文/新浪財經意見領袖專欄作家 任澤平 甘源 石玲玲
影子銀行資金主要來源於銀行同業負債、表外理財、權益資金，運用於房地產、地方融資平台、民企和小微企業等。影子銀行貨幣創造機制與傳統銀行相似，主要通過銀銀同業、非銀同業、非銀投資和表外理財四種渠道，目前銀行同業和非銀投資是核心。
1 重新認識貨幣創造渠道
貨幣創造理論中，當貨幣由金屬鑄幣階段進入信用貨幣階段後，貨幣數量就不再受到貴金屬數量的限制，此時貨幣就由銀行體系來創造。但是，貨幣創造並不是中央銀行的特權，而是發生在商業銀行的每筆貸款業務和其他購買外匯、購買債券、同業業務、投資業務中。
1.1 傳統渠道：央行與商業銀行
目前中國貨幣創造的完整渠道包括三個層次：第一層是央行投放的基礎貨幣；第二層是商業銀行傳統表內貸款、購買外匯和購買債券的貨幣創造；第三層是影子銀行的貨幣創造。央行掌握著貨幣創造的總閘門，商業銀存款是“引水渠”，通過客戶存款的增加進行貨幣創造，而非銀金融機構、非金融企業和居民部門之間的貨幣往來都是存款的轉移，並不會創造新的貨幣，只是實現了貨幣轉移。
第一層渠道：中央銀行基礎貨幣投放。央行基礎貨幣也叫儲備貨幣或高能貨幣，主要包括貨幣發行和存款準備金，基礎貨幣×貨幣乘數=廣義貨幣總量M2，故基礎貨幣能夠創造數倍於自身的貨幣餘額。近年來，我國基礎貨幣投放渠道發生了重要變化：
1）國外淨資產是基礎貨幣投放的主要渠道，但隨著穩定性的提高，重要性有所下降。國外淨資產的主要組成是外匯佔款，過去由於中國的雙順差，外匯佔款在央行資產負債表中比重較高，導致國外淨資產投放的基礎貨幣不斷上升，最高在2009年10月佔比141%。後隨著中國貿易結構的改善，由國外淨資產投放的基礎貨幣目前穩定佔比70%。
2）對金融機構債權是基礎貨幣投放的重要渠道，央行基礎貨幣投放靈活性、主動性增強。為了對衝外匯佔款的下滑對基礎貨幣投放的衝擊，對金融機構債權的佔比由2014年3月的7.72%上升到2018年9月的36.26%。對金融機構債權的投放渠道主要是央行的公開市場操作，所以隨著其佔比的上升，公開市場操作常態化，央行可以主動管理貨幣投放。
3）債券發行已退出歷史舞台。債券發行的主要組成部分是央票，是為了對衝外匯佔款的影響，回籠基礎貨幣資金使用的工具。隨著外匯佔款佔比的穩定、公開市場操作的發展，債券發行由最高佔比的-51.48%下降到目前的0。
第二層渠道：商業銀行貸款/購匯/購債。傳統的貨幣創造渠道主要是貸款、購買外匯和購買債券，由於我國間接融資體系，商業銀行成為我國貨幣創造的主要渠道。
從存量上來看，發放貸款是商業銀行貨幣創造的主要渠道，這與我國以間接融資為主的模式相關，目前穩定增長。隨著我國經濟的快速發展，貸款成為經濟增長的主要資金支撐渠道。目前發放貸款所創造的貨幣處於一個穩定增長的階段。
2016年之前，購買外匯是貨幣創造的第二大渠道，目前基本保持穩定金額。中國加入WTO之後，由於“雙順差”，購買外匯創造的貨幣快速增長。2008年金融危機之後，我國國際收支趨於平衡，外匯佔款增速放緩。2014年到達頂峰之後，2015年外匯佔款絕對量出現趨勢性下降。到2016年才逐步穩定下來，目前絕對金額保持在21.5兆元左右波動。
2017年4月之後，購買債券成為貨幣創造的第二大渠道，目前處於穩定增長階段。貨幣供給新常態的一大變化就是債券淨投資增速保持增長，成為第二大貨幣創造渠道。
1.2 新型渠道：影子銀行
第三層渠道，影子銀行貨幣創造，是新型貨幣創造渠道。中國影子銀行是從事金融中介活動、具有與傳統銀行類似的信用、期限或流動性轉換功能，但未受巴塞爾Ⅲ或同等監管成都的實體或準實體。我國是間接融資體系為主的國家，但是商業銀行貨幣創造規模受法定存款準備金率限制，實際中還會受到資本充足率、撥備覆蓋率等監管政策以及信貸政策約束。同時，由於貸款風險權重較高，信貸投放房地產行業、地方融資平台以及“兩高一剩”行業方向也受到限制，這樣就影響到銀行的資產擴張大小，即貨幣創造規模，也會影響到銀行的利潤。因此，銀行有動力把受監管較多資本消耗較高的貸款資產項目轉變為受監管較少資本消耗較低的同業往來、信託收益權等資產或表外資產，同時負債項目存款不受影響，這樣滿足了企業的貸款需求也使自身不閱聽人多監管約束。影子銀行的貨幣創造渠道由此產生。
2 影子銀行的定義與體系
2.1 美國影子銀行
國際上普遍認為，影子銀行是在銀行系統之外進行資產證券化活動，尤其是從事或促進杠杆和轉換類活動的金融中介，它們不受監管，不能得到公共部門直接的流動性支持。
美國影子銀行在1970年混業經營中逐步發展起來，資產證券化模式為主。20世紀70年代，美國市場利率上升，但聯邦儲備委員會頒布Q條例，對活期存款、儲蓄存款和定期存款實行利率管制，這就導致大規模的資金受限於銀行存款承保上限，活期存款無法滿足機構投資者的投資需求，因此轉而尋求影子銀行支持。此外，銀行業開始著力設計新型金融工具，通過資產證券化的模式開展大量的表外業務，擴展資金來源。
美國影子銀行資金主要來源於貨幣市場基金，獨立於銀行體系外，脫離監管。在美國，影子銀行業務圍繞證券化模式展開，涉及眾多複雜的金融衍生品，影子銀行資金主要來源於共同基金，投行、對衝基金等在貨幣市場上向共同基金融入資金，購買各類貸款，對貸款進行資產證券化，然後銷售給各類機構投資者，與商業銀行並行存在，形成競爭關係。美國影子銀行脫離監管，依靠資本市場調節和機構自身約束，風險水準較高，一旦回購市場擠兌，就容易出現危機。
2.2 中國影子銀行
中國影子銀行是信貸主導的中介模式，獲取監管套利，是傳統金融的補充。中國影子銀行以非銀行金融機構為主，主流過程是銀行發行理財產品或通過同業負債募集資金，借助信託、券商、基金等非銀機構通道，將資金以信託貸款、委託貸款、未貼現銀行承兌匯票等方式發放給微觀主體。資金主要來源於銀行信貸、同業負債和權益資金，以零售融資和批發融資為主，少有二級市場。
金融抑製和監管套利是中國影子銀行發展的主要原因。其一，從制度角度，銀行收益與授信風險不對稱，增加了套利空間，催生了影子銀行業務；其二，從商業銀行角度，監管機構為降低商業銀行金融風險，對商業銀行的資本充足率、存貸比都有明確的限制，並設置貸款限額等監管指標，商業銀行為繞開監管並提高收益，探索創新金融工具業務模式，開展信託貸款、委託貸款等影子銀行業務；其三，從監管與實體經濟角度，一方面，信貸規模監管趨嚴，2011年央行開始實施合意貸款約束機制，控制投放貸款節奏和規模，銀監會主導開始控制“月度信貸規模”，導致部分銀行信貸額度緊張，另一方面，信貸投向監管趨嚴，2010年國務院19號文要求提高融資平台公司貸款的風險權重，銀監會39號文嚴控新增平台貸款，“國十一條”要求銀行加強房地產信貸風險管理，嚴禁對不符合信貸政策規定的房地產開發企業或開發項目發放房地產開發貸款，至此，地方融資平台和房地產領域的貸款受到嚴監管，民企、中小企業融資難度加大，不得不從商業銀行之外的途徑來滿足日益強烈的融資需求。
3 中國影子銀行資金來源與資金運用
3.1 資金來源：同業負債、表外理財、權益資金
影子銀行的核心功能是從事常規信貸以外的信貸發放活動。中國影子銀行並不存在信貸收支表和資產負債表，但我們可以從資金來源和資金運用兩個角度分析：
中國影子銀行資金主要來源於銀行同業負債、表外理財、權益資金。由於我國間接融資體系為主，影子銀行的資金大多需要通過銀行或非銀金融渠道獲得：1）居民財富增加，對資產保值增值的需求強烈，存款脫媒，理財產品應運而生，為影子銀行提供了重要的資金來源；2）銀行同業負債也是影子銀行的主要資金來源，同業負債=對其他存款性公司負債+對其他金融性公司負債+同業存單餘額；3）非銀行金融機構通過信託計劃、債權計劃等募集資金；4）民間融資資金，民間借貸等也成為影子銀行的資金來源，如小額貸款、P2P、典當行、地下錢莊等。從規模來看，2018年末，同業負債餘額約40兆元，非保本理財餘額約22兆元，資金信託餘額19兆元，但其中有大量的重疊和交叉，不能簡單進行疊加。
3.2 資金運用：房地產、地方融資平台、兩高一剩
從影子銀行資金合作渠道看，銀行在每個階段都尋求與監管阻力最小的通道合作。
1）2008-2011年，銀信合作大幅起落。2008年83號文明確了銀信理財、信貸資產證券化和信託計劃推介等模式，等於間接認可了銀信合作；隨後2010年銀監會限制信貸資金投入房地產行業，並擬定地方融資平台名單，銀行信貸投放受限制，尋求監管突破，進一步通過銀信合作投放資金，2010年9月銀信合作規模佔比高達64.02%。高速發展必然帶來高風險和嚴監管，因此2010年8月起，監管趨嚴，銀信合作面臨高壓，銀監會72號文要求銀信理財合作中融資類業務餘額不得超過30%，2011年7號文再次對表外銀信融資類業務附加9%的資本計提，銀信合作受阻並開始下滑。
2）2012-2014年，信託通道監管趨嚴，證券、基金通道監管放鬆，單一通道向多通道模式演變。一方面，2012年銀行資本監管趨嚴，出表需求增加；另一方面，券商創新大會後，券商資管、基金子公司等成為新的通道，且相比於銀信合作，兩者並無明確的淨資本約束，銀證、銀基通道開始大規模發展，銀行理財募集資金大量購買券商、基金的資管計劃，並投向非標資產。多通道後期，理財投資非標受限，同業模式應運而生，銀行資金投資信託收益權，再投向非標資產，成為這一階段的主要模式。同樣，高風險的多通道業務也引起了監管關注，2013年銀監會8號文設置銀行理財投資非標上限，2014年127號文對買入返售業務進行嚴格限制，多通道模式落幕。
3）2013-2016年，表內同業業務興起，銀行負債端成為影子銀行的核心驅動力。2013年央行多次降準降息，銀行間流動性充裕，利率中樞下行，表外監管趨嚴，影子銀行資金逐步回表、開展同業業務；2013年12月同業存單發行及存貸比廢除，銀行負債杠杆可被無限放大，同業存單作為銀行重要的負債形式開始壯大。如下圖所示，銀行A通過同業理財或同業存單委託銀行B投資，銀行B通過非銀金融機構投資資管計劃，委外機構對通過銀行C進行債券質押加杠杆，提高委託資金收益率。
雖然影子銀行最終投向並不明確，但非標是重要領域，而非標大多投向了信貸限制領域，包括房地產、地方融資平台、資金短缺的中小微企業和“兩高一剩”等領域。1）政策限制資金投向房地產和地方融資平台，疊加2015年後實體經濟回報率有所下降，因此大量影子銀行的資金流向了房地產行業和地方融資平台；2）銀行傾向於將貸款投向大型國企，導致民企、小微企業獲得的信貸相對不足，因此民企、小微企業也傾向於通過影子銀行進行融資；3）“兩高一剩”行業同樣受到信貸投向限制，需要尋求影子銀行支持。因此，影子銀行對民企、中小微企業、房地產企業的影響較為顯著，影子銀行監管趨嚴，民企和小微企業融資大多面臨融資難融資貴的問題，且往往伴隨著房地產調控的趨嚴。
從分項來看：1）銀行理財對接的資產中，非標債權的佔比較高，主要是委託貸款、信託貸款、受益權和信用證，該類資產大多投向房地產、地方融資平台；2）從資金信託餘額投向來看，2017年以來投向房地產和工商企業的資金有所增加，投向證券市場和金融機構的資金有所減少，監管收緊使得信託資產由金融行業向企業貸款、基建、房地產行業逐漸轉移，與2014-2015年的狀況剛好相反，政策對影子銀行監管的鬆緊與對實體經濟的支持力度息息相關。
4 中國影子銀行信用創造規模
影子銀行規模測算方法較多，包括分項加總法、負債剔除法、渠道拆解法和央行孫國峰的負債核算法。但是，分項加總法未考慮到資管產品的交叉持有，導致影子銀行規模被高估，而負債剔除法隻考慮銀行表內，導致影子銀行被低估，渠道拆解法也無法將銀行理財和其對接的資產進行拆分，因此也存在高估。因此，我們參考央行孫國峰的負債核算法和穆迪定期公布的中國影子銀行規模，自上而下和自下而上相互驗證。
負債核算法自上而下進行測算，能夠更好把握影子銀行總量。參考央行孫國峰《中國影子銀行界定及規模測算》中的統計方法，影子銀行規模=非銀部門持有的銀行總負債-銀行非影子銀行資產，從結果出發，能夠更好的把握影子銀行總量。根據我們的測算，2018年底中國影子銀行規模約37兆元，較峰值2016年的43兆元有所下滑，佔銀行貨幣創造總規模的比重也下降至17.6%。
在負債核算法下，影子銀行大致經歷4個階段的變化：
第一階段，2004-2007年，影子銀行信用創造規模穩步增長，佔比平穩提高。在次貸危機爆發前，影子銀行信用創造規模在5-10兆元，傳統銀行業務是貨幣創造的主要途徑。
第二階段，2008-2010年，影子銀行信用創造規模快速增長，佔比先升後降。2008年次貸危機後，政府頒布4兆計劃刺激了銀行資產擴張，但傳統信貸業務受到資本充足率、投向等限制，因此影子銀行信用創造規模快速膨脹，信託貸款、委託貸款等快速擴張。在此階段，銀行渠道信用擴張的核心地位沒有發生本質變化，但影子銀行的重要性有所加強，風險開始聚集。
第三階段，2011-2016年上半年，影子銀行信用創造規模穩步增長，佔比逐步下滑。2010年四季度央行開始實施穩健貨幣政策，對房地產等行業提出了明確的信貸政策和限制，為了規避政策限制，銀行開始通過同業業務和投資業務將貸款資產轉出為影子銀行，滿足房地產業務和地方政府融資平台的融資需求。
第四階段，2016年下半年至今，影子銀行信用創造規模大幅下滑，佔比也大幅下降。一方面，2016年以來影子銀行受到嚴監管，加之2018年資管新規頒布，去通道、消除多層嵌套，影子銀行規模持續萎縮，在整體貨幣創造中的佔比不斷下降；另一方面，經濟增速下行、信用風險有所加強，影子銀行信用創造功能有所下降。
2）穆迪的測算採用自下而上的方法，拆分影子銀行渠道，測算出2018年底中國影子銀行規模61.3兆元，主要渠道是委託貸款、理財產品對接的銀行表外、證券公司和基金。2018年末，委託貸款、信託貸款、銀行表外、證券公司和基金對應的資產規模分別為12.4兆元、7.9兆元、15.8兆元和8.6兆元，與2017年相比影子銀行總規模下降4.3兆元，與金融去杠杆和資管新規監管趨嚴相關。
從穆迪的測算分項來看：委託貸款佔比始終保持在20%左右，相對穩定；信託貸款在2014-2016年期間佔比有所收縮，主要受銀信合作監管影響，銀信通道被券商資管和基金通道搶佔；未貼現銀行承兌匯票在2015年以前佔比高達25%，但2015年起大幅收縮，主要是2015年票據監管收緊，經濟下行壓力大，企業回報率下降，疊加央行多次降息，貸款利率下行，與承兌匯票利差收窄，所以企業傾向於貸款渠道融資；理財產品對接資產方面，2015年開始理財產品對接的資產大幅擴容，主要是由於銀行理財迅猛發展，其對接的同業業務、券商資管和基金等多通道監管有所放鬆，成為影子銀行的核心渠道；其他渠道，包括財務公司貸款、民間借貸等，佔比基本穩定。在不同階段，隨著監管重點的變化，銀行影子銀行的核心渠道也在不斷變化。
2017年是影子銀行規模出現轉折的關鍵時點，目前理財產品對接的銀行表外、證券和基金是當前信用創造的核心渠道。從兩種測算方法對比來看，穆迪的測算方法屬於分項加總，因此存在一定高估，但適合於自下而上分析影子銀行結構，孫國峰測算法自上而下，更貼近影子銀行真實規模。但是無論採用何種方法，2017年都是影子銀行轉折的關鍵時點，影子銀行規模開始出現下滑。2014年以前，社融口徑的表外融資是影子銀行的主要渠道，2014年以後，理財產品對接的銀行表外產品開始逐步擴容，尤其是2015-2016年，銀行信貸回表，理財產品對接的銀行表外、券商資管和基金渠道開始大規模增長，成為影子銀行的核心渠道，這與第三部分提到的監管政策密切相關。2018年末，理財產品對接的渠道（銀行表外+證券和基金）佔影子銀行40%，社融口徑（委託貸款+信託貸款+未貼現銀行承兌匯票）渠道佔比39%，其他渠道佔比合計21%，銀行同業和非銀投資成為影子銀行擴張的核心渠道。
5 中國影子銀行信用創造機制
銀行通過資產端和負債端業務分別驅動影子銀行發展，銀行通過表外理財或同業負債募集資金，資產端通過非銀機構開展類信貸業務，主要是非銀投資模式，而負債端主要通過銀銀同業和非銀同業模式投放資金。目前，最核心的渠道是表外理財對接的銀行同業和非銀投資。
5.1 非銀投資渠道
非銀投資渠道指的是，銀行向非銀行金融機構提供類似貸款的融資，將本應記於貸款科目下的資產記入投資資產科目下，非銀金融機構再將貸款轉給企業，即銀信/證/基/保/資合作。非銀投資的實質是將信貸資產隱匿為投資資產，並轉記在表內的“可供出售金融資產”和“應收款類投資”等科目，與非銀同業渠道不同的是，貸記科目是投資資產而非同業資產。銀行負債端增加的企業存款源於資產方增加的 “某資產”（多為債券和非標資產）。
案例1：銀行A委託信託公司B設立一個投資於企業的信託產品。銀行A通過購買該信託產品把資金轉移給信託公司，信託公司B再把錢轉給企業。此時，銀行A購買信託產品，企業多了相同金額的存款，故銀行A負債端增加企業的存款、資產端增加“應收账款”或“可供出售類金融資產”科目，貨幣得到創造。在此過程中，信託公司隻充當通道，真正創造貨幣和信用的主體仍然是銀行A。
可以看出，影子銀行雖然參與的機構種類較多，涉及的資金流向較多，但本質上來說還是借貸業務。無論交易結構如何複雜、資金鏈條如何複雜，資金的提供者都是銀行，最終獲得資金的是那些無法通過正常的表內借貸獲得資金的企業。從中參與的其他機構只是起了一個“通道”的作用，獲取通道費用，並沒有起到實質的作用。銀行才是貨幣創造的主體。值得關注的是，非銀投資渠道所涉及的信用創造包括兩部分，一是銀行投資“某資產”時負債擴張，廣義貨幣增加；二是表內負債和資產轉出表外，釋放存款準備金，為銀行再次創造信用貨幣騰挪了空間。因此，銀行進行非銀投資後，表外融資增多，表內資產規模不變，總貨幣量增加。
5.2 銀銀同業渠道
銀銀同業渠道指的是銀行並不直接向企業放貸，而是借用另一家銀行的通道間接放貸。銀行A與銀行B合作，通過對方銀行向企業提供資金，將原本應記於貸款科目下的資產記在同業資產下，貸款轉變為同業資產，從而可以規避監管約束。目前，銀銀合作渠道最常見的三種渠道是“買入返售銀行承兌匯票”、“同業代付”和“買入返售信託收益權”。
案例2：某企業向商業銀行A貸款，但銀行A受貸款投向限制不能直接放貸。銀行A委託銀行B提供通道服務向企業提供融資，通過同業代付方式實現，承諾未來向銀行B歸還本金和利息。此時，由於銀行A尚未發生資金變化，銀行A的資產負債表不變，只是在表外記下還本付息的承諾；銀行B提供資金，企業多了相同金額的存款，故銀行B負債端增加企業的存款、資產端增加同業拆出科目，貨幣得到創造。在此過程中，銀行B只是通道，作用是隱匿貸款資產，而銀行A才是真正的資金方和貸款風險承受方，該操作與傳統的貸款資產並無本質差別。
5.3 非銀同業渠道
除銀銀合作外，銀行也與非銀金融機構合作實現影子銀行放貸。商業銀行通過“同業拆借”、“同業存放”和“買入返售”操作，向非銀金融機構融出資金，同時，負債端會產生等額同業存放，銀行資產負債表擴張。之後，非銀金融機構將資金放給企業，將銀行非銀之間的同業存款轉化為企業存款，實現貨幣創造。
案例3：銀行A向非銀金融機構B融出資金100元，拆放同業科目增加100元，同時銀行A負債方等額增加同業存放100元。隨後，非銀金融機構B通過委託貸款方式將100元資金轉化為企業存款。
5.4 銀行理財渠道
根據理財產品的風險承擔可以把理財產品分為保本型理財和非保本型理財。由於保本型理財由商業銀行承擔風險，所以應納入商業銀行資產負債表內核算，不屬於影子銀行；而非保本型理財不需要商業銀行承擔風險，一般納入商業銀行資產負債表外核算，屬於影子銀行。
案例4：
保本型理財創造信用，不屬於影子銀行。假如居民用本來存放在銀行的存款購買了商業銀行A的保本型理財產品，則居民的儲蓄存款變成結構性存款，並沒有改變貨幣供給。但當理財產品最終轉化為企業存款時，銀行資產端會增加相同金額的企業存款，從而資產負債表擴張，貨幣創造。但由於保本型存款屬於銀行表內業務，不屬於影子銀行創造的貨幣。
若居民用存款購買了商業銀行A的非保本型理財產品，則商業銀行A負債端的居民存款將出表，資產端相對應的資產也將出表。考慮到理財產品最終會轉變為企業的存款，所以最終商業銀行A負債端由原來的居民存款轉變為企業存款，資產端是相同金額的資產項目。需要注意的是，非保本型理財的信用創造是通過貨幣轉移實現的，並不創造存款使得表內貨幣增加，但資產出表會釋放準備金，為信用貨幣創造提供新的空間。
6 總結：客觀看待影子銀行的信用創造
影子銀行規模與流動性、監管政策密切相關：流動性不足、監管政策放鬆，則影子銀行擴張，流動性充裕、監管政策收緊，則影子銀行收縮。傳統的貨幣創造渠道央行和商業銀行都處於監管可控的範圍，而影子銀行擴張大多脫離監管，且存在杠杆較高、期限錯配等風險，因此一旦出現流動性緊張或信用暴露則會帶來不可估量的風險。故影子銀行規模與流動性和監管政策密切相關：2008-2011年，政策對銀信合作從認可到嚴監管，促進影子銀行大起大落；2012-2016年，貨幣寬鬆、非銀監管放鬆，支撐券商資管、銀行同業等多通道渠道發展，再次帶動影子銀行擴張；而2017年至今，流動性合理充裕，金融去杠杆疊加資管新規頒布，影子銀行監管趨嚴，規模大幅收縮。
影子銀行削弱貨幣政策效果、拉長信用中介鏈條，降低貨幣供應量的可控性。影子銀行對貨幣傳導的影響具有多面性，其一，影子銀行存在像傳統銀行一樣的信用創造機制，但影子銀行脫離監管，使得社會貨幣供應總量存在“漏出”，聚集風險；其二，影子銀行通過銀信、銀證、銀基等合作實現信用創造，拉長了信用中介鏈條，使貨幣政策傳導中出現更多不確定性和難以控制的風險；其三，影子銀行的信用創造擴大了信貸規模，降低了貨幣供應量的可測性、可控性和最終目標的實現。因此，影子銀行的存在會使央行貨幣政策操作與實際效果產生一定的偏差，削弱貨幣政策效果。
影子銀行大多投向信貸限制領域，對民營經濟、小微企業、房地產行業的影響較大。影子銀行資金大多投向信貸難以直達的領域，包括地方融資平台、房地產行業、民企和小微企業等。由於該類平台難以從銀行獲得充足的貸款，一旦影子銀行監管收緊，將面臨融資難、融資貴的問題，資金成本推高，導致惡性循環；但如果影子銀行過度放寬，該類平台由於風險較高，又容易滋生信用風險。因此，影子銀行監管的鬆緊與政策對實體經濟的支持力度密切相關，影子銀行松，則對民企、房地產、地方融資平台支持力度大，影子銀行緊，則對民企、房地產、地方融資平台等支持力度小。
全面客觀看待影子銀行發展的利弊。中國是信貸主導的中介模式，影子銀行是傳統金融的補充，其風險在於產品設計不合理帶來的流動性風險、期限錯配風險和收益錯配風險，以及參與主體中的過剩產業、房地產產業、地方融資平台等順周期行業所帶來的信用風險。但是也要看到，影子銀行發展客觀上緩解了金融系統長期存在的中小微企業融資難貴問題，完善了信貸市場發展。未來，在守住金融系統風險時，加強監管和制度約束，引導影子銀行向合規、健康、可持續的方向發展。
(本文作者介紹：恆大集團首席經濟學家，恆大經濟研究院院長。曾擔任國務院發展研究中心宏觀部研究室副主任、國泰君安證券研究所董事總經理、首席宏觀分析師。)
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