對格雷厄姆式“煙蒂股”的認識誤區

在雪球有很多學習巴菲特的，也有很多學習格雷厄姆的，也知道格雷厄姆確實是價值正宗，但是學習格雷厄姆必須全部系統的學習，而不能以偏概全。但是我發現，大家普遍對於格雷厄姆式的煙蒂股投資有著非常大的誤區。投資的一些股票並不是真正的格式煙蒂，只是簡單的把低市盈率和低市淨率看做煙蒂股。

作者：價值聯盟

來源：雪球

那什麽才是正宗的格式煙蒂股呢？煙蒂顧名思義，就是雪茄煙吃到只剩幾口，別人扔了的，確實又濕又惡心。這代表最後的剩餘價值。而對於一個企業來說，最後的剩餘價值是什麽，就是破產清算的價值。就是假設這個企業破產清算(或者部分清算)，股東還剩下多少。我們按照資產負債表來看，假設對一個企業進行破產清算，基本原則：負債是實打實的，而資產的账面價值必須給予懷疑。具體折算比例如下：

我們容易看到，流動資產的變現率高，但是還是有些折扣，比如存貨，應收账款這些。而固定資產如廠房，設備，無形資產這些的變現率非常低，平均只有15%，而負債呢，不論是短期負債還是長期負債都是實打實的，100%的。我們可以得出一個簡化公式，清算價值=流動資產-所有負債。我們把固定資產，設備廠房等這些價值看成0，當然這些能夠收回一些，但是流動資產也會打一些折扣，這樣兩者大致抵消。清算價值約等於企業的淨流動資產價值。

真正的格氏煙蒂股，就是公司的市值低於淨流動資產價值，低多少呢，一般至少三分之一。才能滿足煙蒂股的估值要求。

而為什麽買煙蒂股能夠獲利呢？因為如果一個企業在如此低的價格上出售，那麽邏輯上說明什麽呢，說明這家企業倒閉清算比繼續經營，對於股東更有利，那麽管理層和大股東就應該考慮這個非常現實的問題，要麽企業被嚴重低估了，要麽應該破產清算。而管理層和主要股東會針對這種情形做出一些決策，如提高分紅，停止虧錢業務，返還股東現金，破產清算等，這些決策會促進價值回歸，回到淨流動資產價值附近有很大的概率。

格雷厄姆的煙蒂股，包括巴菲特早期投資的煙蒂股就是這樣一些公司，市值低於淨流動資產的公司，他們還可以通過大量買入，最後通過影響公司決策來進行資產的部分或者全部清算實現獲利。格雷厄姆主要是分散投資幾十種這樣的煙蒂股，在低於評估價值三分之一以下就買入，等待修複，一般賺50-100%就會賣掉。這才是真正的格式投資。

我們再來看我們學習格雷厄姆的，把低市淨率或者低市盈率的股就當做煙蒂股，這很不完整，低市淨率的這些公司市值很多並沒有低於破產清算價值（淨流動資產價值），因為資產負債表裡很多資產特別是固定資產可能嚴重被高估，那種低市淨率也並不是真正的低估，而可能只是看起來低估而已，這樣很容易陷入低估陷阱。至於低市盈率的企業，如果按市盈率估值至少是看重企業的利潤和經營價值的，為什麽不選更好的低市盈率的大藍籌，優秀龍頭企業呢，而選擇市場並不關注的這些二類股呢。

最後，如果按市值低於淨流動資產這個標準去尋找，發現A股一家也沒有，甚至港股也很少，說明這種策略隨著時間的推移，機會在慢慢消失。但格雷厄姆的策略多種多樣，還有至少兩種非常適合現在，一種就是買入低市盈率的大藍籌龍頭股優秀公司，還有就是各種套利對衝交易。這也是針對積極投資者或者說職業投資者的。

覺得好看的話

順手點個「在看」吧