吳曉求談科創板：加快發展機構投資者

中國人民大學副校長吳曉求。 受訪者供圖

科創板企業最重要的是如實披露信息；快速退市制度要有相應的法律準備，監管也要變化

3月22日，上交所披露9家科創板受理企業，3月27日，上交所共受理8家企業科創板上市申請。3月28日，上交所又披露了兩家科創板上市申請受理企業。如何看待科創板受理虧損企業、科創板還有哪些短板要補？如何看待中國的資本市場？在博鼇亞洲論壇2019年年會期間，新京報記者就這些問題採訪了中國人民大學副校長吳曉求。

在吳曉求看來，科創板更關注企業的成長價值，而不是企業現階段盈利與否。他同時指出，中國的資本市場必須加快發展機構投資者，幫助投資者識別企業的成長價值。而對於注冊製和科創板的思考，標誌著中國資本市場已經開始找到了正確的方向。

談科創板與注冊製

沒有公信力，機構投資者發展不起來

新京報：第一批受理的9家科創板企業中，有1家虧損，你怎麽看？

吳曉求：在過去，按照核準製基礎上的上市標準和規則，企業必須盈利、稅後利潤必須達到多少等，有這樣的門檻。

而注冊製基礎上的科創板，企業盈利與否並不是最重要的。可以說，科創板對我們來說，是觀念上的一個重大的變革。現在有些高新科技企業在成長前期的確是虧損的，比如京東在很長一段時間是虧損的，但這並不影響其定價和市值，因為這家企業的預期非常好。

科創板的上市標準和規則更關注的是企業的信息披露的透明度。對於科創板企業來說，最重要的是，必須要如實披露信息，告訴大家企業真的是虧損的，從而讓投資者去判斷這家還處在虧損狀態的企業在未來有沒有成長性？

當然，企業所處的行業也會被關注。比如，科創板不會允許一個虧損的煤炭企業上市，但如果虧損企業屬於人工智能領域、新材料、新能源等領域，企業規模相對大、市場佔有率較高，有自己獨特的技術能力，這樣的企業可以成為科創板的上市公司。

新京報：對於投資者來說，如何識別企業是否有成長價值？

吳曉求：讓誰去判斷企業的市場影響力和技術的領先程度，需要中介機構去做好足夠專業化的準備，去披露它，讓投資者去了解它。

一般來講，採用注冊製的國家的投資者主體是機構投資者，有專業的研究人員，能夠很好地識別企業的成長性和風險，而對於散戶為主的市場，讓投資二三十萬塊錢的人去識別企業的前途、技術能力，就變得非常困難。從這個意義上說，中國的資本市場必須加快發展機構投資者。當然，投資不投資是每個人的權利，可以選擇讓機構帶著投資，也可以自己進行投資。

因此，注冊製基礎上的科創板要有相對比較嚴格的要求，包括剛才提到的投資者結構、法律關係、對信息的解讀能力以及觀念的變化，這些都是重大的考驗。要高度重視注冊製和科創板推行過程中所可能遇到的困難。

新京報：你剛提到要加快發展機構投資者，如何做？

吳曉求：現在看，為什麽中國機構投資發展不起來？因為一些機構公信力差，沒有人相信你，這就要命了。之所以我們一些機構的名譽信用比較差，這是因為頻頻出現老鼠倉，沒有人願意相信出現老鼠倉的機構投資者。這些經理不可靠，誠信、道德約束差，水準也不怎麽高，投資者憑什麽把錢給這些人？

這樣就有一個悖論了，一方面投資者結構要調整，但現在的一些機構經理存在問題：誠信不高、道德水準也不高、法制水準極低、專業能力也並不是很強，但總得想辦法提高這些人的道德素養、道德約束、提高其專業能力，在徹底的消滅內幕交易、老鼠倉後，他們就開始有公信力了。沒有公信力，機構投資者是不會發展起來的。

投資者的結構也要調整，這是一個市場化的過程。

新京報：試點注冊製是科創板的一個亮點，但如何才能嚴格落實？A股其實早就有退市制度了，但真正退市的企業很少。

吳曉求：實際上，注冊製有很多配套制度，它不僅僅有發行審核主體的這一變化，也包括了退市制度、退市效率的匹配、法律的匹配等。

一個快速的退市制度要有相應的法律準備，法律匹配很重要的一點是，要明確違法要承擔巨大的責任。也要形成對投資者利益的特殊保護的整套機制，而集團訴訟的建立就是這種特殊保護機制。投資者結構的調整、監管重點的變化，也都是要做的。其中，監管要從原來前台監管慢慢變成後台監管，從門口把關審核的監管後移到監管過程、監管結構的變化。

談資本市場

中國資本市場已經開始找到了正確方向

新京報：一直以來，中國的資本市場被大家詬病，中國資本市場到底出了什麽問題？

吳曉求：我也不知道為什麽中國的資本市場會這樣。因為從理論上說，中國的資本市場不會是這樣的，因為是這樣的話，這個市場就沒有存在的價值了。理論上講，投資中國資本市場的財富成長應該相對比較好，應該高於債券的收益率。但中國的資本市場起伏太大了，如何在制度上讓中國的資本市場獲得成長，的確是我們面臨的一個很大的難題。

新京報：目前看，中國資本市場迫切需要解決什麽問題？

吳曉求：迫切需要解決的就是，要深刻理解資本市場在制度上是幹什麽的，把這個理解透了以後再去選擇讓什麽樣的企業上市。第二，市場功能。第三，要調整投資結構；第四，市場的風險試點機制；第五，如何從監管層面確保市場的透明度，從而確保市場的公平性和服務的公正性。第六，要建立與市場成長風險相匹配的一整套的規則和制度。

實際上，我們現行的做法和上述這些方面的目標存在很大的差距。不過，理論認識清楚了，找到正確的方法就不遠了。我個人認為，我們現在開始已經找到了資本市場正確發展的方向和路徑了。當然，過去我們也在摸索，我不敢說是在黑暗裡摸索，至少是在大森林裡面摸索，在摸索我們怎麽走出去，只是找不到一個出去的正確方向，我認為現在已經開始找到了。其最重要的一個標誌是，我們的確在思考注冊製和科創板，就這種思考和資本市場原來的含義、本來的特點已經開始接近了。

新京報：你剛剛提到注冊製和科創板是中國資本市場改革邁出了很重要的一步，下一步資本市場改革的方向可能是怎麽樣的？

吳曉求：下一步要看在科創板的試點過程中，能夠發現什麽問題，進而去摸索如何去修補這些問題。如果修補得成功，在存量市場上試點新的機制和制度，之後慢慢看能否推開。

基於新的制度安排，修改過去的存量規則也變得非常重要。像中國資本市場面臨著極大的制度調整，必須適時推進一系列制度的改革，這種推進不能著急，也不能遙遙無期。而這種制度的改革不是看口號，而是市場化的改革，是和資本市場本來功能和含義相匹配的制度的建設。

談企業

所有製差異及終身問責製使中國金融系統出現了很多扭曲

新京報：激發企業活力，金融改革是否要提速？

吳曉求：對。金融改革最重要的方向是要進行市場化的改革，不要搞壟斷、也不要讓所有製參與其中。

過去因為所有製參與其中以及金融機構的終身問責製，很多人不敢給民企貸款，因為萬一民企貸款收不回來，就要被終身問責。另外，所有製參與其中帶來的另一個潛在影響是，如果給國企的貸款也出現了問題，責任好像就小了一點。可以說，所有製差異及其帶來的終身問責製帶來了很大的問題，使得中國的金融系統出現了很多扭曲。

制度約束是否還需要？當然需要加強這方面的責任機制，還要提倡具有約束功能的制度。但約束嚴重抑製了創造性的活力時，約束就過度了。約束機制要有一個底線，現在我們的約束都超過了底線了，成為了高壓線，弄得大家都不敢動。

因此，一方面要守住一些底線，但同時這種約束懲罰機制不要讓人寸步難行、畏懼不前，抑製了創造力和活力。

新京報：今年擬減稅降費2兆，如何真正實現實質性的減稅？

吳曉求：這一舉措是對企業家的尊重和保護。製造業增值稅率從16%降到13%，按照要求去落實，還是能夠收到特別好的減稅效果。但就怕地方政府通過其他的方式加大企業的稅收負擔。比如，企業的增值稅稅率是下降了，但提高了企業的其他成本。

地方政府要真正理解減稅降費的價值——企業是財富的創造者，企業家的貢獻非常重要，我們要創造條件尊重企業家。一個國家要讓辦企業變得特別容易，而不是太難。從政策制度、社會環境上，要高度尊重企業家，要為企業發展設計和創造出寬鬆的環境。其中，降低企業的稅收和費用的負擔、降低企業的貸款利息成本都非常重要。

總而言之，地方政府要尊重一線的企業和企業家，要創造出一種激勵機制，讓企業不要感到無助和有壓力。

此外，有兩點改革很重要，一個是，政府要真正成為企業的服務者。但現在到地方政府去看，口號可能喊得很響，但實際行動並非如此。

第二，正確處理好如何對待民營經濟。要尊重市場規律、不要把民營經濟和國有經濟對立起來。現在有些人在潛意識裡面把兩者對立起來，認為民營經濟發展了，國有經濟就會受到侵害，實際上兩者之間要展開公平競爭，不要保護任何一方。因此，市場的競爭中性就變得非常重要了。

新京報：降稅的空間還有嗎？

吳曉求：很多企業家跟我抱怨，企業所得稅和增值稅重複了。很多部門、學者有不同的解釋，但企業覺得難以承受。

另外，關於中國企業稅負高低的問題，也有不同的說法。有人認為中國的稅負是全球稅負成本最高的國家之一，也有人認為中國稅負在世界上只是處於平均水準。對於這一問題，如何看待稅負的高低當然很重要，但也要意識到，稅負的高低要與社會發展相匹配。比如說，如果稅負較高，公共服務水準高，也不是不可以。但在中國，我不主張有過高的公共服務水準，也不希望稅負過高，因為這種制度會扼殺了中國經濟的創造力。我寧願選擇一個在現階段讓企業更有積極性、主動性的機制——稅負和費用成本相對較低，同時不去搞超出國力的高福利。中國還未進入高福利國家，不需要一些過高的、超出能力的社會福利。對於中國來說，發展仍然是最重要的，要讓企業輕裝上陣。

新京報記者 侯潤芳 王全浩 實習生 曹雯