張玉
快速擴張之下，日前，佳源國際控股有限公司（02768.HK，以下簡稱“佳源國際”）旗下一則項目事故再度引發市場關注。
7月2日，根據住建部官網資料顯示，江蘇省揚州市江都市，江都區佳源世紀天城二期B地塊21#~32#樓及配電房、設備房、幼兒園項目工程，發生高處墜落事故，死亡2人。工商資料顯示，此次發生事故的項目部門為揚州國源房地產開發有限公司，系香港佳源集團有限公司（以下簡稱“佳源集團”）旗下公司。而《中國經營報》記者查詢佳源國際官網發現，江都區佳源世紀天城項目屬於佳源國際旗下開發的項目。
旗下項目事故問題的背後，近年來，佳源國際擴張速度顯得有些激進。6月25日晚間，佳源國際宣布，公司將以41.55億元的代價收購徽源投資控股有限公司全部股份。
高杠杆擴張也導致公司負債攀升。數據顯示，截至2018年報告期末，佳源國際流動負債共計259.92億元，非流動負債為118.12億元，即公司共負債高達378.04億元。公司淨資本負債比率由2017年的125.6%增加至2018年的161.6%。
對於業績及企業發展相關問題，本報記者先後致電致函佳源國際方面，佳源國際投資者關係部相關負責人郵件回復本報記者採訪表示，佳源國際大股東沈天晴一直在履行承諾，為上市公司注入優質資產，另外，只要機會合適，公司都會把握機會收購優質資產，為股東帶來可觀回報。
激進衝千億
據佳源國際官網介紹，佳源世紀天城總規劃面積71萬平方米，該項目乃佳源的第四代產品，項目配置養老服務三大中心，給業主“頤養結合”的人生幸福保障。另據佳源國際2018年度報告，2018年佳源世紀天城項目合約銷售額為人民幣10.53億元。
事實上，近年來，佳源國際一直處於快速擴張的過程中。
根據公告，佳源國際此次意欲注入的徽源投資由佳源國際主席、非執行董事、最終控股股東沈天晴全資擁有。本次收購完成後，沈天晴的持股比例將進一步由52.86%提升至69.35%。
“控股股東持股比例提高，顯示大股東對佳源國際的信心，亦有助於控股股東更有效地管理和經營公司業務，使得公司利益達到最大化，更好地回報廣大投資者。”對於沈天晴接近70%的持股，上述佳源國際相關負責人回應本報記者採訪時表示。
“由於目標集團的物業開發項目大多地處國內二三線城市，預計安徽省未來的房地產發展，將繼續呈現平穩向上的增長趨勢，有助提升集團銷售預期。相信通過收購事項完成後，安徽省的各城市將由非目標城市重新劃歸為目標城市，為正式進軍安徽省房地產市場奠下穩固的基礎。”佳源國際方面表示。
事實上，不難看出，此次資產收購計劃與佳源國際對千億目標的執著不無關聯。
據悉，2018年初，沈天晴在年度工作會議上表示：“2018年的主題為‘奮鬥之年’。”據媒體報導，當年7月，他再次重申，2018年下半年最根本、最迫切的任務就是要切實保證地產銷售千億奮鬥目標的實現。
不過，2018年的樓市環境並不樂觀，“活下去”成為不少中小房企不得不考慮的問題。
據相關媒體報導，2018年11月底，沈玉興（又名“沈天晴”）在反思提升會議上承認：“對於大勢的判斷有所偏頗，在明知房產形勢有所變動的情況下，仍然要求地產實現千億元銷售額，這就導致高價拿地和高價建案，也是緣於定力不足所致。”
根據佳源國際2018年度報告，截至2018年12月31日，集團合約銷售金額約為人民幣201.8億元，較2017年大增約 94.6%；合約銷售面積約為179萬平方米，同比上升約51.8%；合約銷售均價為每平方米人民幣約1.13萬元，同比上升約28.1%。
不過值得注意的是，在今年初的業績發布會上，佳源國際總裁張翼在香港的業績會上表示，今年公司銷售目標280億元，最大可售貨值500億元。張翼表示，佳源國際將通過三到五年，通過快速開發、銷售來實現快速增長，達到千億元銷售額。
沈天晴表示，香港上市公司只是佳源集團資產的其中一部分，隻佔到佳源集團資產的約23%。“佳源國際將進一步做大做強，未來集團會把資產有序注入。”沈天晴說。
談及公司選擇在此時注入資產包，上述佳源國際負責人回應表示，安徽省與江蘇省毗連，將安徽省項目注入符合深耕長三角的戰略，可以有效發揮協同效應和品牌效應。另外此次資產注入也有助於提升佳源國際的銷售預期，迅速開拓業務版圖，增加以省份為部門的區域布局，進一步擴充土地儲備，實現規模效應以提升集團競爭力。
“佳源國際大股東沈天晴一直在履行承諾，為上市公司注入優質資產。另外，只要機會合適，公司都會把握機會收購優質資產。”上述負責人稱。
談及佳源國際此次資源注入，上海中原地產市場分析師盧文曦稱，不排除某些資產比較好，加入上市公司的籃子裡之後，對其再融資計劃可能會有一些好的幫助。“只有底層的資產好，人家才會買你的產品。對於上述公司的發債或者融資都會提供更多的背書或擔保。”
高杠杆擴張
佳源國際官網資料顯示，作為物業開發商，公司在中國各大城市開發大型住宅及商業綜合體。截至2018年12月31日，集團在中國擁有的物業組合共45個，開發區域涵蓋了南京、揚州、常州、南通、泰州、鎮江及蘇州等城市。
另據了解，2018年公司通過項目並購、公開市場招拍掛與合營開發等多種模式，進入多個具備強勁增長潛力的重點城市，於香港、上海、泰州、常州、江門、貴陽、烏魯木齊及柬埔寨等8個地區取得13個項目，新增總建築面積達390萬平方米。
事實上，不斷擴張的業績背後，佳源國際所面臨的債務問題不容忽視。
佳源國際2018年度報告顯示，集團融資成本由2017年的1.77億元增至2018年的2.08億元，增幅約為17.4%。
截至2018年12月31日，佳源國際銀行及其他借款約為人民幣 125.75億元（去年同期約為人民幣117.3億元）。其中，48.01億元人民幣須於一年內償還，而77.74億元人民幣須於一年後償還。
對於上述借款，佳源國際方面表示，將以集團的銀行結餘、土地使用權及物業作抵押。截至2018年12月31日，佳源國際已質押作為集團借款抵押的資產約為人民幣149.17億元。
2018年，佳源國際淨資本負債比率由2017年的125.6%增加至161.6%，增加了36%。對此，佳源國際方面解釋稱，主要由於集團的土地儲備持續擴充，以滿足日後發展需要。
盧文曦坦言，佳源國際所面臨的債務壓力其實是所有的中小房企普遍面臨的通病。今年特別是二季度以來，房企融資成本越來越高。雖然今年資金充足，但流向房地產的資金還是看得比較死的。
儘管反覆強調資金充裕，但記者注意到，近年來，佳源國際還通過發行優先票據進行“補血”。本報記者梳理發現，僅在2017年就有多次：4月，佳源國際發行於2019年4月到期的本金額為5000萬美元的優先有抵押票據；5月，佳源國際發行於2019年5月到期的本金額為5000萬美元的優先有抵押票據；10月，佳源國際發行於2018年10月到期的本金額為1.6億美元的優先有抵押票據；11月，佳源國際再發行於2018年11月到期的本金額為3億美元的優先有抵押票據。
2018年，佳源國際發行有限票據的頻率依舊“頻繁”。記者統計發現，佳源國際分別在2018年1月、4月、10月、11月及12月先後發布7次美元票據用於境外融資，上述美元優先有抵押票據的到期本金額合計為9.1億美元。
“這種密集發債至少說明，企業所面臨的現金流壓力、應對債務壓力或者流動資金壓力比較大。今年5月份以來，房地產領域去杠杆有所增速。對於房企來說，一旦開始去杠杆，房企只能通過多種途徑來增加其償債能力。”盧文曦表示。
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