金融監管新局初定：獨立性或可強化 需要走向大巨集觀

　　金融監管新局初定 獨立性或可強化

　　曲強

　　今年“兩會”後，經濟金融行業最關注的一件大事之一莫過於“一行三會”改革為“一委一行兩會”的新監管格局。其中國務院金穩委抓總統籌協調金融改革發展，銀保監會統一監管銀行業和保險業。同時，通過將過去銀、保監會擬訂各自行業法律法規和審慎監管基本的職責劃入央行，使央行巨集觀統攬的地位進一步得到確認加強。由此，中國金融監管開啟了一段新的時代。

　　在筆者看來，國內金融業經歷了由單一到爭鳴齊放，再到混業兼並的發展路程，而金融監管也需要一路跟進，不斷改革調整，適應新情況解決新問題。而這些市場和監管的變動背後本質都是經濟基本面的波動。

　　變動的根源

　　改革開放之後，各類細分金融行業機構百花齊發，一時間各保險、銀行、信託、投資企業紛紛冒出。而就在最近幾年，這些分屬各地市、各企業的金融實體又開始走向合並。行業並購、“全牌照”的混業經營大行其道。分分合合的背後其本質是實體經濟帶來的生產力增加和盈利模式的變化，導致了金融經營主體們不斷調整身姿跟隨市場潮流。

　　改革開放頭三十多年，體制和市場改革將被壓抑的生產力和生產要素極大釋放。實體經濟自身兩位數的增長，而資本更可以從實體擴張和高波動中獲得超額收益。實體蛋糕太大，金融的嘴太小，使得新生而發育不足的金融業必須奮蹄追趕，分化數量和類別，滿足各地、各行業的不同金融需求。更簡單說，市場夠大、增速夠快，能佔到任何一個細分市場就能大大發展。陽光雨露充足，開枝散葉是自然選擇。

　　而進入新常態後的中國，生產效率已經接近當前技術平台的上限。在全球包括中國在內，經濟增長速度都大大放緩。同時，為應對2008年國際金融危機後全球減速的10年中，增發的天量貨幣供應依舊高懸於頂。隨著經濟整體減速，全社會投資能獲得的平均確定回報就大大減少了。當下，一般投資者的資金成本從5%-20%不等，再加上運營支出和人員報酬，一般要獲得至少超過15-20%的平均收益才能保證在一定投資期內回報為正。但是整體GDP的增長只有6.8%，再扣除2-3%的通脹率。這意味著，整個社會中只有個別結構性機會能提供超過平均水準的收益率。

　　低增長和低波動背景下，持續性回報可遇不可求。但全國眾多的公募、私募、以及其他不可計數的影子投資機構們卻必須每天開張。於是資本們的當下唯一合理的策略只有兩個：一是短期抓住某些結構性機會，加杠杆快進快出，謀求最大風險收益，如利用某一地區房地產的上漲，某一次大宗商品的起飛，某一批白馬題材的再估值，某一次獨角獸的回歸，某一波技術的炒作……可以一次獲得數倍的回報。而此一單的高收益平攤到未來兩三年的報表中，收益曲線靚麗喜人。其二就是長期通過混業經營，不斷做大體量。金融業馬太效應明顯，自身體量越大，能使用的杠杆也就越高；此外還可以進入產業鏈的全環節，盡可能多的把上下遊所有利潤都收歸自己囊中。

　　過去這只是一些激進投資機構選擇，而現在體量更加龐大的銀行、保險等傳統金融機構，以及起家於實體經濟的產業集團也在進入這個遊戲。他們同樣在追求著市場上相對有限的回報。通過成為大而不倒、通過繞開監管的各種騰挪技巧，也要從市場中也分得一杯羹。一邊是200多兆的銀行保險資產，一邊是60兆的GDP，“鯨魚”在浴缸中無論如何小心覓食，攪動起的風浪都不可小覷。

　　監管面臨的局面

　　中國現有金融監管，屬於行業監管和行為監管，重點在某個金融機構、某個市場和某一產品不要出現違規違法問題。這就是所謂的微觀審慎分業監管框架。監管多頭，中間必有縫隙，難免存在分業間的盲點和摩擦，且在上述經濟大背景下局限性日益顯現。

　　首先，問題的根子還在實體經濟減速。金融只是實體的催化劑，實體部門在奮力舉債時，金融監管只能盡力按住銀行、信託等機構的推手。中國經濟的冷熱總是先由實體再向金融部門，由基層向國家層面傳導放大。預算硬約束在GDP起飛時代固然掣肘，但當經濟開始下滑、債務雪球次第滾動起來的時候，沒有了它也便如拆掉了刹車。攤子益大而籌資乏術的地方政府需要土地財政和地方產業，效率低下而意義仍多的國有企業需要銀行續命。大家拿出自己手中尚有分量的土地儲備、礦產資源、特殊產能等做秤砣，奮力壓起高高的信貸杠杆。任憑銀行、保險內部約束再硬，怎奈實體源頭失去了規則，信貸風險依舊。因此，金融監管本身甚至也不能再單純在金融體系內思考解決方案。

　　其二，金融系統中各關聯方隨著市場發展，關係變得錯綜複雜。而監管機構之間自成體系，協調不足，加之職責各異，面對混業經營，分業監管會面臨失調。市場中機構紛紛跨界參股、相互持股追求“全牌照”優勢。跨市場與行業的監管要求立現。如，大型金融控股公司交叉持股結構十分複雜，規模大且跨國經營，使其內部結構和經營業務複雜度很高。分業監管模式很難對其有效監督。金控公司可以建立一種經營阻力、成本最小的組織模式，盡量繞開不同監管。又如銀保產品、資產證券化業務，都涉及到幾個部門的監管協調。此前，基金子公司作為實際不受監管的類信託公司大舉興起，以及涉及多業界的“非標”業務洶湧出現，都給我們上了生動的一課。其他影子銀行、互聯網金融機構等，也紛紛學會在監管縫隙中尋找機會。加上杠杆搞“三套利”蔚然成風。內部人控制、關聯交易等一系列問題也日益突出。這充分表明了監管真空不可小覷。

　　其三，整體的周期因素矛盾，也使金融微觀監管與央行巨集觀貨幣政策之間就會出現衝突，造成政策傳導問題，從而導致貨幣政策無法達到預期目的。央行主要目標是促進經濟增長、保持幣值穩定。因此需要進行逆周期調控，做好巨集觀審慎。相反，三會微觀監管具有順周期的特點。經濟上行時，銀行等金融機構，效益好、風險低，因而監管就會相對寬鬆。但此時為抑製通貨膨脹，央行通常會逐漸收緊貨幣政策，使得銀行成本提高、信貸收縮。而經濟下行時期，央行要擴張貨幣政策，促增長、保就業。而此時“三會”則會因經濟低迷、信貸風險大，將收緊管控。但這會使央行貨幣政策傳導受阻，不利於整體經濟復甦。

　　在下行時期，市場本能的高杠杆和機會主義使得引入巨集觀審慎尤其緊迫。這也是央行在我國金融監管體系數次改革中，定位越來越高，牽頭作用不斷加強的原因。

　　未來的挑戰

　　金融防泡沫、降杠杆，背景是我們面臨歷史性的變局。監管環境發生重大變化，及時調整改革，提升監管效率勢在必行。然而監管模式的長期轉變現在才剛剛起步，未來依舊有諸多挑戰需要我們謹慎應對。

　　首先，頂層設計上金融監管獨立性或可進一步加強。因為在地方，雖然現有金融監管是垂直管理，但其地方分支在實際履職中還會常受地方政府影響。各地政府、金融辦與“一行兩會”派出機構的配合尚不完善。各地分支銀行等機構，需要響應地方政府要求支持當地發展，而中央金融監管機構，為防範區域潛在風險，則對地方信貸等進行限制。中央金融監管機構與地方政府的立場有時不好協調，監管有效性或許將打折扣。

　　其次，近年來創新型小微、互聯網、類金融機構大量湧現。新產品層出不窮，跨市場、行業、地域的交叉性越來越大。所用金融工具複雜性日益提高。互聯網資訊技術應用，也帶來了更多新情況：P2P借貸、互聯網理財、股權眾籌、網絡現金貸等花樣翻新。市場極速生長，而監管依舊歸屬不明，政策法規不清，導致監管不及時不到位。如，地方小貸公司和融資性擔保公司，監管歸口各地金融辦、中小企業局、工信部門等，其全國性政策由央行和原銀監會制定；典當行由商務部門監管；非融資性擔保、投資公司、網貸公司等監管還存在模糊地帶。針對這些問題，此次改革還有待給出更多針對性方案。

　　第三，法律法規的及時制定與完善應提到更為重要的地位。面對不斷變化的市場行為和眼花繚亂的產品服務。在監管和責權主體尚不能明確時，先建立起法律法規體系，有助於減少監管真空和套利。使隨後的履職主體也可以迅速進入角色、依法監管。

　　其四，除了金融系統內部的巨集觀、微觀審慎相結合。金融監管更需要走向大巨集觀，協助實體經濟和地方發展建立起以預算硬約束為特徵的金融意識和政策法規制度。中國經濟需要走出一放就亂，一抓就死的循環。做過一個實證研究表明，中國經濟的榮衰周期與財政金融專業幹部的下派和財金權力的上收高度吻合：每到GDP增長減速，廣義地方債務發而難收，地方收支出現問題的歷史階段，財政、金融口專業幹部下派地方政府，接任黨政綜合管理類工作的數量就會大大增加。他們前往經濟活動一線，審查財經支出、摸清信貸台账、嚴肅財金紀律、控制潛在風險。通過行政命令和人事規則，上收業務權力，約束地方行為，是為“風控立在黨建上”。長期看，這樣處置雖然直接、有力，但往往有滯後性。出了問題再下猛藥，終究不如從根源上建立起現代金融制度，形成長期、科學約束。

　　總之，中國從一個發展中國家走向世界第二大經濟體，根據世界其他國家的發展經驗，金融體量大大超過實體是必經之路。金融也必將由實體經濟的“出納、財會”部門成為財富創造的主體部門。無農不穩、無工不強、無商不富的發展思路，也應轉化為無實體不穩、無科技不強、無金融不富。從這個角度出發，對大金融，以及大金融的監管的重要性需要有再認識。

　　（作者系中國人民大學國際貨幣研究所所長助理）

責任編輯：謝海平