雷曼破產十周年 前首席經濟學家："政府還沒長記性"

　　2008年9月份，以雷曼兄弟破產為標誌的金融危機爆發，時至今日，剛好十周年。

　　金融危機到底是什麽？為何會發生金融危機？金融危機可以避免嗎？如果不能，其風險和衝擊是否能降低或減少？

　　作為雷曼破產的見證人和08年金融危機的親歷者，雷曼前全球首席經濟學家Paul Sheard 在彭博上撰文寫下了自己從金融危機中學到的教訓：

　　金融危機的發生是因為兩種經濟形態的存在：實體經濟和貨幣經濟，實體經濟涉及生產、投資、消費，貨幣經濟涉及貨幣金融的債權和債務。貨幣經濟是實體經濟的鏡像反映。大多數時候，金融系統是天賜之物，可以促進經濟活動和增長，支撐著人們不斷提高的高水準生活標準。

　　但是，貨幣經濟是一個“無定形”（ amorphous）的東西，它是一種抽象的秩序，有時甚至可以脫離實體經濟而存在。

　　金融危機是什麽？如果金融體系產生過多的債券和信貸，資產價格嚴重偏離實體經濟基本面，金融體系就可能失去正常秩序，陷入混亂和功能紊亂，這會將實體經濟拖入衰退或蕭條之中。這種情況就被描述為金融危機。

　　如果沒有政府部門，那麽對於整個社會而言，儲蓄是等於投資的。很直觀地理解，我們可以將購買力從現在轉移至未來（儲蓄）的唯一方法就是在未來增加我們的生產能力（投資）。實體經濟是投資的世界，而貨幣經濟是儲蓄的世界。

　　問題的關鍵在於：實體經濟天生就缺乏流動性，如人力、技術、社會資源、機構資本，但金融體系可以充分分配債權的流動性（可交易性和可贖回性）

　　金融創新很大程度上就是一個煉金術的過程：從那些基礎的不具備流動性的資產中，不斷地提煉出更多的流動性。想象一下各種證券、基金、貸款等金融詞匯，皆是如此。

　　金融危機的根源就在於此：金融體系中的債權總是比基礎資產更具流動性，“貨幣”（現金）被認為是最具流動性的資產，當投資者們（嚴格上應稱為“儲蓄者”）意識到他們的金融債權（如證券、債券、回購協定）的價格遠超過基礎資產的價格時，他們會傾向於驅動更多的流動性債權，將手中的安全流動性資產（如銀行存款）轉化為帶風險流動性債權。然而，當債權人們（“儲蓄者”）撤出資金時，融資的中介機構（金融機構）就會擔心他們手中的資產會變成不良資產，於是收緊信貸，這會使得借款者難以融到資金。這種情況下，實體經濟的融資就會面臨枯竭的局面，損害實體經濟發展。對於整個社會來說，流動性就是一種幻覺。這樣運行的金融體系就是一個危機的預兆，注定將失敗，終將會拖垮金融體系和實體經濟。

　　“救世主”央行

　　危機爆發時，救世主——央行就會出馬。央行充當著最後貸款人的角色，隨時準備好出手遏製金融危機的自我毀滅過程，央行開動印鈔機，以央行的流動性換取市場中非流動性資產的金融債權，幫助人們重塑信心。

　　回顧10年期的金融危機，政策制定者可以學到兩點最重要的教訓：

　　1、從最初開始，就盡一切努力阻止金融危機進一步演變，因為危機是非常具有破壞性的；

　　2、由於金融危機的潛在性是現代金融體系設計中所固有的特點，不可能永久地摒棄掉，因而應該設計好最後貸款人的功能角色，以快速應對和有力解決危機。

　　第一點決策們已經學會了，他們積極采取了措施應對危機。

　　政策制定者已經做到四點：

　　1、更多地關注巨集觀經濟和巨集觀金融環境，以更好地識別危機，預防危機。格林斯潘主義認為，資產價格泡沫在破滅前是無法識別的，只有在破滅後才能發現，而現在，央行們已經建立了巨集觀審慎體系，替代格林斯潘主義。2010年7月，奧巴馬簽署了《多德-弗蘭克法案》，法案中創設了金融穩定監管委員會（Financial Stability Oversight Council， FSOC），旨在識別和處置整體金融風險、約束市場紀律。

　　2、要求銀行更高的資本充足率，這樣就可以增強銀行承受虧損和應對擠兌的能力。

　　3、要求銀行持有更多的流動性資產，這樣就能更多地抵禦債務償還壓力。

　　4、建立“有序清算機制”，以有序的方式去解決那些無力償債的重要金融機構面臨的償付問題。這種有序解決機制有兩個意圖，一是預防，另一個是補救。

　　政治制定者應準備好對破產金融機構的權益人或債權人的虧損進行處理，而不是打著“大而不能倒”的幌子，為他們紓困，這可以防範道德風險和避免各種為危機埋下種子的野蠻行徑。

　　“大而不能倒”的問題確實是華爾街存在的問題，但是並不能將此想法扔進歷史垃圾桶裡。人們必須認識到，在危機發生時必須有一個強大的最後貸款人，這個角色就是央行。

　　這就是第二個教訓：現代金融體系的設計有其固有的缺陷，金融危機的是金融體系中固不可分的特性，無法根除。因而，這種情況下，必須由央行出手救援，否則，危機的破壞力會更大。這就像火災（危機）和消防員（央行）的關係，人們不能因發生火災了而把責任歸咎於消防員，火災的發生由各種安全隱患引發的，並不是由消防員引發的，同時，人們不能因消防員的工作不到位（救援不及時，救援措施不到位）就要求取締消防員，這是不理智的，一旦發生火災，沒有消防員，那破壞力會更大。

　　央行在救助時，有一個重要的界線：流動性和償付能力的關係。央行作為最後貸款人，是一個流動性提供者，而不是債務的兜底人。

　　央行在危機中起著關鍵作用，一些具備償債能力的實體，但是面臨流動性問題時，央行可以流動性救助這些實體，幫助它們渡過難關，但是對於一些無力償債的實體，則就應進入“有效清算程式”，讓它們自己破產。這一點是2008年金融危機的顯著區別。

　　不過，在危機中，流動性和償付能力的區別並不明顯，因為流動性危機源於人們的擔憂（該機構實質上已經資不抵債），而流動性危機也會演變為償債危機。

　　另外，金融機構的償付能力取決於實體經濟和金融體系的狀況。央行和政府也會利用權力進行乾預，央行還會通過巨集觀審慎體系工具進行監測金融風險，以讓金融體系更好運行。

　　政府沒有吸取第二個教訓

　　2008年9月7日，房地美和房利美相繼被政府接管（破產），緊接著9月15日，雷曼宣布破產，當時美聯儲沒有一種機制向銀行注入資金以遏製危機。直到10月3日，國會通過法案，總統簽署法令，授權美國財政部，通過問題資產救助計劃（Troubled Assets Relief Program，TARP計劃）向美國銀行體系的7000億美元資產進行資產再重組，資金快速到位，再加上美聯儲的支持，成功遏製了金融體系的全面崩潰。

　　2010年10月，奧巴馬政府和國會取消了TARP計劃，將政府應對危機的重要工具取剔除掉了，這說明政府還並沒有吸取第二個教訓：危機不可根除，政府應設計好應對危機的機制和角色。這也意味著當危機再次爆發時，政府應對危機並沒有做好充分的準備。美國政府應該建立一個永久性的危機管理機制。

　　政策制定者認為，美國不可能再發生類似2008年的危機，因而為引起足夠重視，然而，這種評估過度樂觀，當前的金融系統比2008年時更為脆弱，政策制定者恐更難以應對。

責任編輯：張玉潔 SF107