嘉實基金邵健：如何把握下一個“十倍股”？

　　嘉實基金邵健：如何把握下一個“十倍股”？

　　原創： 葉斯琦 李惠敏

　　“把更多的精力放在遠期研究上。”這是邵健從二十年前的一名研究員成長為嘉實基金投研體系的核心人物時，始終貫穿的投資心得。在他看來，這十幾年來，中國誕生了一批優秀的企業家和優秀的企業，因此，相比於研究即期情況，把更多精力放在遠期研究更具意義。

　　作為成長投資毋庸置疑的代表人物，邵健榮獲第十五屆中國基金業金牛獎評選特設的“15周年金牛傑出基金經理”。但他謙遜地表示，成長投資的理念和方法，之前很多投資大師都闡述得很清楚，最重要的還是能否實踐好。在他看來，投資時應該區分主導因素與非主導因素，尤其是在戰略性投資中，系統性的分析與思考非常重要。

　　偉大機遇只有看得很遠才能發現

　　邵健謙遜地將其取得的成就歸功於時代因素。他告訴記者，這十幾年來，中國誕生了一批優秀的企業家和優秀的企業，提供了一個很好的投資土壤。

　　“很多偉大的投資機會，只有看得很遠才能發現。”他指出，“國內多數投資者會對公司的即期情況做比較多跟蹤和研究。相比之下，我們除了研究即期，更會把相當一部分精力放到非常遠期的研究之中。這種研究富有挑戰性，因為三年、五年乃至十年之後的偏差可能很大，但是這種研究非常有意義，能夠幫助我們形成清晰的投資思路，並尋找到優秀的企業家和優秀的企業，最終轉化成較好的長期投資收益。”

　　這種勇於探索未來的投資方法，幫助邵健走出一條頗為傳奇的投資之路。邵健告訴記者，最早當研究員時，他做過一段時間TMT研究，並在2001年前後發掘了一批互聯網企業，這些公司在隨後兩年股價漲幅超過30倍，這印證了他最初的判斷。“這種效果讓我看到了成長投資的魅力。這時候就會覺得，一年20%、30%甚至50%、80%的漲幅，都只是非常普通的投資機會。從那時起，我就變成了一個堅定的成長投資者。”

　　如何區分價值投資與成長投資？邵健表示，成長投資側重於尋找未來盈利增長較快、內在價值迅速提升、動態投資價值顯著的證券，這種投資方法對靜態估值的高低並不是特別關注。與成長投資相對應的是狹義的價值投資，狹義的價值投資側重於尋找價格低估的證券，但偏好PE、PB或其他價值衡量基準偏低的股票。

　　方法論源自認識論。在邵健看來，價值投資和成長投資亦有相通之處。第一，均是受基本面驅動的投資；第二，都追求以低於企業內在價值的價格進行投資。因此，成長投資與價值投資都屬於基本面投資或廣義的價值投資。“隻不過價值投資要求企業靜態估值比較低，而成長投資並不太受企業靜態估值束縛，更多關注其動態估值。例如十幾年前一隻PE在40倍、50倍的股票你覺得貴，但如果持有到今天，以公司今天的盈利標準回看，它當時的動態PE可能只有0.4倍、0.5倍。”邵健總結。

　　邵健告訴記者，近幾年來，他的投資框架中會適當考慮靜態估值因素。他分析，十幾年前中國許多行業都處於早期成長階段，未來發展太空巨大。部分企業在十幾年裡盈利增長了50倍甚至100倍，那時如果過多看重靜態估值可能錯失巨大的投資機會。

　　但他進一步表示，隨著中國經濟總量達到相當規模，各個產業發展到特定階段，雖然仍然存在成長太空巨大的企業，但相比之前有所減少，同時由於當前各個行業競爭更為激烈，一家企業勝出的概率較之前亦有所降低，在這一情況下，需要對靜態估值有所要求。“雖然將靜態估值納入考慮，但我關心最多的永遠是動態估值。”他總結道。

　　下一個“十倍股”

　　正是對於成長投資的執著，讓邵健捕捉了極具成長性的“十倍股”。

　　翻閱其管理的基金歷年年報可以發現，在很長一段時間裡，醫藥生物都是邵健重倉持有的行業。他表示，當時並非追逐整個醫藥生物行業，而是看好其中兩個細分行業：早期原料藥行業和品牌中藥企業。

　　當回顧對某醫藥企業的經典投資時，邵健表示，“觸動我的地方，一方面是在2003年，這家醫藥企業的經營情況非常優秀，有非常高的盈利增長。另一方面，我很認同其公司戰略，基於產品特性開發的多元化產品能夠激起消費者共鳴。此外，從產品開發到行銷到日常經營管理各方面均表明，這家公司有非常優秀的管理團隊。”

　　對於這家醫藥企業的投資價值，當時市場上存在不少“噪音”。主流觀點認為，這隻股票的機構持股太過集中，如果繼續入場，相當於幫別人抬轎子，一旦機構砸出來，當期損失可能會很大。

　　“但我的看法是，中長期來看，上市公司的股價並非由持有人結構決定，而是由內在價值決定。即使持有人結構不理想，但是如果公司未來盈利增長十倍，那麽股價同樣會有巨大的增長太空。”可以說，當時很多投資者非常在意持股結構，對邵健來說卻是最不重要的因素之一，他看中的是公司未來的基本面、盈利增長和動態估值。於是，敢於逆“勢”而為的邵健，果斷作出投資選擇，最終造就了這一堪稱教科書式的案例。

　　對此，邵健總結道，投資時應該區分主導因素與非主導因素，尤其是在戰略性投資中，系統性的分析與思考非常重要。

　　“每個公司都有很多正面因素和負面因素，不能看到一兩個亮點就去投，也不能一聽到‘噪音’就止步。作為長線投資者，需要判斷決定公司投資價值的主導因素是什麽。只有在若乾個考量系統性中均比較優秀的企業，才能將其納入長期投資的考慮範疇。”

　　在邵健看來， “投資不要局限在哪幾家公司之中，而要尋找未來具有巨大成長太空的企業與行業，這才是應該做的事。”這一點與偉大的成長型投資大師、巴菲特的啟蒙老師——菲利普·費雪的投資理念不謀而合，“投資那些潛力在平均水準之上且利潤必須相對成長的公司及其卓越的管理階層能制定公司長期生存的策略，將短期利潤列為次要目標，兼顧長期發展與日常運作。在其中，關心並尋找能在幾年內增值數倍的股票，或是能在更長期間內漲更高的股票。”

　　那麽，下一個“十倍股”可能出現在哪些領域？

　　“雖然中國經濟已有大幅增長，但很多領域仍方興未艾，未來還將存在許多機會。尤其是中國人均GDP達到1萬美元之後，包括醫療、教育、工業服務、科技等領域均有巨大發展太空。”邵健認為，“這些領域中的優秀企業未來成長太空巨大，這或是由於企業自身競爭力強，亦或是由於企業自身能帶來創造性需求。”

　　什麽才是創造性需求？邵健仍以上述醫藥企業為例解釋道，“早年它主導產品僅是粉劑，但公司在此基礎上，相繼衍生出藥酊、噴霧、牙膏等，很多產品規模已是粉劑產品的五倍甚至十倍。這就屬於創造性需求！” 

　　至於投資切入的維度上，邵健表示無需被條條框框束縛。“不一定非要從哪個視角切入，有時是產業視角帶來的研究衝動，有時是公司獨特性帶來的研究衝動，有時則是巨集觀經濟發展帶來的研究衝動。”

　　將精力投入到能夠把握的機會上

　　邵健始終對市場心存敬畏。他坦然地告訴記者，A股市場影響因素很複雜，判斷指數走勢並不容易。

　　但在他看來，指數並不是投資中需要特別關注的因素，從一兩年的維度來看，指數的波動幅度通常維持在20%左右，但優質企業的波動幅度可能達100%甚至300%；拉長時間來看，市場波動幅度可能為一兩倍或三四倍，但優質企業的波動幅度可以達到30倍甚至50倍。“因此，要做好投資，需要關心的並不是市場，而是判斷所選企業是否能創造阿爾法。”他表示。

　　不要過多關注市場，這點與投資大師彼得·林奇頗為相似。在彼得·林奇看來，市場中總是存在各種各樣意想不到的風險，若過多關注市場，會導致投資失敗。邵健同樣強調，作為一個專業投資者，需要著力在可以把握的因素上。

　　“我能夠判斷的是中國市場有足夠多投資機會，有足夠多長期來看存在明顯低估的領域與公司，這已是很好的狀態了。若對市場過度關注，可能給投資帶來一定損害。從歷史來看，前幾年市場在4000點、5000點時，指數並沒有特別好的機會，但個股卻有非常好的機會。因此，我的做法主要是把精力放在更能把握的機會上，那就是優秀企業的選擇。”

　　至於個股的短期漲跌，邵健也是淡然處之。“成長股與其他股票一樣，階段性震蕩與下跌都是正常現象，不應該過多關注於個股漲跌，而是應該不斷研究其內在價值，若內在價值依然合適，就要堅定持有；若內在價值不符合預期，則要有所修正。”

　　他告訴記者，如果遇到其買入的個股走弱，他會分析市場不認可的原因是什麽，有沒有必要修正自己的框架，有沒有必要修訂價值判斷。如果這些都沒有變化，那答案很簡單，就是繼續堅定持有。對此，他舉例分析，一隻股票，本來預期五年能漲五倍，現在兩年沒漲了，如果重新分析基本面之後還是堅信原先判斷，那剩下的三年就能漲五倍，就更應堅定持有了。

　　邵健很認可投資大師霍華德·馬克斯的一個觀點——投資最重要的是買得好。邵健始終認為，最好的股票是持有之後長時間不需考慮賣出，或者每一次考慮賣出基本上都是錯誤的決定。在管理大資金的情況下更是如此。若一個標的投完後總想著賣出，那通常並不是個合適的選擇。

　　“投資首先是一門技術，之後才是一門藝術。”邵健笑著說。正是這樣的心態，讓他在投資中可以更均衡，突破框架去思考，去理解市場、適應市場、承認市場，即使在出現偏離時，亦能以平和的心態參與其中。

責任編輯：白仲平