魏欣：西爾斯的駱駝背是如何被壓垮的

　　文/新浪財經意見領袖專欄作家 魏欣

　　西爾斯的債權人一直在呼籲，Lampert絕對不是解決西爾斯衰落的方案。他自己就是造成西爾斯衰落的原因。

　　在西爾斯進入危機之前，美國商業界已經普遍預感到了Amazon和電子商務的崛起對美國消費行為造成的巨大衝擊。這不光體現在包括梅西百貨、沃爾瑪等一流零售商面臨的經營危機，巨量包裹給美國郵局（USPS）造成的大幅虧損，它還在全美各地留下了數量眾多廢棄的購物廣場和失業群體。但是歷經過兩次世界大戰、大蕭條和數次經濟危機的西爾斯如此迅速的倒下，還是在美國民眾當中引發了巨大的震撼。這真的是因為新興行業的變革和傳統產業的淘汰嗎？還是在正常商業生命周期之外還發生了些什麽？

　　Eddie Scott Lampert在成為西爾斯的CEO之前是一位優秀的對衝基金經理。他出生於紐約一個律師家庭。在耶魯本科就讀經濟學期間，曾與現任川普政府財政部長Steven Mnuchin是室友。Mnuchin後來成為了他在西爾斯的董事。1984年畢業後，他在高盛風險套利部工作期間直接向後來成為克林頓政府財政部長的羅伯特魯賓匯報。由於得到上司的賞識，在1988年離開高盛自立門戶時，魯賓曾經警告他，這可能是他職業生涯中犯下的最大錯誤。但是Lampert心中的偶像是股神巴菲特，所以他仿照Berkshire Hathaway公司的形式建立了以自己名字縮寫命名的對衝基金ESL Investments。

　　Lampert的投資業績相當不俗，並且特別在零售業領域有不錯的戰績。從1988年開始，他平均每年的回報率達到驚人的29%。2003年的進入西爾斯之前，他的投資業績甚至超過50%。他的客戶包括很多名人，比如出版業的Ziff家族、娛樂大亨David Geffen和戴爾電腦創始人Michael Dell。Lampert模仿巴菲特的投資風格，集中持股汽車配件零售商Autozone超過30%，並且策劃了一系列激進的股份回購計劃。這導致Autozone股價大幅上升，他因此獲利頗豐，並確立了自己在消費領域的投資地位。

　　2003年，零售商KMart陷入破產期間，Lampert注意到它所持有的商業地產價值超過了公司價值。他的ESL Investments趁機以不到10億美元的價格收購了53%的股份控制了公司。隨後他大幅削減費用、降低庫存、改善財報，迅速扭轉了KMart的虧損趨勢。2004年底，他以KMart為平台，用價值110億美元的現金和股票收購西爾斯。當時的投資者也普遍認可這項交易，因為在電子商務的衝擊下，兩家陷入困境的零售商說不定可以抱團取暖。2005年完成這筆交易時，合並後的新公司仍然命名為西爾斯，成為當時繼沃爾瑪和Home Depot之後的美國第三大零售商。Lampert終於同時成為了西爾斯、KMart和ESL的掌門人，控制著龐大的商業帝國。

　　從西爾斯和KMart合並後的財務表現來看，這毫無疑問是一個糟糕的決定。從2005年開始，兩家公司的合並收入連續14年直線下跌。雖然西爾斯在合並的前幾年裡還曾經微幅擴張，但是在2011年達到頂峰的4000家門市之後，公司決定大幅收縮。2012年迅速下降至2500家門市，隨後逐年下跌。今年1月份，西爾斯宣布他們會繼續收縮至400家門市左右。在持續收縮的過程中，更有指標性意義的同店收入卻保持了14年下跌的趨勢，可見大部分門市的經營環境都在持續惡化。合並公司利潤在2011年之後持續大幅虧損。公司從合並前在零售行業排名第四位跌落至破產前的第31位。到2018年時，公司資產估值只有70億美元，總負債接近110億美元，嚴重資不抵債。

　　從客戶的角度來看，兩家公司的合並也給他們造成了消費心理上的疑惑。西爾斯的客戶收入水準比KMart的客戶要高，其銷售的產品質量和價格也要高一個檔次。兩家零售商由於定位不同，他們之間無法形成協同效應。西爾斯的客戶開始由於店裡買到的東西品質是否會下滑，而KMart的客戶懷疑他們的價格是否仍有競爭力。

　　在管理上，Lampert的管理風格也對西爾斯的原有價格造成了衝擊。Lampert出身於高盛，比較欣賞同樣出身於華爾街或者高科技行業的經理，但是忽視零售業出身的員工。早在2013年，Bloomberg調查記者Mina Kimes就發現，西爾斯被拆分成30多條相互獨立的業務線互相競爭。這種投行式的管理方式對一家大型零售企業其實是致命的。因為它切斷了業務線之間的協作意願，削弱了企業的整體經營策略。比如為了吸引客戶光顧，大多數零售店都會刻意降低食品售價。食品部門是公司整體虧損的主要來源，但這是因為他們做出了犧牲。單獨運營之後，這些部門便不再願意單獨承擔虧損責任，造成了公司人流量的下滑。

　　更重要的是，在西爾斯經營業績下滑的過程中，Lampert對其資產的拆分出售和關聯性交易引發了這個商業帝國的崩塌。2014年西爾斯出售2002年購入的服裝品牌Lands’ End。之後Lampert又把西爾斯最優質的門市產權出售給自己剛剛成立的地產公司Seritage Growth Properties，然後再以租約的方式租回來。西爾斯最優質的三個品牌Kenmore、Diehard和Craftsman也差點賣給了Lampert的ESL，由於破產保護而暫時擱置。雖然分拆案能夠短期改善西爾斯的財務報表，但這些被賣掉的都是公司最優質的資產。獲得的現金流不但沒有被用於改善公司經營狀況，而是被直接以一次性分紅的方式分給了西爾斯的大股東，Lampert自己的ESL Investments。所以西爾斯的債權人一直在呼籲，Lampert絕對不是解決西爾斯衰落的方案。他自己就是造成西爾斯衰落的原因。

　　今年4月18日，西爾斯正式起訴Lampert和財政部長Mnuchin盜竊公司20億美元資產。這一天距離西爾斯宣布破產才半年，距離Lampert卸任董事長才兩個月。可見他在公司14年的經營過程中引發了多麽大的憤怒情緒。根據公布的法庭文件，公司律師指控他在出售Lands’ End的過程不透明，拒絕了來自其他投資公司的更高出價，讓自己間接獲益。在分紅的過程中，又偏袒了自己控制的大股東ESL，讓其他小股東蒙受損失。在出售西爾斯226家門市產權給自己的Seritage時，刻意壓低售價，導致了公司6.49億美元的虧損。雖然對於這麽龐大的交易案，法庭的審理過程將會非常漫長，但是我們可以從中隱約感覺到，如此數量眾多的關聯交易絕非偶然。

　　當很多中國投資者轉戰美股的時候，大多數人的感覺是，法制健全、監管透明、公司優質。這並非錯覺，而且美股在過去100年的表現也可圈可點。但是即使在如此眾目睽睽之下，仍然在大型公司出現了監管漏洞，導致了像西爾斯這樣的美國標誌性企業的衰落。銀行家在美國企業快速崛起的過程當中扮演了助力和推手的作用，但是當銀行家用華爾街的思維來經營一家百年老店時，是否仍是企業之福？從西爾斯這個案例，我們不但可以看到百年興衰，我們可以更近距離觀察人性和美國社會。

　　(本文作者介紹：專欄作家，曾在美國供職於大型共同基金管理公司。)