雅戈爾的魔術:押注中信股份虧70億 財技撬動93億淨利

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　　4月9日，雅戈爾（600177.SH）公布的一季度業績預增公告顯示，淨利同比暴增6.88倍，受此消息影響次日股價以漲停開盤。但令人詫異的是，在公司1月底預告的2017年經營利潤確是同比暴跌九成。

　　短短兩個月時間，雅戈爾業績大反轉，而且淨利近百億著實讓人產生驚歎。

　　雅戈爾玩轉財務遊戲 致利潤增加逾90億元

　　細讀雅戈爾業績報表可知，雅戈爾通過對會計規則的運用，成功的把自己投資港股（中信股份）虧損的35.44億人民幣變成了盈利93億人民幣。

　　雅戈爾暴增的業績自然難逃投資者法眼，新浪財經查閱相關線索，一窺雅戈爾“超高財技”。

　　2015年，雅戈爾斥資204億港元，折合人民幣161億買了約14.5億股港股中信股份（HK00267），每股的成本約14港元。

　　自雅戈爾大手筆投資以後，中信股份股價開啟下跌模式。查閱中信股份股價走勢圖，截止今年一季度（3月29日），中信股份股價為10.98港元。計算可知，雅戈爾的這筆投資截止今年一季度虧損約43.5億港幣，折合人民幣34.8億。

　　雅戈爾2016年年報顯示，投資中信股份虧損37.74億元。如果算上2017年33.08億元的資產減值，兩年下來，合計虧損達到70.82億元。

中信股份股價近兩年走勢

　　對於“炒股巨虧”，雅戈爾在2017年業績預告中坦白，公司斥資買入中信股份一次性提記了減值準備33億，導致公司利潤因此同比降低90%。

　　那麽面對投資巨虧，雅戈爾一季度為何反而業績暴增？

知名博主質疑雅戈爾

　　2018年3月9日，雅戈爾公告再次買入中信股份1000股。

　　雅戈爾的這次增持使自身持股中信股份比例從4.99%上升到了5.000001%。雅戈爾為什麽在此時間節點再度增持中信股份呢？

　　答案很簡單，根據相關會計準則，只要公司持有標的公司5%以上股票且向標的公司董事會派駐非執行董事，標的公司對雅戈爾的性質就可以從一筆投資轉變為聯營公司，體現在財務報表裡就是從”可供出售金融資產”變為”長期股權投資”。

　　因為，根據會計準則規定不同的科目有不同的計價方式，在“可供出售金融資產”裡，計價方式就是二級市場的股價，也就是上文中我們說的每股10.98港幣。在“長期股權投資”裡，計價方式就是可辨認淨資產公允價值，也就是账面淨資產，此時每股價格變成了每股18.94港幣。也就是說，轉變了會計方式，立刻每股多了8港幣，因為公司持股14億5千萬股，所以最後的結果就是增加了非經常性收入93億人民幣。

　　由此可見，雅戈爾一個簡單的增持舉動，將業績大幅反轉。

雅戈爾公告中“財務統計”變更

　　持續下跌的中信股份真的這麽值錢嗎？

　　雅戈爾財技驚人令人感歎，公司變個會計核算方法，就將利潤暴增至93億人民幣。其實繞了一區，核心還是會計核算方法的改變，那麽問題就在於，账面價值相比較市場價值，真的能夠反映股票真正的價值嗎？

　　雖然公司這種操縱利潤做法會遭到詬病，但我們也不得不承認账面價值也是可以反映公司價值的。而且為账面價值這一標準月台的不是別人，正是股神巴菲特。

　　巴菲特曾表示：“雖然账面價值是一個有缺陷的指標，但相對其他指標，我們認為這一指標是可以反映價值的。”也正是出於這種考慮，巴菲特的伯克希爾每年的年報都會首先披露當年账面資產的增長變動情況用來衡量自身經營業績。

　　有股神月台是否就可以佐證雅戈爾的做法是正確的？答案是否定的，因為巴菲特也承認账面價值是有缺陷的。我們舉一個淺顯的例子，假如一個鋼鐵廠，所有的製造設備加起來市場上去賣，也就是账面價值，是10元。但是每年公司都必須跟上技術進步的速度，每年都需要大量新的資本支出去買新的製造設備，也就是去年10元設備產生的1元利潤無法分給股東，而是要拿去去賣新的設備，這樣的循環下來公司雖然利潤很高，但是根本到不了股東手裡，這樣的情況，我們可以給公司定價用10元的账面價值嗎？答案顯然是否定的，巴菲特之所以運用這個指標是因為他旗下的喜詩糖果，亨氏食品等公司都是輕資產的運營，才可以用這種方法估值。

　　那我們來看中信股份是輕資產嗎？根據資料顯示中信股份業務主要是發電，航空，基礎設施，特鋼製造等重資產企業。因此账面價值計價顯然是不合理的，雅戈爾的做法是對股東不負責任的。

　　其次，雅戈爾對中信股份長期持股處於4.9%，瀕臨舉牌線，不禁讓人產生了是不是從一開始就存了利潤調節的想法。這種誤導投資者的做法應該值得我們警惕。

　　何況在雅戈爾公布一季度業績預告後，二級市場股價也以漲停反應。

　　股東減持周期近一年 雅戈爾股價一路走低

　　翻閱雅戈爾業績快報，2018年一季度公司主營業務預計減少6個億，同比降低49%。

　　可以看出，雅戈爾不僅投資理財能力較差，經營業績也弱於同行。基於公司表現，公司股東連續減持。據悉，昆侖信託就在2017年3月到2018年2月進行了三輪減持計劃。

　　面對一系列利空消息，雅戈爾也沒有“坐視不管”。2018年2月，雅戈爾發布利潤分配預案，每10股派現3.5元，同時發布了實控人增持公告，宣布增持不超過1%，不超過2%。

　　似乎從雅戈爾股價表現和公司實控人增持來看，貌似股價的一路走低讓公司也如坐針氈。

　　有投資者質疑，雅戈爾經營、投資的“差勁”表現難以支撐估值，面對股東與投資者的持續拋售，雅戈爾是不是從一開始就有了變身“財務魔術師”的打算？

　　（公司觀察 文/趙折）

責任編輯：張恆星 SF142