期指跌勢難言結束

　　來源：期貨日報

　　估值優勢不能抵消利空影響

　　最近，全球金融市場動蕩加劇，中國股市在6月份加速下跌，股票指數估值大多數跌至近年來的最低位，這是否意味著中國A股跌勢已經結束了呢？筆者認為，從驅動因素來看，流動性和公司盈利都不利於A股。一方面股權質押風險還在釋放，信用收縮下流動性還在邊際收緊；另一方面規模以上工業企業利潤因部分企業退出市場而維持高位，但實際情況比較嚴峻（中小企業利潤下滑更快被迫退出）。中國經濟面臨短期守住不觸發系統性風險的底線和長期經濟結構必須去杠杆的矛盾。因此，三大期指探底趨勢難言結束，階段性反彈不能視為反轉。

　　A股流動性和盈利都不樂觀

　　2018年經濟工作主要有三大任務：防範化解重大風險、精準脫貧和汙染防治，其中防範化解重大風險就是要將巨集觀杠杆穩定下來，部分領域杠杆要降下來，因此企業、居民和政府三大部門都開始去杠杆。

　　然而，去杠杆必然會帶來短期陣痛。去杠杆（金融方面）必然帶來銀行信貸收緊，企業各個融資管道面臨價格上漲、額度緊張的衝擊。央行2018年一季度貨幣政策報告顯示，貸款利率中樞持續上升，3月一般貸款中執行上浮利率的貸款佔比為74.35%，較上年12月上升9.94個百分點；非金融企業及其他部門貸款加權平均利率為5.96%，較上年12月上升0.22個百分點。

　　從實際情況來看，民營企業面臨的衝擊比較明顯，融資成本普遍抬升。

　　從利潤來看，國家統計局公布的數據顯示，2018年1—5月，全國規模以上企業利潤總額同比增速為16.5%。但實際情況是，規模以上工業企業數量減少，大約有6000家，統計局的利潤增速是存活下來的企業利潤增速，可比增速高估了整體規模以上企業的盈利狀況，低估了經濟的下行壓力。

表為民營企業融資成本2018年6月和2017年同期對比

　　股權質押風險還在釋放

　　統計數據顯示，A股股權質押比較普遍，自2013年國內開通場內質押業務以來，幾乎全部上市公司都有參與股權質押融資。隨著利率上升，股權質押的公司面臨利息上升的壓力，高質押比例的公司可能面臨更多的解押壓力。對於上市公司來說，第一大股東高集中度的股票質押一旦發生風險，那麽對市場信心衝擊是較大的。

　　根據過去五年股權質押情況統計，未來兩年是公司股權集中解押的時間視窗，2018年下半年股權質押到期規模為1.03兆元，2019年及2020年到期規模分別為1.29兆元、5643億元。按申萬一級行業分類，高爆倉的行業有采掘行業、通信行業、電子行業及建築裝飾行業。

　　地產股跌勢還會持續

　　2017年以來，雖然央行收緊開發貸款，之後國家發改委限制房企外債資金投資境內外房地產項目、補充運營資金等，但是由於樓市銷售火爆，房企融資壓力暫時未顯現。2018年，樓市調控加碼，一方面國開行收縮棚改項目審批和貨幣化安置比例，另一方面進一步收縮房地產開發商的融資，下半年開發商的拿地和開工可能被迫收縮，最終會影響房地產投資。

　　中美貿易摩擦的持久性

　　儘管7月6日美國只是對來自中國500億美元的部分商品加征關稅，但是未來規模大概率會擴大，中美兩個超級大國爭奪新時代國際秩序的主導權決定了這種博弈的持久性。

　　總的來看，當前中國經濟面臨內外雙重衝擊，內部存在去杠杆下民營經濟遇到困境、樓市風險點突出等經濟邊際走弱衝擊，外部存在中美貿易摩擦下出口前景欠佳的擔憂。國際市場風險也不容忽視——國際原油價格衝高帶來的美國經濟局部過熱和美聯儲加息帶來的新興市場資本外流風險。中國A股短期面臨流動性和股權質押風險，長期面臨經濟邊際走弱和國際經濟復甦減緩的風險。

　　（作者部門：寶城期貨）

責任編輯：張瑤