PRADA大漲15% 買包還是買股票?

提起普拉達(1913.HK，以下稱“Prada”)，你第一反應一定是“噢，這是奢侈品”，然後腦海裡飄過梅姨、安妮·海瑟薇主演的《 穿普拉達的女王 》這部電影。在電影裡，Prada的 Title加上頻繁出現的產品，可見歐洲人對它偏愛有加。可回到港股市場，Prada的境遇就是另一回事了。

上周五(3月9日)，Prada公布2017年業績。在調整財年周期平行自然年後，2017年Prada的收入和純利分別錄得3.6%和6.37%的跌幅，呈“雙降”局面。

但如果只看2017年下半年，公司業績較上半年已有好轉跡象。收入、利潤同比下跌1.76%、10.15%，跌幅小於上半年的5.5%、20.11%。

公布業績後的Prada，當日股價抽升15%，收報37.25港元，市值漲到953億港元。

不過，如果看同樣是奢侈品行業的LVMH(LV製造商)、開雲集團(GUCCI製造商)、HERMES(愛馬仕製造商)等公司的股價，其實他們早在2016年就步入升途，去年股價更是大放異彩。相比之下，Prada就顯得有點後知後覺了。

那這次大漲，是否意味著Prada，終於能迎來自己遲到的春天了呢?在得出這個結論前，我們先來看看這幾年行業和公司都經歷了什麽。

行業概覽：奢侈品市場2017年開始回暖，市場需求急劇改變

自2012年開始，受到全球歐債危機和全球經濟放緩等負面影響，奢侈品行業進入谷底期。各大奢侈品集團財報都顯示銷售額增幅有了不同的減緩，相比2011年，同期減少了10%左右。

經歷了五年的低迷，2017年的奢侈品行業才迎來回暖，銷售額同比增長5%，達到創紀錄的1.2兆歐元。

在奢侈品行業低迷時期，市場需求也悄然改變，主要出現了兩個變化。

(1)消費者從“重品牌”到“重品質”

幾年前，很大一部分中國消費者購買奢侈品是為了送禮。其中，最受歡迎的禮物包括Rolex(勞力士)手錶，Hennessy(軒尼詩)的白蘭地和 Gucci 的手袋。

自“三公消費”限制以後，此類消費行為大幅度減少，取而代之，現在奢侈品的自用越來越多。同時，過去購買奢侈品通常是為了炫耀財富，而現在想要彰顯品位的消費者越來越多。

因此，大部分消費者會改變自己的購買行為，選擇質優價高的品牌。僅靠品牌就能賣出高價的日子已經過去。

(2)消費群體的年輕化

在這次的奢侈品行業的複蘇中，其中一個重要的貢獻者是“千禧一代”。這一部分消費者出生於1983年-1997年，他們開始更加頻繁購買奢侈品，對比過去的同齡人，他們有更強的消費能力。波士頓谘詢公司估計，到2020年，35歲及以下的消費者將佔中國消費增長的65%。

基於這兩個因素，市場對個性化、定製化產品的需求日益增強，各品牌必須通過年輕化、個性化改造，來贏得年輕的、有錢的消費者的喜愛。

幾個願意主動變革迎合市場需求的奢侈品集團也在行業回暖之時，迎來了業績回暖：

-2017年上半年，LVMH(LV的母公司)銷售額同比大漲14.6%至197.14億歐元，淨利潤同比增長24%至23.4億歐元;

-開雲集團(Gucci母公司)總銷售額同比上漲28.2%至72.96億歐元;愛馬仕上半年銷售則同比增長8.3%至13.6億歐元。

而Prada的轉變明顯要落後於對手，差強人意的業績從公司低迷的股價就能看出，2015年至今公司股價下跌 15%，遠遠跑輸能跑出 50% 增長的同業競爭者。

Prada頹勢剖析

(1)全球價差問題解決緩慢

奢侈品全球價差問題一直存在，大部分中國消費者對價格非常敏感，出國購買奢侈品的原因之一，是看中了國外較低的奢侈品價格。過高的價格也一定抑製了國內消費者的購買欲。

為了進一步刺激銷售，各大奢侈品牌紛紛開始了降低價差的行動，近年來價差問題逐漸縮小。

2013年3月初，Chanel宣布在中國區降價，以縮小全球價差。這個消息就像扔進奢侈品行業的深水炸彈，導致全國11家Chanel門市排起長龍。很快，Gucci和LVMH也采取了同樣的措施跟進，以面對寒冬。

但是，Prada當時只在香港和澳門地區進行了降價，直到2015年末，Prada才開始推行全球協調定價，把中國顧客留在本地消費。

(2)管理層老化、內部矛盾嚴重

① 家族化的管理讓公司缺乏活力：現任創意總監Miuccia Prada今年66歲，她的丈夫Patrizo Bertelli作為公司的首席執行官已經70歲，這個意大利家族企業亟待注入新鮮血液。

② 內部矛盾凸顯：2011年Prada集團在港交所上市。但在上市僅半年後，Prada就流失了三分之一的管理人員，有普拉達前員工向媒體表示，現任行政總裁Patrizio Bertelli獨斷的管理手法，是員工流失率高的主因。

(3)產品戰略偏於保守

與其他品牌擯棄舊款式，積極尋求創新，擁抱新消費人群不同。Prada仍舊固守著自己一直以來高冷的女王風格。Prada的消費者年齡集中在40歲以上，它的設計和銷售十分傳統，嚴格遵循奢侈品高高在上的理念，對於中國年輕的奢侈品消費群體來說缺乏親切感。

(4)Prada履陷“品質門”

在2013年，一條“如果你買個普拉達包用了一年，拉鎖沒壞，Logo沒掉，沒開線沒掉色，品質杠杠的好，基本可以證實你買的是假貨了”的微博被廣泛傳播，網友紛紛表示讚同，這也很好的印證了Prada的品質問題。

在經歷了一年又一年低迷的業績，Prada管理層終於下定決心進行重大改革。

prada的轉型之路

Prada的轉型期始於2016年，該年5月份公司宣布進行非家族管理層的重組，給集團的管理層注入新鮮血液。另外，公司也采取了許多措施來加深改革。

(1)Prada在2017年，繼續進行門市整修，並試水零售新概念快閃店，提升品牌形象。

(2)從2017年開始，公司正在進行數字化轉型，提出“Prada365”數字行銷戰略，改變其傳統的廣告戰略，構建“一段連續的視覺數據流”，即一個包含紙媒到互聯網以及社交媒體的全維度平台。這讓部分地區的電商銷售增長達到了雙位數。

(3)近年公司積極吸納年輕設計師人才進入集團，以推動產品的創新。新的產品系列，如Etiquette，cahier，Paradigm和Ribbon都有比較好的口碑。

而最新一季的漫畫pop風更是引發觀眾的尖叫。據筆者的統計，周圍年輕女性都對此款包包有了濃厚的興趣，雖然目前香港、內地各大門市暫無銷售，相信還是有可能成為一個爆款。

(4)調整產品結構：Prada大幅增加入門級產品，即售價定在564美元至1126美元之間，其比例佔到整體商品的18%，相信可以刺激部分年輕人的需求。

Prada是否已正式複蘇?

(1)從整體營收來看，Prada收入下跌幅度自2016年開始有所收窄，但是至今尚未回正。

細分營業收入來看：

① 歐洲市場在2017年下半年出現了較大幅度的改善，收入增幅達到5.7%。很大程度上是由於歐洲消費回暖和歐洲門市率先進入調整期帶來的。歐洲是整個衣服潮流的先驅，當地數據好轉某程度上代表Prada品牌沒有進一步惡化。

② 主品牌收入增長回正。說明Prada的產品改款後是得到了消費者正面的響應。據管理層披露，新產品系列(如 Etiquette，Elektra，Monochrome，Diagramme)都獲得了一定的成功，新的運動鞋系列(Prada Cloudbust)也得到了良好的評價。

③ 從產品類別來看，貢獻最大的皮具收入跌幅有一定的收窄，服裝類產品增長貢獻最大。這主要是由於公司在銷售過程中通過加大了服務比例，調整商品組合帶來的。

(2)公司在2017年下半年利潤同比大增10.15%，主要原因是：

-① 公司將減價促銷的佔比從約15%降至12%，毛利率從2H2016的71.86%提升至2H2017的72.86%;

-② 有效稅率從2H2016的33.24%降至2H2017的29.25%。

(3)門市數量漸趨穩定，從17財年上半年公司淨關店9間，至下半年淨開店5家，說明公司的門市調整已經漸近尾聲。

但是從另一個角度來看，公司較其他奢侈品品牌更依賴於亞太區的增長，而亞太區及日本的表現令人擔憂。同時，其主營的包袋業務依然處於下滑狀態。

Prada是否在複蘇?

我認為，更正確的說法是擺脫了谷底，但是相對其他品牌，很多問題仍未解決，並沒有達到真正反轉的程度。

那為什麽業績後股價卻單日大漲近15%?全因兩個字：逼空。

做空者輸在哪裡?

根據彭博和IHS Markit匯編的數據顯示，截至上周四，空頭頭寸佔到了普拉達流通股總量的6.2%左右。這一漲幅讓投機者的空頭頭寸價值損失了大約2.42億港元(3100萬美元)。

從基本面來看，如果是把Prada與其他奢侈品牌相比較，在行業大幅回暖的背景下，Prada的表現還是遠差於預期，達不到一個奢侈品品牌的要求，所以做空的基金其實並沒有看錯。

但問題出在Prada的衰退是從2012年就開始的，如果你是相信長時間市場是有效率的，那麽在業績前的股價基本上都已經完全反映了市場對Prada的差預期。

而長時間，單方向共識容易形成了過於擠擁的交易，一旦市場消息沒有想象中這麽差，且做空比例如此之高，短時間市場就出現了反噬效應，這也就是Prada股價大漲的原因。

為了加深對反噬效應的理解，我們可以參考保時捷增持逼死空頭的經典案例。這個故事得從2008年保時捷計劃收購大眾講起。

教科書式的逼空

雖然，德國大眾跟保時捷一樣，都是家族企業同時也是上市公司，但大眾還有一個特殊之處：

由於戰爭時期大眾曾被政府征用，因而產生了官方股份，其中20.1%的股份歸官方所有，毫無釋出股份的跡象。

而《大眾法》規定，持有大眾公司股份在20%以下時，按實際持股比例計算投票權，當持股比例超過20%時，無論超過多少，其投票權最高也隻限於20%。換句話說，要想取得該公司的控制權，就必須持股80%以上。

因此，歐洲各大對衝基金幾乎沒人認為收購大眾這事兒能夠乾成，為此做空大眾。各大投行的融券櫃台每天都是被對衝基金要求借大眾汽車股票的需求所覆蓋。

股票從當年10月16日的400歐元，到10月24日降到209歐元。很多堅持下來的對衝基金在這幾周內都有了幾十個百分比的收益!

10月24號是周五，收市後，倫敦對衝基金集聚地Mayfair的很多酒吧裡都是開心的對衝基金經理。他們觥籌交錯，推杯換盞，在慶祝最近這個“白送的交易”(no brainer)的勝利。

保時捷在隨後的周末宣布它已經擁有了近74%的股票，而市面上流通的大眾股票只有總股本的5.8%，賣空倉位卻高達12.9%，這就意味著賣空者將無法買入股票來平倉，空頭在交割日會自動爆倉。

要知道，很多做空者是十幾倍的杠杆啊。大眾汽車股價在開盤後幾秒內升到1005歐元!市場上幾乎沒有賣股票的。這個時刻，大眾汽車成為世界上市值最高的企業。

最後故事是以保時捷和做空基金私了結束的，投行研究員估計保時捷從逼空大約賺了60-120億歐元!這被稱為歷史上最別具匠心的財富轉移。

自次以後，保時捷也被業界稱為最會做汽車的對衝基金。

Prada的大漲亦是如此，Prada的大股東加兩個基金股東持有超過90%，街外流通量極少，一旦空頭同時間改變看法，被迫平倉，這種止損操作大幅推升了股價。

Prada還有投資機會嗎?

相比於Prada產品價格的奢侈，大跌之後的Prada股價真一點也不奢侈。買個不足兩萬的Prada手袋，可以買500股Prada的股票。包放在那裡只會貶值，股票卻可能帶來未來現金流，買包，還是買股票，是值得深思的問題。

公司業務雖已探底，但是根據香港店鋪人流的草根調查，業務L型的概率較大，因此，要買股票就只能從估值入手。目前Prada的市盈率 34x，市淨率 3，這個估值是個什麽水準呢?

可以對比下類似的奢侈品上市公司：開雲集團與LV。開雲集團市盈率 27x，市淨率 4.6，而LV的市盈率 30.98x，市淨率為 4.9。

可以看出，增長遠不及它們的Prada目前的股價並不算特別低估。因此，如果你想買prada的股票，還得先等等。如果是買包包，土豪請隨意!