文/李奇霖、楊欣
今天公布了經濟數據：社會消費品零售總額當月同比增為5.4%，前值2.7%；規模以上工業增加值當月同比增長4.2%，前值3.8%；固定資產投資（不含農戶）累計同比增長5.8%，前值5.7%。其中製造業投資累計同比增長10.0%，前值9.9%；基建投資（不含電力）累計同比增長8.3%，前值7.4%；房地產開發投資累計同比下滑7.4%，前值-6.4%。房地產銷售面積累計同比減少23%，前值-23.1%。
和7月相比，8月部分經濟數據呈現了一定程度上的修複：內需回暖、房屋銷售降幅收窄、生產增加、基建投資增加、製造業投資繼續位於高位。不過，部分數據的改善由去年的同期基數偏低造成（後文會進行詳細分析）。
下面，我們就結合高頻數據、政策措施等來對數據的各分項進行分析，看看8月的宏觀面在哪些方面出現了邊際變化。
先來看內需的情況。
8月份，社會消費品零售總額同比增長5.4%，比上月加快2.7個百分點，環比下降0.05%，可以看出社零同比增速的回升更多是受到低基數的影響。
我們來以兩個增速回升比較明顯的細分項為例進行說明。8月餐飲收入同比增長8.4%（前值-1.9%），而去年同期為-4.5%；服裝鞋包針紡織品類同比增長5.1%（前值0.8%），而去年同期為-6.0%。同比增速的回升還是受低基數的影響。
從環比數據來看，社零比上月略微下降，且弱於季節性趨勢（2018-2021年8月社零環比增速均值為0.6%）。
這一方面是受到疫情對消費修複的干擾。8月多地疫情複發，當日新增的本土確診病例和無症狀感染者在8月17日達到了3424人次，是5月下旬以來的新高。防疫力度增大，居民生活半徑縮小（8月100城擁堵延時指數又出現了一輪下跌、國內執行班機架次也出現大幅下滑），線下消費隨之減少。
另一方面則是因為居民消費意願不強。8月汽車零售額同比增長15.9%，除汽車以外的消費品零售額僅同比增長4.3%，與總額5.4%相差1.1個百分點，且差距較7月擴大了0.3個百分點，這反映出來的就是居民消費需求還是比較疲軟。特別是地產後周期相關的家具類零售總額同比下滑8.1%、建築及裝潢材料類同比下滑9.1%，降幅分別比上月擴大1.8和1.3個百分點。
下面我們就接著來看房地產的情況。
8月20日央行調降了5年期LPR15BP，引導房貸利率下行，但是降息對居民購房消費的刺激力度有限，8月建案銷售面積累計同比下滑23%，降幅僅較7月減少了0.1個百分點。
購房需求低迷的核心矛盾不是房貸利率。
一來，受疫情衝擊居民部門資產負債表受損，部分行業裁員、降薪等又使得收入不穩定。二來，目前房貸利率遠高於理財收益，同時房價又沒有了上漲預期（8月70個大中城市新建建案住宅價格指數同比下跌2.5%、二手住宅價格指數同比下跌3.3%），居民顯然不願意提前承擔利息來購入不漲價的房子。三來，高頻數據顯示二手房成交面積情況好於一手房，居民對新房交付依舊有擔憂。四來，目前多地都已經實施各種購房寬鬆政策，但是總的來說政策力度不大。
9月以來，30大中城市建案成交面積又出現了超季節性的下滑，“金九銀十”銷售目標的實現難度增加，市場仍需要更多寬鬆政策的支持。
銷售情況尚未好轉，銷售回款低迷的情況下房企並沒有充分擴大投資的意願。1-8月新開工面積同比減少37.2%，購置土地面積同比減少49.7%，繼續延續下滑趨勢。
房地產開發資金有四個來源，分別是國內貸款、利用外資、自籌資金和其他資金，其中，其他資金項主要由定金及預收款和個人抵押貸款構成，兩者合計比重超過90%。
近年來，嚴監管背景下房屋銷售回款的重要性逐漸提升，2021年末其他資金佔房地產資金來源的比重已達到56%。但是，從今年以來，其他資金累計同比增速在四項資金來源中降幅最大，8月累計同比減少31.2%，其中定金及預收款累計同比減少35.8%、個人抵押貸款累計同比減少24.4%。在重要資金持續下滑的情況下，房企自然沒有動力去拿地和新開工項目。
不過，竣工面積在去年高基數的情況下，8月的累計同比降幅還收窄了2.2個百分點，實現今年以來的首次收窄，各地的保交樓行動初見成效。後續隨著保交樓、穩民生政策力度的加強，停工項目會逐步得到復工，利好房屋建設投資的施工和竣工端。
下面讓我們來看製造業投資的情況。
在政策支持和產業升級下，製造業投資繼續保持韌性。1-8月，製造業投資同比增長10.0%，比1-7月加快0.1個百分點。
一來，在產業升級發展和技改動力下，我國加大了對製造業強鏈補鏈的投資，相關行業增長較快，比如高技術製造業投資1-8月同比增長了23%，其中電子及通信設備製造業、醫療儀器設備及儀器儀表製造業1-8月投資分別增長28.0%、27.4%。
二來，綠色低碳轉型以及政策支持下，我國光伏、新能源汽車等相關行業的投資維持高增速，比如電氣機械和器材製造業投資1-8月同比增長38.4%，汽車製造業同比增長12.9%。當然汽車投資的擴張也離不開國內旺盛汽車消費需求的支持。
三來，歐洲能源危機下我國高能耗產業投資增加，可能是為後續出口做準備。比如化學原料及化學製品製造業投資1-8月同比增長17.9%（前值16%）、有色金屬冶煉及壓延加工業投資1-8月同比增長12.6%（前值11.1%）。
接著來看一下基建投資的情況。
基建依舊未辜負期望，1-8月基建投資（不含電力、熱力、燃氣及水生產和供應業）同比增長8.3%，比前值加快0.9個百分點。
一方面是資金充沛。一是首批300億元政策性金融工具投放完畢，通過資本金的方式支持了投資項目900多個。二是專項債發布後，各地抓緊落實對接情況，推動項目資金盡快到位，1-8月基建投資到位資金同比增長17.4%，比1-7月加快1.7個百分點。三是在財政資金到位的帶動下，社會投資被積極撬動，8月企業部門同比多增的中長期貸款中大部分就是基建企業的融資。
另一方面是項目加快開工，進一步帶動投資增加。1-8月份，基礎設施新開工項目個數達到5.2萬個，比去年同期增加1.2萬個，比1-7月份增加7896個。基礎設施投資新開工項目計劃總投資同比增長了16.6%，其中億元及以上新開工項目計劃總投資同比增長了18.8%。
講完需求和投資後，我們將目光轉向生產。
8月份，全國規模以上工業增加值同比增長4.2%，比上月加快0.4個百分點；環比增長0.32%。
一是高溫影響下電力需求增加，而乾旱缺水又使得對煤炭發電的需求增加。8月電力、燃氣及水的生產和供應業同比增長13.6%，較前值增加4.1個百分點；采礦業同比增長5.3%，其中煤炭開採和洗選業同比增長5.8%。二是政策支持和需求擴張的帶動下，汽車行業工業增加值同比增長30.5%，其中新能源汽車產量同比增加117%，是製造業工業增加值增長的主要動力。不過去年同期汽車工增同比下滑12.6%，低基數也是重要影響因素。三是電氣機械及器材製造業工業增加值同比增長14.8%，較前值增加2.3個百分點，體現出產業升級加快。
最後我們來進行一個總結。
8月經濟數據體現了三個特徵：一是去年的低基數帶動今年消費回暖、地產銷售降幅收窄，刨除基數效應外消費依舊疲軟，地產對經濟的拖累依舊較大。二是增量財政政策發力補充基建資金來源，各地壓實責任推動項目動工，基建投資高增。三是製造業在綠色低碳轉型、產業升級、以及強鏈補鏈帶動下汽車、電氣設備等行業投資增加。
後續來看宏觀面主要對應四條邏輯：一是地產還會對經濟有負面影響。雖然去年的低基數效應會對後續房屋銷售等數據的同比增速提供一個緩衝墊，但是，目前的貨幣政策和財政政策並不足以扭轉市場預期，9月的房屋銷售高頻數據趨弱，後續還需政策端進一步放鬆。
二是外需對製造業投資的支撐力度可能會減弱。目前發達國家通脹壓力仍位於高位，歐央行已進行二次加息，市場對美聯儲下一次加息幅度的預期也提高了，海外居民在高通脹和緊貨幣下購買力減弱，同時，近期也傳出發達國家要減弱對我國新能源產品的依賴，出口增速預期下滑可能會拖累製造業投資。但歐洲能源危機會給我國的高能耗行業帶來一定的窗口期，或能對出口下滑形成一定緩衝。
三是後續若疫情不再大規模反覆，消費修複受到的干擾會減弱。從之前的歷史數據看，經濟表現和疫情走勢呈負相關趨勢，區域疫情的反彈會影響消費修複速度。9月以來新增病例人數下降，隨著疫情防控措施持續優化，常態化核酸檢測下新冠疫情的傳播範圍被縮小，對內需的負面衝擊會越來越小。另外，8月全國城鎮調查失業率，比上月下降0.1個百分點，16-24歲人口調查失業率，比上月下降1.2個百分點，居民就業增加收入增加，也會對推動消費修複形成幫助。
四是穩增長政策對經濟的帶動作用會延續。一是財政發力下基建投資會繼續擴張。第二批政策性金融債和專項債結存限額將繼續對基建投資形成支撐。二是通過解決製造業融資難融資貴、以及流動資金緊張等問題來推動製造業擴大需求。一方面是確定了專項再貸款與財政貼息配套支持部分領域設備更新改造，另一方面是延長製造業緩稅補繳期限，加力助企紓困。
(本文作者介紹：紅塔證券研究所所長、首席經濟學家)
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