廣發策略研究：A股2019年一季報盈利增速由負轉正

來源：微信公眾號：廣發策略研究

報告摘要

●A股18年報、19一季報收入增速連續回落，盈利增速由負轉正

A股18年年報收入增速下行至11.6%，19年一季報進一步回落至11.0%；A股剔除金融18年年報收入增速下行至12.6%，19年一季報加速回落至9.5%。A股整體18年年報盈利增速大幅下滑至-2.2%，19年一季報拐頭回升至9.5%；A股剔除金融18年年報盈利增速大幅下行至-6.3%，19年一季報回升至1.8%。扣非後A股非金融一季報盈利增速-3%。

由於商譽集中減值的影響，A股出現了歷史最差的四季度單季環比，以及歷史最好的一季度單季環比。

●中小板、創業板收入增速連續下滑，盈利增速先下後上仍為負增長

中小板18年年報收入增速相較三季報下行3.8%至16.2%，19年一季報加速回落至8.7%；中小板18年年報盈利增速相較三季報大幅下滑超過40%至-32.8%，19年一季報回升至-5.4%。

創業板年報業績砸坑，一季報拐頭向上但仍為負增長，且低於18年三季報：2018年年報收入增速回落至14.4%，19年一季報加速回落至11.8%；18年年報盈利增速至-81.2%，19年一季報盈利增速拐頭回升至-8.1%。

●毛利率回落，銷售利潤率拖累ROE下行

19年一季報A股非金融的毛利率繼續回落至19.7%，相比18年年報的19.8%和18年三季報的20.0%仍在連續下降。A股剔除金融ROE（TTM）已連續三個季度下行，19Q1回落至7.6%，受銷售利潤率下行影響。而杠杆率和資產周轉率相比於18Q3基本保持平穩。

●大類板塊與行業比較： 服務業與金融相對佔優

大類板塊收入來看，19一季報除了金融業、服務業的收入相比18年報有所改善之外，其余大類板塊的收入相比18年報、18三季報均在連續回落。大類板塊盈利比較，18年報普遍較三季報盈利有明顯大幅回落。如果將19一季報與18三季報盈利增速對比，服務業、金融仍在加速，必選消費與TMT相對平穩，而可選消費、周期性板塊連續下滑，農業板塊盈利增速則跌至大幅負增長。

18年報相比於17年年報、19年一季報相比於18年報，收入增速趨勢連續改善的行業是休閑服務、房地產、銀行、國防軍工、建築裝飾。

18年報相比於17年年報、19年一季報相比於18年報，盈利增速趨勢連續改善的行業是公用事業、銀行、綜合。

報告正文

1A股收入增速回落，盈利增速由負轉正

A股年報、一季報收入增速仍在回落周期，A股整體收入增速連續回落至11.0%，A股非金融收入增速連續回落至9.5%——A股整體2018年三季報收入增速為12.3%，而18年年報收入增速下行至11.6%，19年一季報進一步回落至11.0%；A股剔除金融2018年三季報收入增速為13.6%，而18年年報收入增速下行至12.6%，19年一季報加速回落至9.5%。

18年報全A盈利增速（注：盈利增速是指“歸母淨利潤同比增速”，下文同）跌至負增長。稅費回落增厚盈利，使19年一季報盈利增速拐頭向上，A股整體盈利增速回升至9.5%，A股非金融盈利增速由負轉正至1.8%——A股整體2018年三季報盈利增速為10.6%，18年年報盈利增速大幅下滑至-2.2%，19年一季報拐頭回升至9.5%；A股剔除金融2018年三季報盈利增速為17.1%，18年年報盈利增速大幅下行至-6.3%，19年一季報回升至1.8%。

扣非後A股非金融一季報盈利增速仍為小幅負增長。扣除非經常性損益後，A股剔除金融2018年三季報盈利增速為19.7%，18年年報盈利增速下行至-6.3%，19年一季報盈利增速降幅收窄為-3.0%。

由於商譽集中減值的影響，A股出現了歷史最差的四季度單季環比，以及歷史最好的一季度單季環比。A股剔除金融的2018年四季度利潤環比三季度下降-76.2%，是歷史最差水準。A股總體的2018年一季度利潤環比四季度上升142.2%，剔除金融後的2018年一季度利潤環比四季度上升275.4%，均處於歷史最高單季環比水準。

2中小板、創業板收入增速連續下滑，盈利增速先下後上仍為負增長

19年一季報中小板收入增速繼續下探，18年盈利增速大幅負增長後19一季報拐頭向上——中小板18年年報收入增速相較三季報下行3.8%至16.2%，19年一季報加速回落至8.7%；中小板18年年報盈利增速相較三季報大幅下滑超過40%至-32.8%，19年一季報回升至-5.4%。

創業板年報業績砸坑，一季報拐頭向上但仍為負增長，且低於18年三季報——創業板（剔除溫氏、樂視）收入增速連續回落，2018年年報收入增速相比三季報的18.9%繼續回落至14.4%，19年一季報加速回落至11.8%；18年年報盈利增速由三季報的2.8%低個位數增長進一步大幅回落84%至-81.2%的負增長，19年一季報盈利增速拐頭回升至-8.1%，但仍處於負增長區間。

3毛利率回落，銷售利潤率拖累ROE下行

19年一季報A股非金融的毛利率繼續回落至19.7%。相比18年年報的19.8%和18年三季報的20.0%仍在連續下降，其中農業、TMT、資源類剔除石油開採和中遊製造剔除石化板塊毛利率下滑。

19年A股剔除金融的ROE（TTM）已連續三個季度下行，19Q1回落至7.6%。A股剔除金融ROE（TTM）在16年中報以來連續改善達兩年後，自2018年三季報起開始步入下行周期，19Q1相比18年年報的7.8%繼續下行至7.6%。

ROE的杜邦拆解（TTM）中，銷售利潤率回落是拖累A股非金融ROE下行的主因，而杠杆率和資產周轉率相比於18Q3小幅上行。細拆ROE杜邦拆解，A股非金融企業銷售利潤率從18Q3的5.3%連續回落至19Q1的4.2%，資產周轉率相比18Q3的60.8%小幅抬升至61%，資產負債率相比18Q3的60.8%小幅抬升至61%。銷售利潤率的回落是ROE連續下行的主因。

4大類板塊與行業比較：服務業與金融相對佔優

大類板塊收入來看，19一季報除了金融業、服務業的收入相比18年報有所改善之外，其余大類板塊的收入相比18年報、18三季報均在連續回落。

大類板塊盈利比較，18年報普遍較三季報盈利有明顯大幅回落。如果將19一季報與18三季報盈利增速對比，服務業、金融仍在加速，必選消費與TMT相對平穩，而可選消費、周期性板塊連續下滑，農業板塊盈利增速則跌至大幅負增長。

大類板塊ROE（TTM）比較，相比於18年Q4, 19年Q1ROE回升的板塊是服務業，TMT相對平穩，除此之外各大類板塊的ROE都在繼續回落。

一季報絕對景氣最高的行業——在102個申萬二級行業中，我們篩選了一季報盈利增速在100%以上的高增長行業如下表，其中通信設備、航運、航空裝備等行業的一季度盈利增速最高，航運、公交的盈利連續兩個季度加速。

19年一季報收入增長加速的行業有建材、休閑服務、地產、非銀金融、銀行、電氣設備等行業。其中18年報相比於17年年報、19年一季報相比於18年報，收入增速趨勢連續改善的行業是休閑服務、房地產、銀行、國防軍工、建築裝飾。

表3：2017年報、2018年報及2019年一季報收入增速

19年一季報收入增長加速幅度最大的行業有通信、計算機、休閑服務、非銀金融等。其中18年報相比於17年年報、19年一季報相比於18年報，盈利增速趨勢連續改善的行業是公用事業、銀行、綜合。

表4：2017年年報、2018年年報及2019年一季報盈利增速