文/意見領袖專欄作家 李湛
2022年行至尾聲，A股市場會否如機構預期出現反彈修複？站在當前時點，投資者如何找到適合自己的投資策略和金融產品？招商基金研究部首席經濟學家李湛將帶大家解讀市場結構化行情，把脈年末投資主線。
Q
受到內外部環境的綜合影響，10月中旬以來市場表現較為低迷。在10月策略中，多家研究機構在報告中提及，市場已經步入底部區域，有望迎來月度級別中級修複行情。如何看待這一說法？您對當前市場環境和行情階段作何判斷？
A
10月調整以來市場無論從估值還是風險溢價的角度來看，確實是已經處在一個底部區域，本周也能看到已經在周一、周二出現了連續兩天的大幅反彈。
單就月度級別的修複行情而言，還需要關注兩方面的進展：
一是美聯儲後續的加息步長，最新的美國經濟數據，失、就業數據以及物價壓力等均指向11月議息會議加息75bp幾成定局，但需重點關注會後加息預期的邊際變化，這是決定全球流動性和市場風險偏好的關鍵；
二是近期市場風險偏好的變化。
Q
2022年三季度國民經濟在穩增長一攬子措施和接續措施作用下，各月份經濟穩步修複，實現單季3.9%的較合意增速。其中亮點在於工業生產、基建及製造業投資。您認為，四季度經濟會否繼續出現局部的改善？此背景下，哪些板塊具有較確定的投資機會？
A
製造業更新再貸款與基建發力支撐投資端是四季度經濟增速中最確定的支撐因素。三駕馬車中的消費和出口分別受到國內疫情和外海需求下滑的不利影響，會相對承壓。
在這個思路下，設備再貸款催化下，繼續關注如醫療機械、教育信息化等消費類設備領域有比較確定的投資機會。
10月26日召開的國務院常務會議部署持續落實好穩經濟一攬子政策和接續措施，推動經濟進一步回穩向上。會議指出，擴大以工代賑以促就業增收入帶消費，將消費類設備更新改造納入再貸款和財政貼息支持範圍，其中醫療器械及教育信息化是兩大關注方向。
Q
近期產業資本增持和上市公司回購規模相比歷史水準已處於相對高位，產業資本在資金方面也相對積極。從上周市場表現看，內資正圍繞政策方向積極尋求機會，上周國防軍工、信創、半導體、中藥等細分賽道均取得正向收益。
請問我們應該怎樣解讀這一現象？可否認為是市場進入底部的一個信號？市場進入底部的信號或者參考指標是什麽？
A
從目前的市場表現來看，安全概念確實是市場中的熱門方向，但也需要注意的是安全概念現在缺乏頂層設計指導，相關賽道也缺乏業績支撐，並不認為這是市場進入底部的信號，只能說是市場在底部試圖尋找一些方向。市場什麽時候觸底還是回到10月中旬下跌的原因上去，也就是外資快速流出帶來的藍籌白馬重新定價什麽時候結束。
就短期而言，從9月下旬開始人民幣匯率和A股有非常明顯的聯動關係，因此可以把人民幣匯率的企穩作為一個參考。
Q
根據機構調研數據，當前私募平均倉位為68%，距離4月底62%的最低點僅有約6個百分點，融資餘額與4月低點水準相接近。怎樣看待這兩類活躍資金當前水準？從其加減倉空間看，對後市有何影響？
A
目前私募和融資餘額處於低位確實能反映出A股在10月下跌中的交投情緒非常冷淡。就加減倉空間而言，後續這兩類資金繼續減倉的空間已經很小了，更有可能的是隨著逐步加倉，這對A股來說能起到一定的支撐作用。
Q
從已公布的上市公司三季報情況看，全A口徑和非金融板塊三季報相比二季度有一定回升，亮點主要集中在新能源賽道和上遊資源品板塊。從實際盈利能力來看，目前上下遊盈利增長差距開始有邊際收斂的趨勢，中遊仍在下滑。未來中下遊業績明顯改善的關鍵影響因素是什麽？
A
在夏季中下遊工業企業或多或少地收到了高溫限電限產地影響，目前這方面的影響已經不再，但另一方面疫情的多發散發，特別是在重要的製造業生產基地的疫情，還是給中下遊企業帶來了一定壓力的。
從9月的工業企業利潤來看，工業企業總體上仍處於主動去庫存階段，但存在結構性補庫行為。疫情反覆疊加常態化防控持續，消費市場可能持續弱修複，從需求端對消費製造的提振不足，這是目前中下遊業績的最大掣肘。
Q
今年來，股市走勢寬幅震蕩，忽上忽下的“過山車行情”讓投資者倍感煎熬。很多人因為短期行情，切換重點投資方向，最終來回遭受打擊。結合您的經驗談談，市場震蕩時期，投資者采取怎樣的策略更為穩妥？
A
今年國內外的黑天鵝事件很多，無論是年初的俄烏衝突爆發還是4月的上海疫情都對A股產生了很大衝擊。在百年未有之大變局中，投資者還是應該謀定而後動，選擇確定性最強的方向。
在今年我們已經看到了A股市場風格的來回快速切換，並且展望後市也是認為後續美聯儲加息、美國中期選舉和俄烏衝突等風險事件仍會持續，因此還是建議投資者長期關注有業績和政策支撐的新能源方向以及能源供需緊平衡下的能源運輸和傳統能源。
Q
今年關於新基金的發行和募集進入冰點的消息也是頻頻出現。以往的經驗和數據表明，這樣的形勢下，布局權益類基金往往會有不錯的收益。尤其對於新基金來說，在行情處於調整的時候，一些優勢反而更容易發揮。從估值角度考量，當前是否到了新的布局時機？
A
確實當前市場已經處於歷史低位，A股隱含風險溢價已經明顯超過近8年以來90%分位的水準，處於近年來最高位置，這意味著當前A股權益資產中長期配置性價比極高，進一步下跌空間有限。在調整期發行的新基金由於沒有調換倉的成本，其布局難度要比已有基金小很多，這種情況下新基金確實有明顯的比較優勢，並且後續大幅下跌的可能性很小，確實到了布局新基金的時機。
Q
投資中，大部分投資者面臨的三個難題是：買什麽、何時買、拿不住。您在此方面有何心得和建議？
A
對於個人投資面臨的這三個難題，我的建議是交給專業的公募基金和資管機構去解決。專業機構的投研能力強，又有資金規模化的優勢，在這三個難題上比個人投資者更具優勢。
Q
近期市場雖然出現過一定的反彈行情，但總體上速度快、範圍小，成交量溫和放大，板塊與個股的分化較為明顯。從參與抄底行情的角度看，您推薦投資者采取怎樣的策略？
A
目前市場的反彈行情確實變化很快，上周還是以國防軍工、計算機信創為主的國家安全概念領漲，但這周又很快調轉槍頭轉向消費白馬反彈。對於這種快速輪動的反彈行情，想要步步踩準是很困難的，所以建議投資者轉換思路，以“買在低點”的思維來參與反彈，不宜過分追逐熱門板塊和概念。
Q
伴隨美聯儲11月預計如期加息和美國中期選舉落地，部分觀點認為，人民幣快速貶值壓力的頂點已過，美債利率和美元指數有望階段性企穩。從國內來看，上周有關部門一系列表態有望穩定外匯市場預期，市場認為人民幣單向波動最快的階段可能已經過去。從流動性角度看，這些對市場中期行情有何影響？
A
11月3日美聯儲議息會議已加息75bp，然而仍然需要關注的是市場對後續美聯儲加息幅度和節奏的預期變化。如果11月美聯儲議息會議放鴿，並且後續美國的通脹和就業數據支持加息放緩，全球美元回流的趨勢將得到緩解，屆時對海內外市場都將是利好。
Q
今年以來，新能源領域擾動不少，包括此前大熱的光伏、新能源車等。但儲能板塊卻異常強勢，尤其是從4月底開始的反彈，短短4個月指數就實現了翻倍。當前時點看，儲能板塊是否還具備投資機會？該重點關注哪些領域？
今年9月以來在市場調整中新能源賽道中不少個股也出現了一定幅度回調。如何看待該板塊今年來行情走勢，未來板塊的市場機會在哪裡？
A
從已披露的上市公司三季度業績來看，儲能的業績增速佔優，並且在雙碳目標下新能源裝機速度並未減緩，政策方面對於新能源發電端的配套儲能建設也非常重視，因此認為儲能板塊還具備比較好的投資價值。重點還是關注電池廠商及上遊的能源金屬。
新能源板塊已經在很長一段時間內是市場中的領漲方向，尤其在4月底反彈後漲幅也很大，積累了一定的估值壓力，今次9月以來新能源賽道出現一定回調是比較合理的。新能源賽道中的風光儲和新能源車在三季度的業績仍有明顯的相對優勢，結合目前調整幅度較大，整個板塊都有較好的投資價值。
Q
不僅是新能源，舊能源也是今年市場關注的一大焦點。從基本面看，市場對四季度國內煤炭需求擴張的預期較強，部分觀點認為，穩增長政策預期有望提振中期煤炭需求。怎樣看待該板塊當前的估值？對煤炭板塊年內走勢持何預期？
A
煤炭板塊最核心的影響因素還是煤炭的價格。在“雙碳”目標下新能源發展迅速，雖然火力發電佔比逐年卻有下降，但就全國的能源結構來看，在未來相當長時間內，火電仍將是主要的電力供給來源。
在我國能耗總量仍處上升階段，且新能源消納體系尚未建成的當前階段，火電作為電力供給主要來源和提供靈活調控能力的角色短期不會改變，因此對煤炭、天然氣等傳統能源需求的確定性強。在2016年開始供給側改革後落後煤炭產能進入去化周期，整體對煤炭開採方面的固定投資不足。儘管煤炭保供穩價問題已經得到了足夠重視，2022年要求新增煤炭產能3億噸，但由於產能釋放還需時日，煤炭供給仍將維持緊平衡狀態，未來價格高位格局不變。
因此認為煤炭板塊還是又較強的基本面支撐，而板塊的走勢還有看整個A股的表現，煤炭在今年一直扮演著穩定器的作用，和整個指數的走勢基本是相背的，因此如果A股年內延續調整，煤炭走出相對優勢的可能性就較大。
Q
近期，醫藥、軍工也是市場關注的重點，尤其是多家軍工上市公司三季報業績普遍不錯。如何看待這兩個板塊的布局價值？有哪些細分賽道值得關注？
A
醫藥中關注醫療器械方向，全國各地醫療機構，尤其是二、三線城市以及各大地級市醫療設備存在更新需求，因此在貼息再貸款的刺激下，醫療器械相關上市公司業績有望顯著提振。相較於化學製藥、CXO等領域受製於集采壓製，國家醫保局曾多次明確創新醫療器械暫不納入集采，因此集采對醫療器械領域影響相對偏小。
軍工方面還是關注航空航天領域，航空航天製造系統內總裝企業其利潤率隨裝備採購規模呈較為顯著上行態勢的確定性較高，即便是產業鏈中上遊企業，供需格局決定毛利率整體穩定的確定性較高。
Q
從大類資產角度，當前大宗商品也跌到了年內低點的位置。結合美林時鐘等宏觀理論，您當前大類資產收益總體特徵是什麽？
從大類資產配置角度出發，股票、基金、黃金、債券、銀行理財等產品，您認為當前應該如何“排兵布陣”？
A
目前看來各大類資產均有不同程度的壓製。
權益方面，受到國內疫情的影響較大，10月的PMI也向下跌破了榮枯線，但A股已經有過大幅下跌，目前有一定的反彈動能。
債券方面，11月降準概率相對較低，貨幣政策難以出現大幅寬鬆，已行至低位的利率也可能不會進一步向下突破，預計“震蕩”將成為11月債市主基調。
黃金方面則是受美國的實際利率影響較大，在美國通脹仍維持高位的情況下，黃金的行情還會受到一定壓製。
如果去排個序，基金>股票>債券>黃金。
Q
相比較股市，近期債券市場整體表現要明顯好很多，一些機構當前明確釋放了看好四季度債市表現的聲音。對此如何看待？對投資者而言當前時點如何把握債市的布局機會？
A
10月債市總體概括就是資金緊、預期弱，利率下行。從10月債市表現觀察，預期走弱和避險疊加是當前主線。11月自然要進一步觀察市場預期和避險情緒。重點注意權益市場和人民幣匯率的變化。為當前債市雖有支持，但是空間仍然有限，特別是目前市場位置實際上是回到了9月23日前夕，也就是回到了降息之後的平台期，這個位置可能並不具備簡單看多的空間。
Q
根據公募基金三季報，資金在逐步向周期、消費及較低位的高端製造板塊轉移。臨近年底，在相對排名考核壓力下，有機構認為，公募基金調倉將持續推進。從機構調倉角度看，機構調倉的趨勢是什麽？
A
三季度以來，基金新發仍延續低位，資金博弈延續存量格局，無論行業與個股，倉位擴散下沉是核心特徵。公募基金調倉是市場博弈格局和行業前景發生變化的結果，從這個角度來看，公募基金調倉仍然會繼續。
Q
10月31日，首批科創板做市商將正式開展科創板股票做市交易業務，這對市場有何影響？
A
科創板做市商業務的開展，對市場的整體影響較小，更多還是在證券行業的層面。對於證券公司而言，獲批科創板做市資格有利於轉變過去偏通道的傳統業務模式，進一步加強投行資本化轉型。通過整合資本+投研+交易優勢，優化盈利模式，豐富利潤來源，迎來高質量可持續的發展。科創板做市商制度的開展對於證券行業而言是一個不小的利好。
Q
整體來看，今年不少金融產品淨值受到影響。銀行理財普遍以“絕對收益”作為運作理念，在回撤控制方面也有非常深厚的經驗積累。您可否為我們普通投資者控制風險提一些小建議？
A
控制風險的首要還是識別並進行回避，這一點在個人投資者投資股票的時候是最為明顯的。但是個人投資者在識別風險的能力和進行回避的交易紀律上普遍比較薄弱，很難克服人性的弱點，所以我的建議還是讓專業的機構來做。投資機構一是投研能力強，能夠及時發現風險並進行回避；二是投資機構可以利用自身投資規模大的優勢分散化投資，使單個風險對整體組合的影響降到最低。
Q
站在當前的時點，如果只能推薦一類資產或者投資板塊的話，您會向我們的網友推薦哪一投資主線或投資板塊？為什麽？
A
站在當下來看，還是認為A股有較好的投資價值。就投資主線而言的話，短期關注具備強催化劑的安全主題，中長期布局新能源賽道。安防、自主可控成為國內政策中長期鼓勵方向，因此在短期具備強催化劑的安全整體，包括信創、半導體、國產軟體開發等細分領域都值得關注。
此外，隨著外資減持速率減弱、美債利率維持震蕩，新能源賽道長期佔優，可以考慮逢調整參與新能源鏈條風光儲、鋰電、特高壓/新型電網設備等領域。
(本文作者介紹：中山證券研究所首席經濟學家、研究所所長)
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