最新報告！社科院研判2019年A股市場

中國基金報記者 吳羽整理

今天，中國社會科學院經濟學部、科研局、數量經濟與技術經濟研究所與社會科學文獻出版社共同舉辦的“2019年《經濟藍皮書》發布暨中國經濟形勢報告會”在北京舉行。不僅對2019年中國經濟形勢進行了分析與預測，還對股市的走勢進行了判斷。

基金君將藍皮書的主要內容分享給大家。

如何看待2019年的A股？

從估值分布來看，A股市場已經處於歷史底部區域。2019年中國股票市場的結構性機會仍然存在。2018年10月底，上證A股的市盈率（當年中報整體法，下同）為12.77倍，居歷史月份第305位，處在歷史數據91.04%的分位數位置；深圳A股的市盈率為10.62倍，居歷史月份第269位，處在歷史數據81.51%的分位數位置；中小企業板的市盈率為23.88倍，居歷史月份第105位，處在歷史數據96.33%的分位數位置；創業板的市盈率為35.65倍，居歷史月份第133位，處在歷史數據81.60%的分位數位置。

與此同時，政策的實時調整與制度的不斷完善將有助於A股市場建立起新的估值體系。

其指出，2019年中國股票市場服務實體經濟的角色將得到強化，“完備的融資功能、扎實的基礎制度、有效的市場監管和得到充分保護的投資者權益”依舊是中國股票市場堅定不移的發展方向。

同時，從巨集觀經濟的基本面來看，中國經濟總體運行平穩的格局沒有發生改變，但補齊實體短板、降低制度成本仍然需要時間，全球流動性轉捩點的到來也加大了外部風險。

在法律層面上股票回購制度已得到完善，A股上市公司擁有充沛的自有資金可進行回購，完善後的股票回購制度將有助於上市公司常態化回購制度的建立。

對於2019年，有以下三個邏輯：

第一，增量資金強化價值投資邏輯。資本市場對外開放帶來的增量資金將通過不斷放寬和完善的互聯互通和R/QFII兩大途徑進入A股市場。

第二，科技創新型企業迎來重大機遇。經濟高品質發展需要重大創新添薪續力。科創板的設立對補齊資本市場服務科技創新的短板意義重大，儘管短期來看，科創板試點注冊製對已上市的高估值科技股是利空，但長期而言通過科技創新型企業估值的再平衡，對資本市場和實體經濟的健康穩定發展是重大利好。

其還預計2019年將是以人工智能為代表的科技創新型企業的重大發展機遇期，分布在人工智能產業鏈技術層和應用層上的企業有望受到資本市場的青睞，“AI+”先進製造業也將持續利好雲計算、工業互聯網和5G通信領域。

第三，美好生活驅動消費更新。人民收入水準的提升、人口年齡結構的變化以及技術進步是消費更新的主要動力。由於中國區域經濟發展的多樣性，數量型、物質性的傳統消費與品質型、服務性的新興消費都仍有增長空間，但新興消費的增長速度將更快。2019年擁有剛需基礎和改善性需求空間的食品飲料行業龍頭在有相應業績支撐的前提下仍然擁有投資潛力，大消費行業在美好生活的驅動下值得長期重點關注。

預計2019年我國GDP增長率為6.3%

經濟不會發生硬著陸

藍皮書指出，根據中國巨集觀經濟季度模型預測，2019年我國GDP增長率為6.3%，比上年略微減少0.3個百分點。

從供給側角度來看，決定經濟增長的主要因素包括勞動力、資本和全要素生產率。由於我國勞動力供給自2012年進入轉捩點以來逐年持續下滑，近年來全要素生產率增長率在低位運行；而資本存量增速也隨著固定資產投資增速的下降而下滑，由於以上諸多因素短期內很難得到顯著改變，這意味著2019年我國GDP潛在增長率依然在適當區間內小幅下滑。

從需求側角度來看，首先，2019年我國投資趨於合理和穩定。有利因素主要有以下幾個方面：

一是國家穩定投資、保持投資增長的意願加強。

二是我國基礎設施投資領域仍然較大。2019年是我國全面建成小康社會的關鍵之年。

三是房地產投資趨於合理和穩定。我國城鎮化發展對房地產有一定需求，隨著我國房產稅改革、房地產市場調控、住房制度改革和長效機制建設加快，房地產投資增速將趨於合理和穩定。

四是推動合理有效的投資初見成效。全國意向投資增速回升，反映國家有效投資政策初見成效。受國家鼓勵創新驅動、布局核心技術突破、支持企業技術更新等政策的影響，從行業來看，高新技術產業、現代服務業、戰略性新興產業最為搶眼，其新增意向投資額的快速增長，是我國結構優化、動力轉換及產業更新的反映。

從不利因素來看，

一是國企投資增長緩慢。根據國家統計局公布的數據，國企1~8月增速僅為1.1%。

二是地方政府的投資機制正發生改變，理順地方政府的投資機制仍需要一段時間，這期間地方政府主導的投資仍將下滑。

三是中美貿易摩擦對投資帶來負面影響。中美貿易摩擦以來，市場主體信心不足，國有企業、民營企業、外商投資者持觀望態度的情況部分存在。

其次，2019年我國消費形勢相對樂觀。

一是消費更新促進經濟增長。

二是個稅改革的促進。

三是消費體制機制的完善進一步激發居民消費潛力。

四是服務消費持續體制擴容。

主要的不利因素有以下幾個方面。

一是家庭負債過高可能會對消費產生影響。

二是阻礙消費潛力提升的體制機制仍然存在。

最後，我國出口貿易仍將增長，增速回落。

主要的有利因素有以下幾個方面：

一是更加積極主動的開放政策。雖然國際上保護主義抬頭，但我國繼續實行更加積極主動的開放戰略，經濟發展融入世界的形勢不可逆。

二是與“一帶一路”沿線國家經貿合作逐漸深入。

三是出口貿易轉型更新效果明顯。

四是繼續釋放鼓勵出口的制度紅利。

出口的不利因素主要有以下幾個方面。

一是中美貿易摩擦的影響。根據向美國出口佔我國出口的比重來看，中美貿易摩擦對中國經濟的直接影響有限，對企業的信心等間接影響可能更大。

二是中美兩國對市場空間的競爭。這個因素與常規的貿易摩擦有所區別，雖然貿易摩擦的本質是對市場空間的競爭，但是，這種競爭體現在美國對中國進行戰略抑製，可能除了常規貿易手段之外，還有一些非貿易措施的限制。對於處於全球產業鏈中低端的中國來說，對出口的影響仍然存在。

另外，從經濟先行指數角度來看，2018年下半年至2019年上半年，我國的經濟增速呈現微幅平穩下滑的趨勢。

總之，2018~2019年中國經濟將在新常態下運行在合理區間，就業、物價保持基本穩定，中國經濟不會發生硬著陸。

目前我國金融運行需要關注的四方面問題

（一） 中美貿易摩擦更新，海外需求整體走弱增加我國出口壓力

2018年以來中美貿易摩擦不斷更新。如果中美貿易摩擦長期持續，會對我國經濟結構調整帶來重大挑戰。貿易摩擦背後是美國對“中國製造2025”戰略的遏製和打壓，對我國中高端製造業的負面影響不容忽視。

從產業結構看，貿易摩擦對我國三次產業均有負面影響，對第二產業影響更顯著，整體看服務業佔比有所上升。

從收入結構看，貿易摩擦拉低總收入，對企業盈余影響更大，對居民收入及政府稅收影響相對較小。

從需求結構看，淨出口的佔比下降，居民消費佔比相對上升。

我們對貿易摩擦後達到最終均衡狀態下我國經濟指標進行測算，結果如下。

（1）關於GDP。若美國對我國全部出口商品加征25%關稅，不論我國是否采取反製措施，均衡狀態下我國GDP損失都大約相當於一個陝西省的GDP（約佔全國GDP的2.6%）。

（2）關於貿易順差。測算顯示，貿易摩擦導致進出口規模均收縮，極端情況下（中美互相對對方全部出口商品加征25%關稅）淨出口可能比無貿易摩擦情景縮減10%以上，但總體上我國淨出口保持順差的格局不會因貿易摩擦而改變。

（3）關於物價、就業和資本回報。貿易摩擦更新將導致總需求減少，全面拉低物價水準。極端情況下（中美互對對方全部出口商品加征25%關稅），國內CPI、PPI和GDP平減指數將被拉低1.70~1.86個百分點，國內就業人數和資本回報分別下降3.67%和5.76%左右。資本回報率的下降將導致投資萎縮，引起總需求的進一步下降，加大經濟下行壓力。

中美貿易摩擦更新背景下，海外需求整體走弱，向其他國家出口的替代效應有限，我國出口壓力增加。

（二） 國內去產能成效顯著，但需關注企業盈利兩極分化和工業投資增速低迷

在過去兩年多時間裡主要過剩行業去產能取得了積極進展，產能利用水準明顯回升，相關行業盈利狀況得到較好改善，債務保持低速增長。本輪去產能成效顯著，推動工業品價格走出了通縮，促進了工業企業整體的復甦。

不過，目前也出現了一些值得關注的問題。一是上下遊企業盈利兩極分化。二是整體工業投資增速低迷。

（三） 我國居民儲蓄率趨勢性下降，“儲蓄率下降”與“儲蓄不足”不完全畫等號

我國居民儲蓄中，新增存款和實物投資是主體。不過新增存款佔比呈下降趨勢，購房等實物投資佔比呈上升趨勢。目前，居民實物投資佔比已接近40%，高於美國等發達國家。

居民儲蓄率下降是多種因素集中反映的結果。

一是人口老齡化加速，較多人不再創收。

二是消費支出較快增長的同時收入增速下滑。

三是居民債務利息增多，減少總儲蓄。

從積極的方面看，我國社保體系完善，有力推動了預防性儲蓄的下降。居民儲蓄率下降，正在推動投資回落、順差收窄，消費貢獻增強。

（四）民營企業融資感受變差，貸款和股權融資增長緩慢

民營企業投資增速回升，利潤增速下降，融資需求上升。不過，民營企業融資需求滿足程度下降。分金融工具看，一是民營企業貸款增長緩慢、成本上升。二是民營企業股權融資規模收縮。三是民營企業非標融資也有收縮，但收縮幅度小於國企，利率有所上升。

綜合分析，民營企業非標融資收縮幅度小於國企，但貸款增長幾乎停滯，而國企貸款仍保持較高增速，國企非標融資下降對民企信貸產生了明顯的擠出效應。

建議2019年進一步降低巨集觀稅負、鼓勵民營經濟發展

面對國內外複雜形勢，藍皮書對2019年經濟形勢與走勢，提出了中肯的分析與研判。

（一） 繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策

（二）進一步深化改革擴大開放

（三）推進稅制改革，降低巨集觀稅負

（四）鼓勵民營經濟發展

我國工業經濟目前運行的七大特點

藍皮書分析了我國工業經濟運行的七個主要特點。

（一）工業生產增長平穩，工業結構持續優化9月全國規模以上工業增加值同比增長5.8%，增速比上月回落0.3個百分點，比上年同期回落0.8個百分點。

（二）重點行業增長分化，汽車行業增速持續下滑

9月，41個大類行業中有38個行業增加值保持同比增長，行業增長面為92.7%。

電子、化學纖維、電力、燃氣生產和供應等行業保持兩位數增長。

上遊原材料及其加工行業整體回升，但中下遊製造業表現欠佳。

（三）重點工業產品生產總體向好

（四）工業企業效益改善，供給側改革成效繼續顯現

（五）消費市場保持平穩較快增長

（六）製造業投資支撐作用持續增強

（七）進出口保持較快增長，貿易結構持續優化

2019年增長主題：消費服務與供應鏈效率

藍皮書分析指出，2018年中國經濟進入“新消費時代”。2019年，最終消費的貢獻率將繼續提升，主要特徵為：由居民消費服務需求拉動、由科技創新更新供給方式、由供應鏈管理帶來效益增加。

首先，2018年，消費服務PMI異軍突起，進一步證實“新消費時代”的發展趨勢，2019年，其累積效應將帶動中國經濟結構的進一步優化。創新供給是消費服務的核心。人力效應是消費服務增量的基礎。

其次，供應鏈管理效率的相關PMI數據有望進一步影響價格和訂單。預計2019年，製造業購進價格和新訂單會回到中位波動，而產成品庫存將會在低位進一步穩固，甚至會繼續出現小幅回落，從而實現低庫存、低價格、中訂單的良性循環。

最後，創新科研將對消費服務提供新的供給，與消費經濟形成正向循環。傳統服務業數量龐大，是現有結構轉型的主要力量，而高端服務的引進和成型，則是我國邁向中等收入國家的必經之路。不僅製造業需要科技創新，服務業也需要科技創新，尤其是在我國基礎薄弱的法律、金融、教育、養老、文化產業等領域，可以借鑒發達國家的成型經驗，本土的創新科研空間巨大。

總體來看，當前我國經濟結構正處在優化更新階段，經濟發展品質穩步提升。但是製造業品質提升帶來的效益增量於2018年逐步釋放完畢，未來應該從以下幾方面著力：一是在消費服務方面促進增長穩定，二是在科技方面完善研發創新供給體系，三是大力推進供應鏈降本增效，使中國經濟發展邁上新的台階。