興全基金蔣寒盡：流動性和心理因素導致價格偏離價值

　　買好的，更要買得好

　　中國證券報　□興全基金 蔣寒盡  

　　你是否還記得17世紀荷蘭的鬱金香、上世紀60年代的“漂亮50”，以及20世紀末的互聯網和科技股？

　　這些曾風靡一時的資產，最後都發展成為“泡沫”並很快“破裂”，讓很多投資者折戟沉沙。其實，上述資產本身品質是不錯的，只是當大家瘋狂地將價格推高到遠遠超過其內在價值時，從購買者的角度來看，它們就不再是好資產了。

　　買好的，更要買得好。

　　在上世紀60年代美國的漂亮50行情中，許多大公司的市盈率一度高達80倍以上，而二戰過後美股的平均市盈率只有15倍左右。在一片唱好聲中，即使最初不看好的投資者也抵製不住誘惑而繳械投降，高峰時段的追隨者似乎都瘋狂了，幾乎沒有誰為估價過高而擔憂。

　　到了上世紀70年代，一切都變了。經濟增長停滯，持續通脹壓力下的股市開始降溫，漂亮50出現暴跌。短短幾年間，80多倍的市盈率跌到10倍以下，這意味著高點投資美國最好公司的投資者們，在那一輪下跌中損失掉近90%的本金。

　　是漂亮50不再漂亮了嗎？不是的，它們仍是美國最知名的龍頭公司，是優質資產的代表，投資者錯就錯在支付了過高的價格。

　　為什麽價格總會偏離價值？

　　在一些專業投資者看來，價格對價值的偏離主要來源於兩點：流動性影響和心理因素。

　　“流動性影響”理解起來並不難，比如在股市出現系統性崩盤的時候，部分採用杠杆的投資者可能會被迫平倉，被強製賣出持有股票，導致這些股票價格出現非基本面因素的大幅下跌。

　　心理因素是導致價格偏離的一個極重要的原因，投資者心理幾乎可以導致股票價格在短期內出現任何定價。無論是17世紀荷蘭的鬱金香，還是1970年的漂亮50，它們最大的共同之處是：所有人都覺得它們“無懈可擊”，“完美至極”，最後大家不得不為這所謂的完美買單。當大家意見出奇一致地認同某樣事物的時候，往往也是最危險的時候，因為眾人的追捧已經將它的價格推高。

　　所以，一些投資大家認為，對於做投資影響最大的學科，不是會計學或經濟學，是心理學，而這恰恰是很難掌握的一個領域。

　　流動性、心理等因素影響了市場的有效性，使得價格總是會偏離價值，或高估或低估。也許在“泡沫”沒有破滅前，“博傻”會短期有效，但放長時間，價值最終會發揮作用，資產價格終會向價值趨近。

　　長期來看，市場會回歸正確，這主要是“價值之錨”在起作用，而股票的基本面就是這個“錨”。其實，通過觀察可以發現，行情每次經歷過大幅下跌後，當市場認為進入底部區域的時候，投資者開始更多關注淨資產、ROE、股息率這些基本面指標，可見基本面確實是市場的“錨”。

　　以低於“價值之錨”的價格買入資產，等待價格回歸，雖然並不能保證馬上奏效，也許價格與價值達到一致所需的時間比你可以等到的時間更長，但這確實是一種博取大概率正確的投資方式。

責任編輯：常福強