2019年債市：10年國債利率或下行至3% 信用債防踩雷

　　本報記者 黃斌 北京報導

　　2018年的債市可謂波詭雲譎，利率債走出數波出其不意的小債牛，讓來不及上車的投資者措手不及；信用債頻頻爆雷，今年以來違約金額已超過1000億元，信用利差亦在一片踩雷聲中走擴，近期又在監管層密集頒布支持措施後回調。

　　21世紀經濟報導記者採訪數位市場分析、投資人後發現，市場普遍認為，2019年，利率有望進一步下行，未來利率債依舊有階段性債牛行情；信用債方面，防踩雷依舊是投資者的頭等大事，抱緊城投、產業龍頭的債券，依舊是其配置的關鍵。

　　“明年利率我們會看到3%，目前是3.3%左右的水準，利率下行會主要發生在明年上半年。”12月5日，北京某券商固收部投資人士對21世紀經濟報導記者表示，而信用債方面，“產業債還是要找行業龍頭，民企會非常謹慎”，同時會更多地關注城投債。

　　利率的底在哪兒？

　　今年以來，利率在波動中下行幅度較大。

　　10年國債收益率從年初3.9%左右下行約60bp至目前的3.3%，10年國開債到期收益率5%左右的水準下行120bp至目前的3.8%。目前，二者均已來到2017年二季度以來的最低點位。

　　“國債利率往下走，除了上半年外資猛掃國債那波以外，主要發生在四季度。”12月5日，北京某股份行金融市場部人士對21世紀經濟報導記者表示，2016年底開始貨幣政策由松轉緊，配合金融去杠杆，在2017年把利率一路拉高；今年二季度，貨幣政策開始轉向寬鬆，利率開始出現較大幅度下行，“然後就是到四季度經濟下行壓力加大後，利率債又猛走了一波。”

　　Wind數據顯示，10月初至今，10年國債和10年國開債到期收益率從3.6%和4.2%左右的水準分別下行了約30bp和40bp至目前的水準。

　　“漲多了以後，就開始擔心回調，所以關鍵的問題是：利率的底在哪裡？”該股份行人士說。

　　對這個問題，市場不少分析人士做出預測。

　　中信證券研究院固收研究團隊做了如下預測：2019年1年期國債收益率波動區間2.4%～2.8%，10年期國債收益率波動區間3.0%～3.4%。

　　其理由是：預計2019年財政政策將逐步發力，減稅和擴大赤字率或雙管齊下；而需求端的持續羸弱暗示中性利率的低位，貨幣政策在保持降準等數量工具投放充裕流動性的同時可能采取進一步降息操作以降低銀行負債成本。

　　“今年中美利差大幅收窄，最近部分期限品種還出現過倒掛，給中國國債利率進一步下行形成約束。”前述券商固收部投資人士對記者表示，但從最新的跡象來看，“美聯儲官員表態已經偏鴿，預計明年美聯儲加息節奏會變緩，為國內利率下行打開空間。“我們也認為10年國債利率往下走到3%的概率比較大，但會不會擊穿3%，還需要進一步觀察國內基本面還有中美貿易摩擦的進展。”該人士說。

　　信用債策略：

　　產業龍頭、城投優先

　　在信用債投資上，投資者最關心的，還是不要踩雷。

　　“今年違約的數量和規模比以前都大了，明年是信用債到期高峰，違約風險依舊不小，首先要防範的還是踩雷的問題。”上海某公募基金人士對21世紀經濟報導記者表示，公募債基信披要求高，對產品淨值影響大，“一旦踩上就生不如死。”

　　Wind數據顯示，2018年初至今，已有102隻債券發生違約，金額首次超過千億元大關達到1020.44億元，較2017年的35只和337.49億元增加了數倍；從規模來看，甚至超過2014年-2017年違約債券規模的總和。

　　信用債違約通常由於再融資環境出現惡化，發行人“借新還舊”通道受阻，而2019年巨大的信用債到期規模，構成了債市爆雷的底色：據天風證券固定收益首席分析師孫彬彬測算，綜合考慮到期、本金提前兌付、回售、贖回4類到期情況後，2019年到期規模超過6.5兆元。

　　中信證券研究院信用分析師呂品對21世紀經濟報導記者表示，可從兩個方面降低踩雷概率。

　　一是研究账面公開數據。關注公司經營業務邏輯與財務邏輯的匹配度，對特定行業如商貿行業保持警惕，對財務報表敏感的科目要重點關注自身的、行業平均比較等，如非經常性損益，應收账款、其他應收款裡面的細項，是否存在大額關聯交易和回款壓力，長期股權投資中是否存在關聯方並購與利益輸送；關注公司負債結構，尤其是披露不夠詳細的非標融資與融資租賃融資，還有擔保互保的總體影響等。

　　二是多調研和搜集輿情資訊。比如去公司實地調研獲取直接或者間接的資訊來檢驗，多多關注資本市場一級發行與二級成交的異象。

　　“但無論如何，很多公司資訊披露有限又有瑕疵，對資本市場又不夠開放，完全避免踩雷其實是比較困難的，只能盡量地降低踩雷概率。”他說。

　　對信用債行業的篩選，亦需做大勢判斷。

　　21世紀經濟報導記者採訪的數位投資者均表示，行業龍頭和優質城投平台的債券是其配置信用債的首選，民企債券則頗為糾結，“今年出風險的債券大部分是民企，但目前收益率又比較高”。

　　“我們認為，明年信用債的杠杆和期限都可以適當拉長。”呂品對記者表示，產業債配置上，應抱準龍頭大企業，民企屬性仍需謹慎；而在城投債級別上，可以適當下沉資質乃至區縣平台。

　　“目前經濟下行壓力陡增，外部環境不佳，政策有較強的動力進行下一輪公共部門的擴張政策。正是因為這些區域的債務壓頂對地方政府參與擴張的積極性大幅降低，所以後續債務處置，也就是隱性債務處置的方案將會更加樂觀，托底的意味大於處罰的意味。”他如是解釋可以配置資質稍低的城投債的理由。

　　（黃斌）