國內生產總值418961億元，按可比價格計算，同比增長6.8%。M2增速和社會融資增速都高於GDP增速，二者各自的總量都已在GDP總量的4倍以上。
而從今年4月末財政部發布的2018年1—3月全國國有及國有控股企業經濟運行情況看，截至3月末，國有企業資產總額164兆元，負債總額106.6兆元。計算可得，彼時國企負債率接近65%，這一數據和國內企業平均水準相比仍然偏高。例如，據國家統計局公布的數據，2018年3月末，全國規模以上工業企業資產負債率為56.4%。目前，高負債的重點領域仍是國有企業和地方政府。
中國經濟活動杠杆水準高，這是一個不爭的事實，因此說去杠杆是中國的一個必然的選擇。然而，中國經濟活動的高杠杆有客觀的時代背景和多重原因：一是中國經濟數十年來一直處於順周期狀態，並未經受過真正意義上周期變化的洗禮；二是貨幣嚴重超發，錢只能在域內循環周轉；三是地方政府、國企一直奉行依托負債實現資產擴張的發展模式；四是因融資結構偏狹，間接融資的二元結構一直未能得到改善，整個社會的負債率必然會節節上升。
但杠杆水準是一個總體比例，於不同地區、不同部門、不同企業會有不同的表現，不能采取“一刀切”的方式去處理，不然這種顛覆某種金融供給方式的做法必然會導致一部分企業的“窒息”。
中國前一段時間的金融整頓實際上解決了“破”的問題，但還未解決“立”的問題，甚至連用3年時間化解重大金融風險的耐性都沒有，急於在短時間內速戰速決，其後果一定是造成相當程度的經濟活動“窒息”。這等於斷了相當數量的企業原有獲得資金的管道後卻不給提供另外的出路。用當下流行的說法，這也是監管的一種“霸凌”。這也等於忽略了一個基本的經濟常識：所有的金融危機都是與杠杆聯繫在一起的，快速去杠杆常常就是金融危機的導火索。
多少年來，中國出的很多問題是因為混淆了一般和個別的差異，用一個原則、一個目標去處理千差萬別的具體問題，表面上看似乎有理，但行動的結果卻往往不盡如人意。現在又遇到了“穩杠杆”的問題，那又遇到該穩誰的杠杆的問題？
金融戰與貿易戰常相伴而生
杠杆高低是一個多種因素共同作用的結果。金融機構出於對風險的考慮，行業出於對產業周期的判斷，政府為熨平經濟波動、市場震蕩所采取的行動，都會在杠杆選擇上有所體現。
就經濟活動健康與否而論，杠杆只能算是一支溫度計。杠杆率高時金融監管部門要找出原因，做出前瞻性的判斷及風險預警，甚至對火上澆油的金融現象做出抑製，而不能不問青紅皂白地釜底抽薪。
貨幣政策的核心是要維持市場流動性的適度充裕，而不是支持負債率居高不下。因此央行與監管部門間需建立靈敏暢達的關注各區域、各行業杠杆變化及資產價格變化的合作機制，設定影響杠杆變化基礎因子動態追蹤體系及可容忍上落區間，設定介入調節觸發機制，以避免杠杆大起大落所形成的金融風險及泡沫，避免因此出現的資本市場大幅波動和經濟的大起大落。在這一方面尤其需要政策調控部門和監管部門分工清晰，明確各自責任要求，防風險於未然。
未來的金融監管，最基本和最重要的職能就是對金融機構各種風險進行持之以恆的動態監管，而不是再在所謂的資源配置上做文章，或在監管行為上經常搖擺不定、冷熱無常。一個國家只要擁有不被非經濟因素過多左右的貨幣體系、擁有各類金融風險能得到適度控制並不會對貨幣傳導機制造成侵蝕的監管體系，那金融活動才能發揮出應有的效率，才不會出現成也杠杆、敗也杠杆的扭曲現象。
在當前情況下，金融管控部門對受監管對象在操作層面要提出清晰的融資服務杠杆容忍度分類指引，設定資產負債率、資產回報率、資產配置主業偏離度的控制指標，減少客戶的非實體經濟活動貨幣佔用，以此擴大金融機構的資金投放規模基礎，優化金融機構的資金投放結構，從而降低資金的配置成本並提高資金的配置效率。
針對國企及地方政府負債高居不下的情況，財政部門、國企管理部門、金融監管部門要建立行之有效的控制國企及地方政府隨意增加負債的約束機制，把相關指標納入到對有關方面的考核體系中，逐步改變國企和地方政府以增加負債實現資產擴張的不良習慣。
在堅持堵旁門，開正門，繼續壓降一些領域、行業過高杠杆的同時，要從制度上解決一部分民企、中小企業一直存在的融資難問題，改變金融機構因考核制度所導致的風險約束導向和風險偏好，通過對一些優秀民企、中小企業的扶植使中國經濟煥發出新的生機。
優勝劣汰是市場經濟一種再正常不過的現象，故對奄奄一息的企業不應搭救，而是要盡快出清，否則，市場的效率就永遠無法提升，貨幣也只能是低效率或無效的投放。同時更要認清，中國經濟問題的核心在於供求失衡，而不是簡單的貨幣問題，現在需要系統地分析病因、對症下藥、活血化瘀，金融業需要從擴大優質供給和激發需求兩端積極做出創新努力，促進經濟發展態勢的進一步改善。
在把握經濟活動杠杆問題時還必須看到，現代貿易戰和現代金融戰常相伴而生，而金融戰是不用發出開戰號令的。在美國發出貿易戰信號的同時，金融的戰火實際已經點燃，反映在人民幣貶值、資本市場功能受到抑製等方面。
所以中國在考慮杠杆問題上尤其需要考慮因美國引起的貿易戰和貨幣戰爭對自身貨幣政策、信貸政策、資本市場政策、市場開放政策、風險控制政策等的連鎖影響，做到在貿易戰和金融戰兩方面相輔相成，不出現大的閃失，否則，一方面的失利必然造成另一方面的被動和損失，最後的結局是不言而喻的。
責任編輯：趙子牛
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