作者：BOOX Research，美股研究社，公眾號：meigushe，關注加入美股交流社群，和群內大神一起探討哦
摘要
在無線市場飽和的情況下，不溫不火的增長，再加上對周期性疲軟的擔憂，應該會給該股的未來走勢帶來壓力。
迪斯尼 + 和時代華納流媒體服務的推出可能會加速 Fios 視頻業務的用戶流失。
5G 服務推出的財務影響可能會被稀釋，因為大規模採用還需要2-3年時間。
4% 的股息收益率歷來代表著重要的技術阻力水準和短期賣出信號。
威訊公司是美國電信行業的領導者，是美國用戶數量最多的移動網絡運營商公司。 該股在過去一年中已經成為大贏家，上漲了19% ，穩固地超過了整個市場。 與競爭對手美國電話電報公司(at & t)相比，總體業績保持穩定，資產負債表更容易管理。 不過，我擔心的是估值問題。鑒於新興市場的增長不利，我認為這個估值定價過於激進。 我看跌 VZ，因為我認為，市場通過許多基於交易的市盈率給股票分配的質量溢價是不合理的。 隨著投資者為潛在風險要求更高的收益率，VZ 未來應該會走低。
每月股票價格表。 來源: FinViz.com
威瑞森公司的熊市案例
1. 飽和的美國無線市場。 必須與無線移動市場競爭是為了所有的意圖和目的，一個成熟的和飽和的。 據估計，美國80% 的人口擁有智能手機。 實際上，每個想要的人都擁有一個。 這家公司在年度報告中描述了環境狀況。
美國無線市場已經實現了智能手機的高滲透率，這降低了該行業新手機連接增長的機會。
事實上，2018年零售連接總數增長了1.5% ，達到1.18億客戶，但實際上第一季度略微下降了4.4萬。 該公司第一季度所有業務部門的總收入同比增長1.1% 。 這裡的疲軟增長並不是什麽秘密; 問題在於 Verizon 目前4.2% 的股息率既不是成長股，也不是估值過高的"價值"。 這是一個奇怪的地方，股票將努力證明其合理性。
市場普遍預計，2019財年該公司收入將增長0.8% ，2021財年僅增長2.5% 。 我認為，基於下文將進一步討論的我的一些觀點，這些估計存在不利之處。
2、 鋼絲繩分段阻力。 包括固定電話語音、企業解決方案以及消費者 Fios 服務在內的細分市場近年來一直在拖累營業收入，原因是一些不良的結構性趨勢。 互聯網電話和視頻短信的出現，在很大程度上使許多家庭消費者的傳統電話線變得多餘，而且似乎許多企業也在朝這個方向發展。 Verizon 的"語音連接"在第一季度下降了9% 。 我認為企業解決方案的弱點在第一季度下降了4.5% 尤其令人擔憂。 管理層在電話會議上對業績的描述如下:
我們的企業解決方案、合作夥伴解決方案和業務市場收入分別下降了4.5% 、12.5% 和4.9% ，這主要是由於技術變革和前面提到的價格壓力。
這裡的"技術轉變"很可能是指其他公司提供的基於雲的通信網絡解決方案。 從某種意義上說，Verizon 的合作夥伴正在"掐斷"Verizon 與利潤豐厚的企業服務業務之間的聯繫。 這是一個沒有得到足夠討論的話題，但 Verizon 企業和合作夥伴解決方案業務的惡化，突顯出該公司缺乏戰略，無法與正在取代 Verizon 的軟體即服務(SaaS)供應商競爭。 我認為，在未來幾個季度，這可能成為一個更大的問題，並將加劇熊市的情況。
分組結果。 來源: VZ Q1結果
3、隨著迪斯尼 + 和時代華納今年推出流媒體服務，Fios 視頻用戶的損失可能會加速。 我相信全行業的電視"掐線"和 Verizon 的低迷的 Fios 視頻虧損仍然處於早期階段。 第一季度，整個行業的付費電視用戶總數下降了1.9% 。
臍帶切斷趨勢: 來源 / tvtechnology.com
Fios 付費電視分銷平台在2017年初達到頂峰，擁有約470萬用戶，在過去兩年裡淨損失了28萬用戶。 2019年第一季度53k 用戶損失比去年同期的22k 有所增加。 消費者觀看媒體的習慣繼續演變，對捆綁包的需求變得不那麽迫切，因為通常較便宜的點菜選擇的數量。
我看到迪斯尼 + (DIS)和時代華納(TimeWarner)今年的流媒體服務的推出，代表著下一個減少數據線切割的時代。 今年晚些時候，目前和潛在的消費者將有兩個理由避免使用 Fios 視頻。 如果用戶選擇只是簡單地擁有一個互聯網包並獨立訂閱流媒體服務，那麽用戶淨損失可能會大幅增加。 消費者仍然想要 Fios 互聯網的光纖網絡，但是 Fios 視頻電視服務可能會變得不那麽吸引人，當數量過多的流媒體服務提供足夠的內容點菜選擇。 這種情況對整個行業都有影響，但與 Verizon 有關; 最大的影響將是情緒的轉變。
迪士尼經典動畫電影。 資料來源: 投資者日簡報
在第一季度，Fios 互聯網收入的增長剛好抵消了視頻業務的虧損。 從運營數據來看，Fios Video 對 Fios Internet 客戶的比例從2018年第一季度的78% 下降到了第一季度的72% 。 這意味著越來越多的消費者選擇隻使用互聯網服務和電視套餐。 即使 Fios 互聯網可能會是一個更強大的產品，並繼續增長，潛在的加速下視頻流失可能超過任何積極的 Fios 互聯網數字。
分組結果。 來源: VZ Q1結果
沒有任何跡象表明 Fios 視頻的下降趨勢會在不久的將來逆轉甚至穩定下來。 我相信，無論市場目前的定價如何，都會有不利的一面。 今後視頻數量的"意外"下降將壓低利潤率。 考慮到2019年公司總收入增長預期僅為0.8% ，如果 Fios 的數據低於預期，市場將對其產生負面影響，從而拉低股價。
4、5 g 的推出對短期財務的提振作用有限。 每個人都對下一代移動網絡感到興奮，它的速度比目前的4 g 標準快20倍。 報告顯示 Verizon 在現有的5 g 接入數據計劃的基礎上每月收取10美元的費用。 這裡的問題是兼容手機的可用性可能意味著在未來幾年內不會出現大規模的市場滲透率。 Cnet 報導說，蘋果公司(appleinc.)預計9月份發布的下一代 iphone 將不具備5G 網絡連接。 這些問題與供應商提供的芯片和調製解調器有關。
同樣的報告表明，只有2020年的 iPhone 才能支持這個網絡。 這一點很重要，因為蘋果在美國智能手機市場佔有率接近47% 。 包括 at & t 和 T-Mobile 在內的其他運營商之間的競爭意味著價格仍將具有競爭力。 T-mobile 已經宣布，它的5G 無限制套餐不會比現有的4G 套餐貴。 預計5G 技術在大眾市場上的應用到2021年才會"起飛"。 不要期望5 g 會立刻成為 Verizon 的意外之財。 現在，它更多的是市場行銷，而不是推動股價上漲的催化劑。
5G 應用預測。 來源: ecnmag.com
5. 即將到來的 Wi-Fi 6和 Wi-Fi 7技術可能通過使全城 Wi-Fi 成為現實而擾亂無線移動產業。 由企業或公共實體讚助的廣泛和可靠的 Wi-Fi"熱點"(獨立於5G 流動寬頻)的未來供應可能會完全壓製對流動數據服務的需求和需求。 與現有 Wi-Fi 相比，Wi-Fi 6覆蓋範圍更廣，效率更高，速度提高了4到10倍。
Verge 展示了這項技術的一個很好的概述，字裡行間的閱讀給我們帶來了當前無線業務模型的破壞場景。 我的看法是，即使 Verizon 是為商業用戶提供帶寬的基礎設施的一部分，全城 Wi-Fi 的採用和普及可能會導致一波"無線服務削減"浪潮，因為有價格意識的消費者不再需要數據計劃，甚至完全放棄蜂窩服務。 在互聯網上通過各種語音對話應用程序發送信息和進行交流的能力可能會導致 Verizon"零售連接"的下降。
Wi-fi 6資訊-圖像。 來源: techspot. com
讓我們退後一步。 移動無線寬頻的全部意義在於它能夠隨時接入"互聯網"。 想象一下，未來 Wi-Fi 熱點如此普遍，以至於對無線數據計劃的需求變得過時，或者至少被某些人視為不必要的選擇而推遲。 隨著下一代 Wi-Fi 的推出，這可能在未來十年成為現實。 根據 Verge 的文章，最新的標準802.11 ax 將在今年年底完成，並且已經出現在高通公司(Qualcomm inc.)生產的芯片上。
高通最新的旗艦處理器 Snapdragon 855支持 Wi-Fi 6，注定會成為下一波頂級手機。 Snapdragon 855的加入並不能保證手機將擁有 Wi-Fi 6，但這是一個好兆頭: 三星的 Galaxy S10是首批擁有新處理器的手機之一，並支持最新一代的 Wi-Fi。
美國各地的城市已經開始提供"公共免費 Wi-Fi"，這在大多數情況下都會受到信號不好或接收差的困擾。 這是我最近在紐約的經歷，那裡的 Wi-Fi 信息亭已經為500萬用戶提供服務。 Wi-fi 6解決了許多這類問題。 這個想法是一個無線路由器可以擴展到多個城市街區。 如果 Wi-Fi 覆蓋可以讓人們在一天之內無縫連接，那麽很大一部分 Verizon 用戶(包括青少年、大學生和老年人)可能會完全放棄無線服務計劃，直接通過 Wi-Fi 上網。 這種看跌 Verizon 的觀點有點"開箱即用"，但展望未來3至5年，我相信這些問題將得到更廣泛的討論。 對於投資者來說，這至少是一個可怕的想法，在不遠的將來，無線用戶實際上可能會減少。
6、 歷史上，4% 的股息率一直是主要的技術阻力。
追溯到21世紀初，4% 的股息收益率一直是一個神話般的障礙，每一次嘗試都阻止了 Verizon 的股價進一步升值。 自2002年以來，4% 的收益率水準大約是6-7次，代表了一個轉捩點，導致了股票的長期拋售。
我意識到沒有任何規定說 VZ 的產量必須超過4% 。 在這種情況下，我看不到股價繼續上漲會將收益率推低至4% 以下的催化劑。 4% 的門檻代表60.25美元的價格水準，可能是股票的技術阻力。 事實上，在過去的一年裡，VZ 已經在這個價格附近進行了三次測試和拋售，包括2018年11月，2019年3月，最近一次是在5月。 這意味著其他市場參與者認識到這種長期的心理關係，將股票保持在一個狹窄的交易區間內。 在這種情況下，歷史是站在熊市一邊的，現在購買 VZ 就是打賭它能夠打破這種模式。
威瑞森每日股價圖。 來源: FinViz.com
威瑞森公司股息的另一個奇怪之處在於，它與 SPY 的收益差異過於狹窄。 考慮到標準普爾500指數(s & p 500)1.8% 的股息收益率，Verizon 的收益率差距約為235個基點，而20年平均水準為300個基點。 按照這個標準，VZ 相對於市場來說是昂貴的。 Vz 需要以每股50美元和4.8% 的收益率相對於歷史平均價差進行合理估值，這意味著下跌13% 。
從 VZ 到 SPY 產量差。 數據來源: ycharts. com / chart author
7、價格相對於歷史估值的高價倍數區間。
目前 Verizon 的估值倍數大多處於10年甚至更久以前的高端市場。 鑒於1130億美元的巨額資產負債表債務狀況，以及近年來在經歷了多次收購之後出現的一段收益波動期，我認為 EV to revenue (銷售額)是衡量公司成本的"最乾淨"指標。 這一衡量標準實質上控制了資產負債表杠杆的相對水準。
Vz 估值倍數時間序列。 數據來源: ycharts. com / table author
電動汽車收入2.7倍是 Verizon 自2002年以來的最高值。 這裡的溢價與不溫不火的增長預期相衝突。 當我分析成長型股票時，我通常喜歡看到加速運營的指標和增長來證明倍數擴張的合理性。 但 Verizon 的情況並非如此。 市場似乎是基於對股票質量的認知和對 at & t 較低的杠杆作用來哄抬股價的。 作為參考，美國電話電報公司(at & t)的 ev / 收入倍數為2.3倍，表明威瑞森(Verizon)對 t 的估值高出了約13% ，控制了相對的債務水準。 承認威瑞森的風險低於 at & t，我認為 VZ 相對 at & t 的溢價在各種措施下仍然會縮小。
總結
我最近以60美元的價格賣掉了我的 VZ 股票。 這個漂亮的大整數並不是有史以來的最高值，但我對自2017年以來的回報感到滿意。 在我看來，Verizon 在現有前景下的增長前景似乎捉襟見肘。 我並不是說 Verizon 是一個引人注目的空頭，但我相信有足夠的問題開始轉向看跌的股票。 我到2019年底的目標價是50美元，這恰好使 VZ 回歸到與 SPY 股息率差相對的公允價值，並與上文討論的 at & t 的 ev / revenue 倍數相對。 我相信電纜段的結果仍然是主要的監測點，進一步惡化可能意味著庫存更大的下降。
本文作者：BOOX Research，美股研究社（公眾號：meigushe）——旨在幫助中國投資者理解世界，專注報導美國科技股和中概股，對美股感興趣的朋友趕緊關注我們，轉載請注明
美股研究社微信群來啦~群裡有更多更新的一手消息，還有大拿出沒，歡迎大家加入！ 關注微信公眾號：meigushe或添加微信：18684760414 備注入群即可加入~（添加人數較多請耐心等待）
香港九龍灣馬來街興發大廈15樓D室