網易不再從容：營收增速尚可，但電商業務已未老先衰

作者丨Eastland 虎嗅研究總監

頭圖丨視覺中國

2016年3月16日，虎嗅《網易善變，丁磊有道，16年間三次重生，玩遍四大變現模式》刷了屏。當時網易正處於電商業務爆發前夜。筆者當時點評網易的心態是“有錢、有人、有技術、有平台、有流量，搞一下成功了可再造一個網易，失敗了也不傷元氣。”

其後，網易電商進境神速，令投資人驚豔，2017年末市值一度逼近500億美元。但2018年Q4，電商收入增速跌破50%，毛利潤率只有4.5%。不客氣地說，網易電商業務已未老先衰。

春節前後，網易進行了全面的業務調整伴隨大規模裁員。

據財經網報導，有些員工節前拿到晉升通知，節後興衝衝來上班卻收到裁員通知。個別春節後剛入職的新員工，不到三周就被開除了。

儘管遊戲業務每季毛利潤超過100億，網易已無昔日的從容氣度。

營收增速尚可

2010年以來，網易營收從55億增至672億，年均複合增長率為36.7%。儘管不算甚高，但貴在堅持，2018年營收已是2010年的12.2倍。

從2017年報開始，網易把營收分為遊戲、電商、廣告、郵箱及其它業務兩個部分，剛好對應互聯網四大變現模式（遊戲、電商、廣告、增值服務）。

眾所周知，遊戲是驅動網易營收增長的主要動力。2016年，遊戲收入淨增107億、對營收增長的貢獻率為69%，2017年降至52%。

2018年，遊戲收入淨增降至39億、營收增長貢率僅為30%，但在遊戲版號一度停止審核的背景下，網易的表現可謂優秀。

從季報可以更清楚地看到電商業務的崛起。2017年Q1，電商營收19億，佔比14%，規模無法望遊戲之項背；2018年Q4，電商營收67億，佔營收的34%，隱然可與遊戲分庭抗禮。

2018年，電商收入淨增75.7億，營收增長貢獻率達58%，首次超過遊戲。

不再閑庭信步

2018年網易營收、毛利潤分別為2010年的12.2倍和7.66倍。毛利潤增速遠低於營收，年均複合增長率29%。

雖然同為流量變現模式，電商與遊戲有天壤之別，體現在毛利潤率就是電商遠低於遊戲。2015年以來，電商收入佔比一路走高，毛利潤率卻降了30個百分點，頗有“衛星上天、紅旗落地”的意味。

用藍色折線代表毛利潤，彩色堆疊柱代表市場、行政、研發費用。毛利潤“淹沒”費用時，企業才能獲得經營利潤，從下圖可以看出網易的舉重若輕——

進入2017年，網易賺錢的“姿勢”不像以往那樣從容：

2017年Q1毛利潤率54.9%，三項費用合計佔營收的19.9%，經營利潤率35%；2018年Q4，毛利潤率38.6%，三項費用合計佔營收的27.3%，經營利潤率僅為11.3%。

2010年，網易營收、淨利潤分別為55.1億和22.3億，淨利潤率36.5%；2018年，網易營收、淨利潤分別為671.6億和64.8億，淨利潤率僅為3.0%。

不誇張地說：2010年的網易“閑庭信步”，2018年的網易在“水裡撲騰”。

淨利潤率36.5%的網易與淨利潤率3.0%的網易不是同一家公司。

真假雙引擎

運營遊戲的直接成本包括人員薪酬、帶寬成本以及由購置版權或支付許可費形成的無形資產的攤銷。網易遊戲業務毛利潤率一直在60%以上，2018年季度毛利潤均值超過100億，是不折不扣的搖錢樹。

電商業務的直接成本是在運維線上平台的基礎上（薪酬、帶寬等）再加商品採購、倉儲、物流等項支出，毛利潤率比遊戲低一個數量級。

2018年Q4，電商業務收入66.8億，毛利潤不到3億，毛利潤率僅4.5%。

這還不是真正的毛利潤率，只是“名義毛利潤率”。

毛利潤率是可以給目標行業、標的企業定性的核心指標，甚至可以說：毛利潤率過低的生意不能做。因為營收成本剛性強、規模效應不明顯，費用則是“柔性的”且會隨規模擴大而被攤薄。特斯拉雖然長年虧損，但毛利潤率一直在20%以上。

研究標的企業毛利潤時要遵守一個原則：必需花的錢是成本，可花可不花的錢是費用。扣除所有成本的毛利潤率才能反應真實情況。

假如飯館計算毛利潤時不扣除服務生薪酬，而將之列入“市場及促銷費用”，這樣算出的毛利潤率是自欺欺人。

對自營電商而言覆約支出不可或缺，京東卻將之列為費用，實質上是“履約成本”。

網易則把“Shipping and handling costs”（大致相當於京東的“覆約成本”）裝進“Selling and marketing expenses”。這不是一筆小錢，2015年~2018年金額分別為1.55億、5.04億、11.83億和16.7億。

2017年Q1，網易電商“名義毛利潤”為2.43億，履約成本2.13億，真實毛利潤2952萬，毛利潤率1.6%，這是最近八個季度的高峰；

2017年Q4，名義毛利潤、履約成本分別為3.43億和3.93億，算下來虧了5000多萬，真實毛虧損率1.1%；

2018年Q4，名義毛利潤3億、同比下降12.6%，履約成本5.73億、同比上升45.6%，毛虧損2.73億、虧損率4.1%！

2018年Q4，網易遊戲毛利潤110億，電商業務虧了不到3億，看似無傷大雅。但該季電商業務收入佔營收的34%，對營收增長的貢獻率達58%，這樣的“棟梁”竟然沒“錢途”豈不令人失望。網易電商的真相很殘酷：賣得越多虧得越多。

自營電商不賺錢是京東大力發展開放平台的根本原因。用自營賺口碑，從第三方賣家賺利潤的策略成效顯著，但儘管三方賣家GMV佔比已接近50%仍未令京東扭虧為盈。

2018年，網易電商收入不到200億，預計京東營收會超過4000億（京東將於2月28日盤前披露財報）。與京東相比，網易電商隻邁出萬裡長征的第一步，但即便走一萬二千五百裡，也只不過是半個京東。

網易遊戲做得不錯但發展空間有限，於是電商被寄予厚望。近幾年來，電商的確成為驅動營收及市值的引擎，不料卻是個“假引擎”。

網易有別的選擇嗎？

廣告、增值服務、遊戲，網易都“通關”了，但電商這關可能“打不過去”。“打過去”也不過是個“小京東”。

電商增速放緩，效益下滑，萬裡之外的目標是不算誘人的京東，網易的處境很尷尬。不妨幫網易想想：當初有別的選擇嗎？

一是做視頻網站。網易的產品及運營能力不次於愛奇藝、優酷或騰訊視頻。愛奇藝已有近9000萬付費會員，每年200億收入，30億~40億虧損網易也扛得起。但這條路風險很大。遊戲行業老大是騰訊，老二網易活得可以很舒服。網絡視頻領域不見得有四個“席位”，假如只有三個，網易能把誰擠掉呢？

二是象拚多多那樣做電商。簡單、粗暴，什麽人都可以來賣，賣什麽都成。看看嚴選、考拉的調性，想想丁老闆的脾性，能那樣做?

回過頭來看，比電商更好的選擇是做出“今日頭條”、“抖音”這樣的產品。網易不乏這方面的基因，但好事兒不能都讓丁老闆趕上，否則世上其他人就沒有機會了！