意見領袖 | 陶冬（瑞信董事總經理、亞太區私人銀行高級顧問）
美聯儲主席鮑威爾在全球央行年會上作了一個不到九分鐘的演講，他的強硬態度至今仍讓市場感到顫栗。外匯市場劇烈調整，英鎊跌到脫歐危機以來最低，歐元跌到誕生以來最低，日元跌到房地產泡沫破滅以來最低（除1997年的一瞬間）。美股美債一起下跌，並帶動全球風險資產價格回調。美元指數升破109，布倫特原油價格大幅下挫，黃金走低，加密貨幣震蕩。
英國保守黨內部黨首投票結束，市場擔心特拉斯政策對財政赤字構成重大衝擊，英國國債受壓。G7國家決定對俄羅斯石油實施價格上限之後，俄羅斯立即宣布無限期停止對歐天然氣輸出，法國宣布規劃從阿爾及利亞輸入天然氣。美國最新ISM數據顯示，衰退尚未逼近。
美聯儲不惜代價遏製通脹
8月份非農就業數據顯示，美國新增就業31.5萬人，比上期的52.8萬人溫和了許多，但又略高過市場預期。失業率出人意料地回升到3.7%，勞工參與率改善至62.4%，說明更多的人回到了勞工市場。工資增長環比為0.3%，低過市場預測的0.4%和上期的0.5%。
這組數字加在一起表明勞工市場有放緩的跡象，不過仍處在一個不可持續的熾熱狀態。這樣的場景下，聯儲沒有必要進一步加大加息力度，也沒有理由減少力度，以不變應萬變可能是比較好的選擇。月度就業數據一般波動很大，有時之後有巨大的數據修正，需要觀察更多的就業數據。應該說，9月13日的CPI數據對9月的利率決策有重大影響。
筆者相信，除非8月通脹數字大跌，聯儲應該會維持加息75點的節奏。畢竟全球央行年會好不容易把市場預期扭轉了過來，何況抗通脹已經成為政治立場問題，11月大選前必須要維持一個積極應對的姿態。反而大家應該關注11月和12月會議上加息力度如何改變。筆者的看法是，中期選舉拚物價，總統選舉可能要拚就業，所以11月以後聯儲會給予增長風險更多的關注。
全球央行年會後，市場重新審視了聯儲的緊縮政策立場，美國國債收益率再次上漲，美國與其他國家之間零風險資產收益率之差進一步擴大，英鎊和歐元大跌，日元更衝破140關口。美國經濟問題多，其他國家問題更多。
美國經濟與其他國家之間的一個重大差別，在就業市場。美國的就業市場非常熾熱，需要更強勁的貨幣政策來調整，但是歐洲和日本沒有就業過熱的問題，沒有工資上漲過快的問題，也沒有工資與物價螺旋上升的問題，所以美國的通脹治理難度更高，聯儲的加息力度需要更大。這些在匯率市場上，表現為美元的強勢。美元強勢對於發達國家，是本幣貶值的問題，並由此帶來進口通脹；對於新興市場國家，是美元流失的問題，並增加美元債務違約的風險。
在全球央行年會年會上，鮑威爾發表了近四十年來最強硬的貨幣政策演說，他向全世界和市場表達了準確無誤的信息，不惜代價遏製通脹。鮑威爾直言，“削減通貨膨脹會有不幸的經濟成本，但是無法修複價格穩定所帶來的痛苦，（成本）會大得多。”鮑威爾的鷹派立場，直截了當地表達了抗擊通脹的決心，令市場感到意外。
筆者認為，鮑威爾講話主要是說給市場聽的，他要打消市場對降息的樂觀情緒，未必意味著聯儲政策進一步轉鷹。筆者預計通脹在未來一年向4%~5%的水準回落，但之後的回落速度可能很慢，原因是租金上漲粘性很強，工資上漲對服務業價格也有滯後效果，這還不包括地緣政治變局對能源價格的可能影響。所以CPI降到一定程度後，再下降的速度會很慢，距離政策目標的2%依然很遠。
故此近期聯儲會維持激進式的加息姿態，必要時在語言上安撫市場情緒，但是大碼加息不動搖。在有確切證據顯示就業市場放緩甚至逆轉的時候才可能放慢加息步伐直至停止。只有物價決定性地回落到4%以下，就業市場明顯惡化之後，聯儲才會考慮降息。筆者認為通脹明年降到4%以下的可能不大，聯儲明年降息的可能不大。
歐洲接力加息
歐元區8月HIPC（核心通脹）升到9.1%，高過上期的8.9%。市場原本估計通脹可能因為油價而回落，但是實際情況比想象的更差，物價指數打破了歐元區成立以來的最新紀錄。儘管汽油價格出現了下降，但天然氣價格卻暴漲，而且因為俄羅斯減少甚至停止供應而出現恐慌。同時俄烏衝突導致化肥和糧食價格大幅上漲，極端酷暑氣象更加大了物價壓力和生產不確定性。
最近歐洲央行多位高官表示，為了抑製物價上升需要更嚴厲的貨幣政策。資金擔心9月歐央行會議上，加息幅度可能進一步增加到75點，歐洲債市遭到全面拋售，德國、法國、英國等高評級主權債受到衝擊，彭博泛歐洲綜合全回報指數上周跌幅是歐元區成立以來最慘烈的。
由於歐洲受到俄烏衝突和能源危機的影響最大，通貨膨脹壓力也是在發達國家中最大的。只是因為歐洲經濟不景氣，市場賭歐洲央行在政策收縮上會投鼠忌器，不敢過快過猛加息。現在通脹升到了政治上無法忍受的地步，貨幣政策就不得不轉向激進。
本周的聚焦點在歐洲央行政策會議上，預計加息75點，並且表達出更加鷹派的政策立場。加息75點本身已經反映在資產價格上了，關鍵看行長拉加德在記者會上如何演繹，這對歐洲國債和歐元可能帶來影響。筆者還預計加拿大央行一次加息100點。估計特拉斯成為英國新任首相，如果特拉斯成為首相，英國的財政政策、貨幣政策和脫歐政策可能出現不確定性。另外中國的月度經濟數據和美國聯儲的褐皮書也值得關注。
（本文原發於一財）
(本文作者介紹：經濟學家，瑞信私人銀行大中華區副主席)
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