來源：杠杆遊戲（ZhangYinyin0903）
撰文：張銀銀
媽媽從來都是溺愛孩子的，央媽就是如此。這樣好不好，只有時間可以檢驗。
6月24日，在幾天前國常會說了要搞定向降準、保持流動性合理充裕和金融穩定運行後，央媽出手了。
市場哭著嚷著要錢很久了，對於各種工具如MLF釋放的有成本資金，市場並不滿足，而且這錢貴啊。哪有比降準的資金更便宜的。
如杠杆遊戲此前估計的，屢次MLF投放資金後，降準6月應該不會了。是的，6月是不會，但7月會，這個好消息央行在6月末明確告訴了全世界。
這到底意味著什麽？各方解讀已經非常多，儘管如此，還是有不少杆友通過各種管道征求我的意見。今天，獻醜談談看法。
1、外匯佔款不再是貨幣投放的主要方式，降準接力很正常。在央行外匯佔款，即基礎貨幣投放持續擴張的情況下，為防止貨幣總量同比例擴張造成嚴重超發，央行選擇提高存款準備金率，抑製商業銀行貸款派生過多的貨幣。
反過來，在央行外匯佔款相對收縮的情況下，市場要錢怎麽辦？最簡單，也最低成本的方式就是降準。
目前的情況就是如此，我國的經濟情況，各位杆友是知道的。錢永遠都缺，外匯佔款跟不上，各種拆借方式又要成本，市場承受不起，那麽央媽只能選擇降準。
從這個角度說，降準不該是貨幣政策禁區。每個階段有每個階段的國情。當然，底線不是沒有。
2、年內第三次降準，可以認為是“全面”降準。央媽雖然說的是定向降準，這和4月那次一樣，但是降準受益機構幾乎涵蓋了所有主流銀行。
央行表示，從2018年7月5日起，下調國有大型商業銀行、股份製商業銀行、郵政儲蓄銀行、城市商業銀行、非縣域農村商業銀行、外資銀行人民幣存款準備金率0.5個百分點。
你說這是不是全面降準？有時候語言表述的準確和藝術挺有意思的。據此，至少還是說明，央行和高層對全面放水是擔心的。
3、結構性寬鬆是肯定的，相對寬鬆也差不多可以這麽說。無論此前國常會還是央媽，都說目的是支持小微。但是，正如杠杆遊戲一直分析的，小微從來都是不容易拿到錢的。而資金一定是逐利的。
銀行放出去的錢，到底流向了哪裡，公開數據是可以看到的。銀行和大部分金融機構都出現了流動性壓力，甚至部分日子到了難過的地步。
4月降準的同時要求銀行還央媽錢，等於對衝了部分資金，那個時候更謹慎。
如今，只有所謂定向降準，不回收資金。好處就是，銀行和金融機構流動性更多改善。杠杆遊戲要說，表面是結構性寬鬆，最終資金的流向應該是整體相對寬鬆。
這當然也還算中性。我們有多少時候說不是中性呢？如果都到了嘴上不說中性，而是寬裕、寬鬆的地步，那就真的是大水漫灌了。
4、參照近年來的存款準備金調劑變動情況，大概還有2個點左右的降準太空。如下圖1，近年來最低的存款準備金率是2007年，當時只有9%。但眾所周知，當時外匯佔款增長很快，然後到2008年最高時，大行的存款準備金率飆升到17.5%。
圖1.近年來的存款準備金率調劑變動情況 圖表來源|百度百科
後來的故事就是大家熟知的，全球金融危機爆發了。央媽開始放水，一度大行的存款準備金率降到15.5%，小行13.5%。
如今，大、小銀行目前的存款準備金率分別為16%和14%。但是今天的情況和當初不同。我們的外匯佔款實在是乏力。參照上圖2007-2008年的中位數字，存款準備金率繼續降2個點的太空，基本還是有。
5、考慮到我們的經濟形態，需要時還會繼續降準，但降太多也夠危險的。2017年，我國M2達到170兆元，GDP是82兆，佔比2.1：1。而美國的M2跟GDP比是0.9:1，現在M2大約是18兆美元。
這說明什麽，說明我們的經濟結構確實存在問題，太需要資金去支撐經濟。目前在調結構、去杠杆，未來一段時間較好的局面是，這個比例穩中有降。
而分子、分母的變化實際都是增加，分子怎麽增加？杠杆遊戲覺得，還得靠央媽降準，然後一定的貨幣派生。這就是國情，我們的經濟形態一時半會不會根本性改變，那麽，外匯佔款少了，除了降準就沒其他辦法。
國常會還說要保持流動性合理充裕，理解這一點，就知道，需要時，繼續降準不可避免。
只是如果真降太多的話，資產泡沫怎麽收場？艱難的平衡。
6、去杠杆還是穩杠杆，防風險還是穩風險已經很清楚。所謂去杠杆，其實就是降低資產負債率。對於具備金融屬性的資產來說，去杠杆有三個方式：
一個是真的還債，減少債務。但部分欠債主體可能還不起，甚至要被搞死。
二是債轉股，債務變成股權。比如很多網友搞笑說的，以前有4塊錢的總資產，債務3塊，資產負債率75%。現在3塊債務2塊轉成股權，債務變1塊，資產負債率變25%，直線下降。
三是做高資產價格。所謂金融屬性，這個時候就發揮作用了，比如土地、房產類，以前值1塊錢，現在變2塊錢，資產大增。而債務是恆定的，這個時候账面上的資產負債率就顯著下跌。
這次降準就說要鼓勵債轉股。我國家庭之外的債務形態，主要都是上市公司、國企、央企、地方投融資平台的，大部分小微民企，要麽根本沒那麽多債務，要麽因為債務自己就會被壓垮。
債轉股這麽高級的事，也不是小微的事。而這些需要債轉股的，到底資產品質如何，大家都懂，轉了股資產品質未必得到提升，無非是債務緩解。未來，如果經濟套路還是如此，債務還是會上去。
所以，去杠杆還是穩杠杆，防風險還是穩風險，杠杆遊戲覺得兩個都是後者。
7、貨幣收緊時代結束，穩住風險，著眼未來。過度緊縮的去杠杆，會導致很多問題。重慶前網紅市長就說，這造成了極其嚴重的經濟簫條、企業倒閉、金融壞账、經濟崩盤等局面……
今天中美搞成這樣，匯率適當下行可能大概率。但外儲不能少，起碼不可以虧空太多，這是硬資本。在此前提下，國內任何風險都不能出，緊貨幣周期可能過去了，因為這會觸發局部性違約。
而局部性違約、風險事件，可能影響大局，可能誘發系列不確定性。所以，杠杆遊戲覺得，今天要的就是穩定。
如何穩定？那就是流動性跟上，杠杆穩住、風險不暴露、不主動觸發。
簡單說，貨幣收緊或許不再是選項，取而代之的是貨幣中性偏合理充裕。同時，樂觀的期待是監管還是維持較嚴：杠杆不能亂加，救命比亂搞重要，一個字穩；房地產調控繼續，房價信心也要保證，一個字還是穩；年底或明年初，再加個息，讓欠款大戶杠杆也加不起。
多麽精妙的設計，多麽難的平衡，多麽不確定的未來。
（本文內容僅供參考，不構成投資建議，市場有風險，投資須謹慎）
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