新城控股:商業項目回款率持續下滑 或施壓公司周轉率

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　　一 強調推盤速度 公司高周轉政策或存品質風險

　　最近碧桂園的安全事故是接二連三，雖然不能跟房子品質掛鉤，但是中國人向來講究慢工出細活，如果為了追求高周轉，盲目催工趕工，房子的品質可能是要打個問號的。綠城房地產建設管理集團董事長、總經理李軍在博鼇地產論壇上表示他最近一直勸身邊的同事不要買房，雖然可能錯過房產增值，但在當前形勢下，開發商都追求快周轉、控成本、降標準，這兩年的房子品質可能是最差的，維權潮接下來一兩年也會緊隨著出現，誰也逃不掉。

　　事實上，碧桂園並不是第一個強調“高周轉”的房產公司。10多年前，萬科王石也曾用“5986”（拿地後5個月動工、9個月銷售、第一個月售出八成、產品必須六成是住宅）來描述萬科的高周轉模式。但2010年之後不久，萬科逐漸放棄了這一模式。理由是，這會導致施工安全、工程品質、社區品質等問題。

　　碧桂園事故的頻發也是因為之前碧桂園已將“高周轉”標準由“456”（拿地之後4個月開盤、5個月資金回正、6個月資金再周轉）提高到了近乎不可能完成的“345”。新浪財經觀察新城控股數據發現公司周轉速度也不遑多讓。

　　目前新城控股從項目拿地到銷售時間周期能控制在6個月左右，最快從拿地到銷售能實現5 個月內完成。表現在財務數據上，對比其他龍頭房企，公司存貨周轉率持續領先，一直維持在0.50 以上水準，2016 年達0.56，遙遙領先於其它龍頭房企的0.40 的平均水準。

　　過快的周轉顯然可能帶來許多品質問題，新浪財經在百度搜索關鍵字“新城控股房子品質”，果不其然有大量涉及品質問題的負面資訊。

　　二 公司激進擴張存貨增加 是公司周轉率下降主因

　　首先下圖我們可以看到近年來公司資產周轉率和存貨周轉率不斷下降，總體處於下降趨勢。 2017 年公司拿地規模迅猛提升導致存貨周轉率略有下行至0.45，但好於其他龍頭；總資產周轉率方面，公司2016 年為0.33，與萬科（0.33）、保利（0.35）等一線龍頭相當，考慮到2017 年公司拿地規模迅猛提升推動總資產規模快速上行，公司總資產周轉率略降至0.31。

　　正如我們前文提到的，公司已經在推盤速度方面做到非常快了，公司周轉率下降的重要原因是公司激進擴張下存貨迅速增加，從而拉低總體周轉率，公司歷年未售出存貨數據如下：

　　那麽公司存貨大增，未來這些存貨是否能夠換來充裕的現金流來確保公司提高周轉運營效率？深入觀測公司商業項目版塊營收情況，從數據上看公司向三四線下沉的戰略選擇導致公司商業項目已經出現了一些現金流情況趨緊的苗頭。

　　三 商業項目回款率不斷降低或有減值風險 施壓周轉率未來或持續下滑

　　具體來看公司商業板塊數據，目前已有現金流失速的苗頭。首先公司大部分出租物業主要分布於三四線城市，佔比達到56%。具體情況如下：

　　伴隨著公司下沉戰略的則是迅速公司商業項目迅速下降的回款率和實收銷售款，下圖我們可以看到公司回款率從2015年的100%迅速下滑至58%，在項目數近乎翻倍的情況下實收銷售款反倒下降近16%。因此如果公司商業項目現金流持續惡化不能及時回款，或持續施壓公司現金流，影響公司周轉效率。

　　此外新浪財經也查閱了公司部分吾悅廣場住宅項目的具體銷售價格情況，我們發現公司大量處於三四線城市的吾悅廣場較周邊房源都有較大幅度溢價。那麽在三四線城市因為人口持續流出和棚改政策改動背景下，假如購房需求出現下降，公司的溢價房源或首當其衝。即部分三四線剛需用戶在整體消費能力下滑的背景下，可能不會因為公司的品牌效應而付出高額溢價，因此公司當前較高的毛利率或許也不可持續，這點需要提醒投資者們注意，如果需求端發生變化，未來公司周轉率或進一步下降。

（公司觀察 文/景頁）

責任編輯：公司觀察