流動性環境有望利好股債 降準+MLF值得期待

　　6月14日，A股與債市大玩“蹺蹺板”，上證綜指衝高回落收跌0.18%，10年期國債期貨主力合約則大漲0.35%。究其原因，昨日早間公布的5月經濟數據明顯低於預期是關鍵。另外，央行未上調公開市場操作利率，此舉超出不少機構的預期。

　　市場人士指出，在全球貨幣政策趨緊、我國經濟增速下行壓力有所顯現、人民幣匯率保持穩定的情況下，央行（OMO）彰顯了定力，也有助於年中流動性大考順利過關。進一步看，多重信號表明政策實質轉為相對寬鬆，降準+MLF仍值得期待，而這從流動性層面均有利於股市和債市。

　　OMO加量不加價

　　6月14日早間，央行宣布以利率招標方式開展了1500億元逆回購操作。具體來看，央行進行了700億元7天、500億元14天、300億元28天期逆回購操作，對應得標利率分別為2.55%、2.70%、2.85%，均與上次持平。除此以外，當天央行公開市場業務交易公告並無透露其他資訊，而在約4個時辰前，美聯儲剛宣布加息25個基點。應該說，在全球貨幣政策共振越來越明顯的背景下，央行如去年6月一樣選擇不上調公開市場操作利率，顯示了貨幣政策的獨立性和靈活性。

　　“央行此次維持逆回購操作利率不變，是央行對內外部因素權衡後的結果，展現了貨幣政策的主動性。”中信證券（港股06030）固收首席明明點評稱。

　　在業內人士看來，央行此次沒有上調公開市場操作利率的主要原因是穩增長壓力仍在。當日，國家統計局公布的5月經濟數據總體低於預期，其中5月規模以上工業增加值同比增長6.8%；5月社會消費品零售總額同比增長8.5%，創2003年6月以來新低；1-5月固定資產投資（不含農戶）同比增長6.1%，續創1999年以來新低。此外，12日公布的5月新增社會融資規模7608億元，創22個月新低。

　　明明指出，隨著人民幣匯率形成機制的完善，人民銀行對中美利差的容忍程度在提高；國內的經濟金融環境確實表現出一些風險；年中的特殊時點，資金到期壓力和MPA考核壓力較大，年中經濟基本面也存在一定的變數，都是促使央行不調整公開市場操作利率的因素。

　　值得一提的是，昨日央行開展1500億元逆回購操作後，實現淨投放700億元，為連續第三日淨投放。市場人士認為，本次公開市場操作放量仍然保持著貨幣政策邊際趨松的特徵，儘管700億元投放規模並不算大，但短期內貨幣市場放量對衝的需求也不高，14日資金面延續均衡偏鬆狀態，市場對年中流動性預期也保持穩定。

　　降準+MLF值得期待

　　有機構認為，央行此次公開市場操作加量不加價，加上近期擴大MLF擔保品範圍、加量續作MLF，再結合年初以來的定向降準、臨時準備金動用安排等操作來看，央行貨幣政策出現了邊際寬鬆。

　　國泰君安（港股02611）證券固收首席覃漢表示，當前多個信號已經較為明確指向了更為寬鬆的貨幣政策：流動性較為充裕，降準超預期落地，OMO操作不加息彰顯定力。覃漢認為，當前美國經濟幾乎“一枝獨秀”導致美元表現非常強勢，但人民幣未現大幅貶值，對於中美政策利差的壓力降低，國內貨幣政策外部壓力減弱而更多將轉向應對內部矛盾，當前的核心矛盾無疑是融資收縮對經濟發展前景存在不利影響。

　　不少機構認為，往後看，貨幣政策仍將聚焦國內基本面，若經濟增速下行壓力猶存，整體貨幣流動性微調對衝+緊信用化解風險的基調大概率不變，降準+MLF操作仍有很大可能。

　　“我們預計為了對衝經濟增速的下滑，政策可能出現微調，如加快推進PPP投資、央行適當降準、繼續加大部分行業的減稅措施等。”中銀國際巨集觀研究團隊指出。天風證券固收首席孫彬彬認為，央行此次未上調公開市場利率的操作在一定程度上超出市場預期，顯示政策重心在進一步變化。“與近期金融貨幣和巨集觀數據對比觀察，推測巨集觀政策開始更加關注國內因素，更加關注緊信用與負反饋的後續演化。當下政策合意的目標應該是從去杠杆逐步過渡到穩杠杆，維持經濟處在健康增長狀態，避免負反饋的發酵擴散。為了配合穩杠杆，即使在中性貨幣基調不變的情況下，也仍然需要相應的數量工具運用，包括降準置換MLF。”孫彬彬稱。

　　總的來看，在全球貨幣政策環境趨緊的背景下，我國貨幣政策過度寬鬆雖不可期，央行仍有上調公開市場操作利率的外部壓力，但貨幣政策也保持了獨立性和靈活性，出於穩增長、控風險的考慮，貨幣政策回歸實質中性或邊際寬鬆有一定的必要性。

　　流動性環境利好股債

　　對資本市場而言，央行在公開市場操作加量不加價，是相對利好股債的信號。6月14日，央行公開市場業務交易公告發布後，A股隨即出現了短暫的反彈，9：46至9：59，上證綜指從3041點附近快速上衝至3066點，至10：00隨著低於預期的5月經濟數據公布，才從日內最高點逐步回落。

　　債市方面，14日9：40至10：10，10年期國債期貨主力合約T1809從94.67元快速攀升至95之上，最大漲幅約0.48%。

　　市場人士指出，儘管經濟基本面有下行壓力不利於A股市場表現，但若政策為穩增長而有所松動，流動性環境邊際好轉，對A股市場而言仍意味著交易性機會。

　　“參考國際上的去杠杆經驗，預期寬鬆去杠杆將是中國經濟必然選擇，A股市場中期底部雛形已現，強烈推薦受益政策邊際改善的大金融板塊，居民加杠杆的大消費板塊。”聯訊證券策略研究團隊表示。

　　對債市而言，經濟基本面有下行壓力、貨幣政策可能邊際趨松的大邏輯無疑有助於無風險利率的下行。覃漢樂觀地指出，當前，融資收縮-經濟增速放緩-貨幣政策寬鬆，這一主線邏輯已經路徑暢通，不必再糾結於似有若無的矛盾。當前正是利率債的三重利多共振階段，建議積極把握年內第二大的波段交易視窗，長端利率下行還有很大想象太空。

　　方正證券固收首席楊為敩也認為，在後續國內貨幣政策寬鬆趨勢不變的情況下，基礎收益率已經處於下行軌道內。不過考慮經濟增速下行背景下信用風險將持續出清，楊為敩建議，投資者可增配長端利率債及具有類利率性質的3年期國企AAA級信用債，對信用資質下潛則要非常謹慎。

　　中金固定收益研究團隊表示，預計各部委後續還會有一些結構性政策進行適度調控，緩衝廣義流動性收緊對經濟和企業融資衝擊，避免違約風險蔓延。債券市場則仍將延續分化，利率債好於信用債，短端好於長端。

責任編輯：郭建