證券研究院|央行資管新規“芯”在何處？

某全國股份製銀行總行零售部門負責人、騰訊“證券研究院”特約作者 薑兆華

4月27日，央行發布《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（以下簡稱《意見》）。這是央行在監管當局推進金融“去杠杆”，整治金融市場亂象背景下，頒布資產管理業務的綱領性檔案。央行資管新規究竟“芯”在何處？對後市到底會有哪些影響呢？

央行為何頒布資管新規？

近年來，金融機構資管業務快速發展，市場規模不斷攀升。在大資管高歌猛進的背後，也暴露出金融過度創新，監管體系不夠健全等諸多市場流弊，金融市場潛在風險積聚。央行頒布資管新規或基於以下幾點考慮：

一是市場魚龍混雜。資管業務向來是金融市場競爭最激烈業務之一。市場參與者中既有大小銀行等“正規軍”，也有信託、保險、基金等“雜牌軍”，互聯網、投資公司等各類“偽軍”也混跡其中。截至2017年末，不考慮交叉持有因素，資管市場規模高達百兆。其中，銀行表外理財資金餘額22.2兆，信託公司受託管理資金餘額21.9兆元，公募基金、私募基金、證券公司、基金及其子公司資管計劃、保險資管計劃餘額合計55.9兆。

二是監管套利盛行。資管業務經一些金融機構創新與包裝，異化為金融企業監管“套利”的工具。有的金融企業利用不同金融機構、非金融機構監管“賽道”和競技“規則”差異，通過金融產品的層層嵌套，頻繁交易，賺得個盆滿缽滿。從“左手”倒“右手”東西沒什麽變化，可買賣的價錢卻大漲，這就是監管“套利”的金融邏輯。一片鶯歌燕舞的“大資管”，其背後的市場風險卻暗流湧動。

三是剛性兌付成風。在大資管模式下，很多商業銀行利用“資金池”大打“剛性兌付”擦邊球；即在商業銀行、金融或非金融企業總部設立“資金池”，通過不同產品的拆分、組合，採用“後手”兌“前手”等手法，滾動發行短期、甚至超理財產品，規避到期理財產品的剛性支付；券商、保險等金融機構也推波助瀾，甘當銀行信貸出表“通道”；凡是銀行正路走不通的，都可“借道”資管悄然入市。

四是金融脫實向虛。金融機構資管業務的爆發式增長，一定程度上打亂了國家巨集觀調控的“陣腳”。大批金融企業熱衷資管產品的嵌套流轉，大量銀行資金體外“空轉”，不僅提高了社會融資成本，影響了金融服務實體經濟質效，而且加劇了風險的跨行業、跨市場傳遞。

資管新規“芯”在何處？

資管新規“出籠”是央行會同銀保監會、證監會、外管局等多部委集思廣議的成果。資管新規的核心，具有以下三明顯特徵：

一是統一監管規則。資管新規以嚴格精準的市場定義，統一金融市場監管規則：（一）嚴格嵌套和投顧，僅能夠嵌套一層（公募基金除外），資管新規並沒有明確禁止金融機構各類產品嵌套私募基金，但後續銀保監會在理財新規中設定障礙或相應門檻的可能性較大；（二）嚴格公募和私募，新規要求向上穿透識別合格投資者，這就意味著未來所有公募銀行理財資金無法委外給私募基金或者專戶等；（三）嚴格期限錯配，即非標資產終止日不得晚於開放式產品下一次開放日，開放式銀行理財將無緣非標；結合此前銀監會嚴格禁止委託貸款的資金來源為受託資金，資管投非標最主要的通道關閉。

二是打破剛性兌付。打破剛兌最核心的就是資管淨值化轉型。（一）嚴格剛兌處罰認定。《意見》要求資產管理業務不得承諾保本保收益，明確剛性兌付的認定及監管處罰標準；（二）鼓勵以市值計量所投金融資產；同時考慮到部分資產尚不具備以市值計量的條件，兼顧市場訴求，允許對符合一定條件的金融資產以攤余成本計量；（三）結構化產品杠杆率收緊，覆蓋到信託和私募股權產品，明確禁止結構化產品對優先級的保本保收益安排。

三是靈活過渡按排。靈活按排過渡期是資管新規最大亮點之一：（一）過渡期延長，留足調整時限。意見自發布之日起至2020年底，時間跨度長達2年7個月，以時間換太空；（二）實事求是，不搞一刀切。過渡期內，金融機構發行新產品應當符合《意見》規定；為接續存量產品所投資的未到期資產，維持必要的流動性和市場穩定，可以發行老產品對接，但應嚴格控制在存量產品整體規模內，並有序壓縮遞減；過渡期結束後，金融機構不得發行或存續違反《意見》規定的資管產品；（三）加快成立銀行資管子公司，隔離資管剛兌風險。資管新政落地後，監管部門或將加快推進成立銀行資管子公司，商業銀行資管子公司將無須借通道進行投資。

資管新規對後市有什麽影響？

資管新規“靴子落地”，表面看約束的是金融機構之間的市場交易行為，實際上調整的則是銀行、企業間的融資關係，對金融去杠杆和金融安全穩定具有積極意義。

一是脫虛向實，回歸銀行本源。資管新規頒布意味著銀行“躺著賺錢”時代的終結，倒逼銀行“投錢”實體經濟。銀行將不得不立足存貸匯等經營主業，集中有效信貸資源，加大實體企業的金融支持。銀行支持實體經濟的力度與規模將會增強，企業“錢緊”的局面或將改善。

二是縮短鏈條，降低企業成本。資管新規頒布，切斷了商業銀行與證券、保險、基金等金融機構的融資通道，減少了資管產品的層層嵌套；縮短企業融資鏈條，降低了中小企業的融資成本；結合近期定向降準配套政策，中小企業融資環境會在一定程度改善。

三是優化結構，去杠杆更精準。資管新規“關閉”了金融機構繞道“房地產、政府平台等限定行業的貸款“通道”，從源頭切斷銀行賺快錢的念想；經濟調結構，金融去杠杆將會更加精準有效。

“良藥苦口利於病”。資管新規是繼金融市場亂象整治之後，央行開出的又一“藥方”。這劑“中成藥”療效如何，市場充滿期待。

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