明發集團(國際)有限公司(HK：00846，簡稱“明發集團”)停牌已有3年之久，在即將退市的危機下，近期，其年報又一次“爽約”，推遲刊發。5月31日，明發集團發布公告稱，公司核數師按照最新工作進度告知，預期尚未發布的2016-2018年財務報表將於2019年6月結束前刊發。
根據港交所退市新規，倘若明發集團未能於2019年7月31日前達成複牌條件並令聯交所信納而恢復股份買賣，將取消其上市地位。由此，明發集團的每一個“變數”，均引起市場高度關注。
除此之外，在明發集團近期更新的未經審核財務數據中，2018年，企業增收不增利、短期償債能力不足等問題同樣較為嚴峻。而從其主打的商業地產發展模式來看，亦處於強敵環伺之中。這不禁令人擔憂，拚盡全力謀求複牌的明發集團，如何突圍這內憂外患的窘境。
停牌3年，明發集團與退市競跑
成立於1994年的明發集團可謂是閩系房企資本市場的老牌選手。2009年，其在房企赴港上市大潮的推動下，成功登陸港交所，至今已有十年之久。
該事件起於2016年，彼時，明發集團審計師指出企業2015年財報數據中三筆財務證據不足，且存在關聯交易等問題，引發監證會關注，並即刻責令其停牌。聯交所要求其對前核數師提出的問題進行調查、解決前核數師提出的關注事項、向市場發布公司的重要資料、刊發財務報告，只有滿足上述四點要求，才有可能達成複牌條件。
這一查，就是三年，在此期間，明發集團多次更換審計師，但這份遲來的財報直至今年1月才得以發布。時至今日，其2016年-2018年財務數據依舊未曾披露。
此外，在明發集團4月18日公布的複牌指引中，聯交所要求其在滿足複牌條件基礎上，設有充份的內部監控及程序以遵守上市規則等額外條件。這意味著，明發集團想要達到複牌條件，除了補充財務數據之外，還需將此前企業存在的“歷史責任”梳理清楚。但這或許並不容易。
在上述項目出現的審計問題中，一則明發集團2014年售出的天津一項目51%股權，牽扯到一位關鍵人物黃先生。對於這位黃先生與明發集團背後的黃氏家族有何關聯，業界眾說紛紜。據每日經濟新聞報導，該人物或為廈門明發集團有限公司監事黃偉才，其也是黃煥明兄弟黃慶祝、黃麗水以及黃連春的多家公司的合作夥伴。
該消息雖然並未獲得明發集團的證實，但可以看到的是，明發集團始終無法解釋清楚，這起“歷史責任”中的第一責任人是誰。只是在公告中辯稱，在於黃先生簽訂股權轉讓合約時，並不知曉其與受讓方的合作關係。
由此，審核委員會提出，明發集團應完善內部控制系統及程序，從而防止來自並非與本集團訂立協議的個別人士及公司的資金流入，確保遵守上市規則，及時向董事會報告有關交易。
4月30日，明發集團發布內部監控審閱結果表示，董事會認為公司已設有充分的內部監控系統及程序，包括財務報告程序，以履行其於上市規則項下的責任。在該份報告中，明發集團還稱，尚未公布的財務報表及報告將於2019年5月結束時或之前刊發。
對此，中國企業資本聯盟副理事長柏文喜向藍鯨房產表示，原則上來說，只要明發集團如期披露相關文件便可實現複牌。但因其停牌是被動執行，所以最終整改結果還需交易所確認。
隨著5月31日，明發集團再次推遲這一計劃，其退市“警報”也再次拉響。公告顯示，公司2016年-2018年財報，或於6月底前刊發。明發集團表示，公司一名高級內部審計經理將於2019年6月履新，且公司將盡力達成複牌條件，繼續就公司股份於聯交所恢復買賣進行有關工作。
債務增長、項目受困，明發集團路在何方？
明發集團的複牌難度雖然不小，但全力衝刺之下，未必複牌無望。不過，在過去三年中，面臨內外交困的明發集團，即便恢復交易，能否就此一改頹勢，卻是其無法回避的問題。
柏文喜指出，明發集團自上市以來，市盈率就一直不高，這或許和企業戰略、盈利模式、盈利能力以及規範透明度欠缺有關係。如果這種狀況沒有明顯改觀，即使成功複牌，其可持續發展能力和經營狀況也不會得到太大改善。並且，目前房地產市場經營環境已經發生了較大變化，行業競爭壓力加劇，由此來看，明發集團面對的挑戰和壓力還是蠻大的。
4月7日，明發集團三年來首次刊發了年度未經審核管理账目。2018年其實現營業收入116.08億元，同比增長16.5%;毛利41.68億元，同比增長36.3%;年度利潤13.35億元，同比減少13.54%。增收不增利的現狀，暴露出企業近幾年債務激增的問題。明發集團在公告中解釋稱，年度利潤減少主要是由於銷售成本的大幅增長，以及債務成本的增加。
今年1月10日，明發集團發行了一筆金額為2億美元的海外債，2020年到期，年利率高達15%。據WIND統計數據顯示，2019年1-2月，該筆債券的發行利率僅低於當代置業(HK：01107)的15.5%，遠高於行業10%平均水準。
去年同期，2018年1月12日，明發集團也發行了一筆年利率以11%計息的2億元美元債券，債券於2019年到期。對此，深圳瑞誠創始人王大國曾向藍鯨房產分析表示，11%的利率外加發行費用，明發集團的這筆美元債和高利貸沒有什麽區別，幾乎等於在賭博，用時間換空間。
“明發集團需要證明手中有足夠的經營性現金流，能夠維持未來24個月的運作，聯交所才可能考慮讓其複牌。”國際地產資管公司協縱策略管理集團聯合創始人黃立衝對藍鯨房產分析表示，在當前國內銀行收緊資金流入房地產的背景下，明發集團只能通過發行高息外債，來證明手中有足夠現金應對未來開發。
為緩解資金緊張形勢，明發集團在頻發高息債券的同時，開始轉手旗下項目股權。4月4日，明發集團發布公告表示，擬出售全資子公司東勝有限公司51%股權予世茂房地產(HK：00813)，轉讓價27.92億元。明發集團方面表示，該轉讓所得款項淨額，將做為企業一般營運資本之用。
然而，其短期的財務狀況依舊不容樂觀。據其近期公布的未審核經營數據估算，2018年明發集團資產負債率為76.19%，較2015年76.52%有所下降;但其流動負債佔總負債比率由2015年的77.87%上升至2018年的84.54%，短期償債壓力較大。王大國指出，如今只能看明發集團能否通過銷售收入來彌補資金缺口。
但從其近3年的土地儲備來看，明發集團布局多位於三四線城市，且商業性質用地佔比較多。值得注意的是，在房地產行業集中度進一步提升的背景下，眾多規模房企均在加碼商業地產布局。例如萬達廣場、龍湖(HK：00969)長楹天街搶灘佔領一二線市場;新城控股(SH：601155)吾悅廣場、華潤置地(HK：01109)萬象城在三四線快速擴張。這對於明發集團旗下的明發廣場品牌而言，無疑是較大的衝擊。
中金公司曾在研報中指出，明發集團雖然從2002年開始就將業務重心轉向商業地產，但目前國內商業地產較住宅地產過剩更為嚴重，且在某些領域(如零售)不斷受到電商的衝擊。因此，中金公司對其商業地產的去化進度持較為謹慎的態度。
在頭部房企的“圍堵”下，資金鏈吃緊的明發集團能佔到多少市場份額尚是未知數，目前可以看到的是，對於明發集團而言，複牌可能是其當下最可能抓住的“救命稻草”，但完成複牌之後，能否就此渡過危機，卻難以預料。
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