鍾正生：一二線城市地產回暖意味著什麽？

作者：鍾正生 錢偉（鍾正生為財新智庫莫尼塔研究董事長兼首席經濟學家，中國首席經濟學家論壇高級研究員）

報告摘要

2019年以來，我國建案銷售在區域上明顯分化：一二線城市延續去年以來的回暖態勢，而三四線城市則繼續趨冷。目前，市場對於一二線地產回暖對全國建案銷售的支撐基本取得共識，但對其為中國經濟提供的支撐則關注不多。我們認為，儘管一二線城市建案銷售在全國的佔比只有三分之一左右，但對於投資、服務和消費的貢獻遠高於這個比例。因此，當全國建案銷售結構從三四線城市佔優轉向一二線城市佔優，中國經濟會獲得更大的支撐。展望2019年，即使全國建案銷售平穩回落，但由於一二線的逆勢上漲，仍有望看到房地產投資、房地產行業GDP、以及下遊消費維持在一個較高的水準。

對房地產投資的帶動：一二線城市部門銷售面積對應的投資額更高。由於平均地價較高，一二線城市的土地購置費在全國佔比達到67%；由於施工成本與建設標準更高，一二線城市的建安投資在全國佔比達到47%。兩者均顯著高於一二線城市銷售面積在全國的佔比，因此考慮同樣速度的銷售增長，一二線城市對房地產投資的帶動效應更大。

對房地產服務的帶動：地產相關的規劃、出售、租賃、物管、運營等服務行業產值在一二線城市更為集中。房地產作為服務業，相關服務所創造的產值亦是GDP中一塊重要組成部分。東部地區房地產行業GDP在全國佔比超過六成，而其建案銷售在全國佔比只有四成；東部地區房地產行業GDP在東部經濟中的佔比也遠高於其他地區。這與地產中介、辦公與商業運營集中在核心城市有關。由於一二線城市多分布在東部地區，因此一二線地產回暖，對整體房地產服務行業復甦更有幫助。

對房地產消費的帶動：二手房佔比高、居民購買力強，一二線城市對下遊消費的拉動更強、更快。一二線城市相對於三四線的相對優勢來自龐大的二手房市場、以及城鎮居民的消費能力更高。一二線城市二手房比例更大，成屋比例雖低於三四線城市，但相對劣勢已在逐漸收窄，總體上從房屋銷售到相關消費落地的周期會更短。歷史上，社零中家電、家具、裝修等分項增速與一二線城市建案銷售增速也有較好的正相關性。

2019年以來，全國建案銷售在區域上明顯分化，其中，一二線城市延續去年的回暖態勢，而三四線城市則繼續趨冷（圖表1）。目前，市場對於一二線城市回暖對全國建案銷售的支撐基本取得共識，但對其為中國經濟提供的支撐則關注不多。

我們認為，儘管一二線城市建案銷售在全國的佔比只有三分之一左右，但對於房地產投資、服務和消費的貢獻遠高於這個比例。因此，當全國建案銷售結構從三四線城市佔優轉向一二線城市佔優，中國經濟會獲得更大支撐。這可能是2019年1季度，全國建案銷售未明顯好轉，但房地產投資與消費表現亮眼、整體經濟韌性也有增強的原因之一。

展望2019年，即使全國建案銷售增速平穩回落，但由於一二線城市地產的逆勢上漲，仍有望看到房地產投資、房地產行業GDP、以及房地產相關消費增速維持在一個較高的水準。

一、一二線城市對房地產投資的帶動作用更強

從房地產投資的角度來看，一二線城市部門銷售面積對應的投資額更高。按照全國40大中城市的口徑，一二線城市在全國建案銷售面積中的佔比為34%左右。房地產投資主要分為兩塊：土地購置費與建安投資。由於一二線城市平均地價較高，其在全國土地購置費的佔比達到67%，而在整體建安投資的佔比達到47%（圖表2）。一二線城市建安投資佔比高於銷售面積佔比，可能與施工的成本和標準更高有關。加總來看，一二線城市佔比在53%左右。由於一二線城市部門銷售面積對應的（住宅）投資額更高，加之目前一二線城市的銷售表現要明顯好於三四線城市，一二線城市銷售回暖對全國房地產投資的帶動會更大。

二、一二線城市對房地產服務的帶動作用更強

房地產相關的規劃、出售、租賃、物管、運營等服務行業產值在一二線城市更為集中。在GDP統計中，房地產相關的建安投資增加值主要體現在第二產業的建築業中，而房地產作為服務業，其產值主要來自於相關的規劃、出售、租賃、運營管理等服務環節。統計局2017年數據顯示，東部地區房地產行業的GDP規模顯著超過其他區域，在全國房地產GDP中的佔比接近62%，而其建案銷售面積在全建案銷售面積中的佔比僅為42%（圖表3）。此外，東部地區房地產行業GDP在東部地區經濟中的佔比達到6.1%，25個大中城市佔比也達到6.2%，高於中部、西部、東北地區4%左右的平均水準（圖表4）。由於一二線城市更多集中在東部發達地區，這指向房地產服務行業的產值在一二線城市更為集中；同時，這些城市對於房地產服務行業的依賴度也更高。因此，一二線城市的房屋銷售回暖，對整體房地產服務行業的復甦更有幫助。

那麽，為什麽房地產相關服務在一二線城市規模更大呢？這可能與一二線城市的中介與運營等房產機構更多有關。

首先，房地產中介服務機構在一二線城市布局的比例更高。以鏈家為例，截至2019年4月，公司已進駐北京、上海、廣州、深圳、天津、成都、青島、重慶、大連等28個城市和地區，主要以一二線城市為主。從地圖分布上也可以看出，大部分門市集中在東部發達區域（圖表5）。

其次，辦公與商業地產在一二線城市的規模相對更大。由於人口和商業的集聚，一二線城市對於辦公、商業等地產的需求更高，對於租賃、運營、管理等需求的催生作用也就更大。國家統計局數據顯示，40大中城市非住宅類建案銷售面積（主要為辦公與商業運營）佔比全國達到44%，超過住宅建案佔比全國近10個百分點；而非住宅類的建安投資佔比全國更是達到54%，超過住宅類建安投資佔比全國超過10個百分點（圖表6）。近期密集發布的區域政策同樣有利於一二線核心城市商業地產的發展。2019年1月，國家發改委在《關於培育發展現代化都市圈的指導意見》中表示，要形成若乾現代化都市圈；2019年3月，兩會政府工作報告強調城市群的發展；2019年4月，國家發改委發布《2019年新型城鎮化建設重點任務》，指出推進城市群與都市圈發展。

三、一二線城市對房地產消費的帶動作用更強

由於二手房成交佔比更高、居民消費能力更強，一二線城市對於地產下遊消費的拉動更強、更快之前所討論的一二線城市地產回暖，指的是新房銷售，但一二線城市的二手房市場同樣會在新房復甦過程中受益。截至2016年底，一線城市二手房成交量在其全部成交中佔比超過60%，二線城市平均在41%左右，三線城市為30%（圖表7）。一二線城市不僅二手房市場規模較大，且在房屋成交中佔比高於三四線城市。這意味著，一二線城市整體房屋成交規模（新房+二手房）在全國佔比將高於新房的佔比。此外，從居民支出角度看，江浙滬等發達地區的城鎮居民對家庭設備用品的消費、以及空調淋浴熱水器等中高端家電的擁有量，也高於全國平均水準（圖表8）。

由於二手房規模更大、成屋比例劣勢收窄，一二線城市回暖有助於縮短從建案銷售到下遊消費的周期。由於交房周期更短，成屋、二手房對於裝修、家電等消費傳導的時滯會比預售屋短一些。一方面，如上所述，一二線城市的二手房市場規模較大，甚至接近“半壁江山”。另一方面，雖然一二線城市銷售的新房中，成屋比例低於三四線城市，但2017年以來相對差距在逐步縮小，從6%左右下降至2%附近（圖表9）。綜合來看，一二線城市地產銷售的回暖，對於地產下遊消費的拉動速度應該更快。

歷史上，社零中地產相關分項與一二線城市建案銷售有較好的相關性。計算社零中家電、家具與裝修分項增速和建案銷售增速的相關係數，結果顯示：對於家具和裝修，一二線顯著高於三四線；對於家電分項，雖然一二線低於三四線，但絕對水準也不弱（圖表10）。

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