利好共振 債市上漲集結號吹響

　　利好共振 債市上漲集結號吹響

　　中國證券報

　　□本報記者 張勤峰

　　19日，債市大漲。央行再施MLF操作，降低資金面不確定性；外貿前景不確定性上升，點燃避險情緒；5月經濟金融數據偏弱，緊信用對經濟反作用開始顯現，均令債市受益。

　　機構稱，經濟與政策變得更“友好”，疊加情緒作用，債市迎來做多時機，但考慮到供給壓力猶存，政策穩健基調未變，信用風險仍在發酵，機會將更集中於短端、高等級上。

　　兩因素促債市大漲

　　貿易形勢為日益升溫的債市情緒又添了一把火。

　　19日，債券市場大漲，現券收益率普跌。銀行間市場上，交投最活躍的10年期國開債最低成交到4.32%，尾盤成交在4.325%，較上日尾盤下行近6BP；標杆10年期國債活躍券從3.605%成交到3.56%，下行逾4BP。國債期貨早間走勢平穩，但臨近午盤上演“暴力”拉升。10年期國債期貨主力合約T1809最終收報95.470元，上漲0.41%，盤中一度大漲超過0.5%，最高至95.590元，逼近4月中旬的高點。

　　市場人士表示，全球避險浪潮卷土重來，風險資產首當其衝，固收等安全資產成為避風港。19日，亞太股市普跌，A股上證指數一路走低，擊穿3000點，最低跌至2871.35點，創近1年新低。股市大跌，債市大漲，股債你落我起，蹺蹺板特徵鮮明。

　　除了避險情緒的刺激，央行最新公開市場操作也對貨幣債券市場釋放善意。19日，央行開展1000億元操作，並開展2000億元1年期MLF操作，單日資金投放量達到3000億元，淨投放2500億元。這已是本月央行第二次開展MLF操作。

　　近期央行流動性管理明顯更趨積極，年中流動性不確定性下降，這對債市構成確定性利好。

　　本月6日，央行完成對月內到期MLF的續作，並釋放增量中期流動性2035億元。昨日操作之後，本月央行已累計開展MLF操作6630億元，創了2017年以來新高；累計釋放增量中期流動性4035億元，淨投放規模也達到今年以來的較高水準。

　　同時，6月12日以來，央行重啟並加大公開市場逆回購操作力度。過去5個交易日，央行已累計開展逆回購交易5800億元，淨投放3100億元。同時，央行搭配運用7天、14天和28天期逆回購，投放多種短期資金，較好的兼顧了機構對短期及跨季流動性的需求。

　　其他操作方面，6月15日，央行發放抵押補充貸款（PSL）605億元，並開展中央國庫現金管理商業銀行定期存款操作1000億元。從公開資訊來看，本月25日有500億元中央國庫現金定存到期，即便月內不再開展操作，也已鎖定淨投放500億元，期限3個月。

　　市場人士表示，近期央行流動性操作多點開花、全面發力，搭配運用多種流動性工具，投放多種期限流動性，穩定市場預期，防範流動性波動的態度明確。得益於央行適時加大操作力度，本月稅期基本未對流動性造成太大影響，短期資金面持續保持寬鬆，雖然跨季資金價格有所走高，但符合季節性規律，半年末資金面不確定性下降，實際表現可能好於預期。

　　“跨季流動性暫時無憂，短端收益率對長端不會有明顯衝擊，相反，市場對6月份流動性壓力預期充分，流動性方面可能存在一定的預期差。”巨集信證券固收總部研究負責人臧旻表示。

　　多方利好形成疊加共振

　　分析人士認為，於債市而言，巨集觀經濟基本面決定大勢，央行貨幣政策操作及相應引起的流動性變化影響運行節奏。目前來看，無論是基本面還是政策面、流動性，似乎都在朝著有利於債市的方向變化。

　　5月份工業生產、投資、消費等主要經濟運行數據紛紛低於市場預期。其中，固定資產投資累計同比增速回落至6.1%，再創歷史新低；社零消費增速超季節性走弱，凸顯需求端收縮勢頭，疊加外貿領域不確定性上升，市場對後續需求端走勢擔憂情緒增強。

　　5月份金融數據引起市場強烈反應。新增社融規模環比近乎腰斬，同比也大幅縮減，融資數據之弱超乎市場預期。有市場人士表示，金融數據明顯滯後於市場參與者的實際觀感，民企融資幾乎遭遇資本市場的“無差別”排斥，城投企業融資成本也提升至歷史絕對高位，資本市場對信用緊縮的感受遠遠強於金融數據的體現。

　　不少市場觀點認為，去杠杆、嚴監管形勢下，信用緊縮的影響在金融數據上已經明確體現，對實體經濟負面衝擊也開始兌現，融資條件收緊可能引發的金融風險及經濟增長壓力，或促使巨集觀政策作出適當調整。

　　儘管央行回應市場關切，表態當前經濟金融運行平穩，但越來越多的市場參與者相信，去杠杆對經濟的反作用正在顯現，並將最終反作用於巨集觀政策本身，貨幣政策緊縮風險已大幅下降，流動性穩定性提升更加明確，基本面與政策面對債市正變得更“友好”，疊加貿易形勢激起的避險情緒、美債收益率走低，多方面利好因素形成疊加共振，債券市場迎來有利的做多時機。

　　國泰君安證券固收周報指出，融資收縮的邏輯進一步強化，經濟數據低於預期，而美聯儲雖然聲明偏鷹派但我國央行按兵不動，外部環境也並不穩定。短期債市擔憂解除，長端利率債交易熱情升溫，建議投資者積極參與年內第二大的利率交易行情。

　　有所為有所不為

　　從多方因素看，債市收益率震蕩下行的趨勢更加明確，但也看到，當前債市面對並非都是利好，尤其在品種和期限選擇上要有所為有所不為。

　　首先，年中債市供給放量態勢明顯。雖然供給並不構成趨勢主導力量，但會影響短期供需關係，影響利率波動幅度。5月以來，隨著地方債發行逐漸增多，利率債供給規模明顯上升。統計顯示，6月1日至19日，地方債已發行3214億元，接近5月份發行總額；地方債、國債、政策性金融債合計已發行7603億元。

　　其次，經濟韌性尚難證偽，貨幣政策“口風”未見明顯松動。中信建投證券研報指出，隨著經濟悲觀預期升溫，市場重新期待政策放鬆，但是6月降準預期落空，央行貨幣政策彰顯定力。當前就業形勢較好，儘管生產與需求數據背離的原因尚待進一步考察，但在GDP核算以生產法為準的背景下，工業生產較好，當前GDP增速仍然距離6.5%的預期目標仍有充足太空。因此即使出於防範金融體系風險與降低企業融資成本的需要，未來貨幣政策可能會有所微調，但大幅轉向的可能性比較小。需提防對貨幣政策微調過度預期的風險。

　　再次，雖然中美利率走勢出現“脫鉤”跡象，但美聯儲穩步加息，美債收益率上行難言到頭，中美利差收窄對我國債券市場仍有心理影響。

　　最後，去杠杆背景下，投資者風險偏好趨於下降，而近期負面信用事件多發，進一步刺激風險規避情緒，信用債遭到投資者拋棄。短期來看，由於民企信用風險較為突出，市場對低評級、民企發行人出現了“一刀切式”的規避，進一步加重了民企再融資壓力和資金鏈斷裂風險，“信用緊縮——債務違約”之間形成一定的負循環，並有自我加強的跡象。考慮到市場風險偏好的扭轉需要過程，更需要外部推力，而未來數月到期或面臨回售的信用債仍不少，風險仍在釋放之中，信用利差趨升。

　　分析人士指出，從供給角度考慮，中長期限是供給主力，供需關係相對不利；經濟仍有韌性，政策基調未變，但流動性不確定性下降，短端利率確定性更強；風險偏好下降，信用風險重定價，利好無風險的政府債、政策性金融債。總的來看，短期限、高等級債券機會更明確，應繼續規避低等級債，但可關注信用債中可能被錯殺的品種。

責任編輯：郭建