今年3月9日是美股牛市九周年，標普500指數從危機後的最低點666點向2800點邁進，儘管估值高企，但由於上市企業的多元化、盈利複蘇，接力資金仍源源不斷。
值得一提的是，上世紀80年代出現雛形的科技獨角獸——蘋果、微軟，早已成為了大巨頭，目前仍風光無限，1997年上市的亞馬遜如今已經有全線發力之勢，2000年後上市的谷歌、臉書、柰飛如今更是動能滿滿，被稱FANGMA（Facebook、Amazon、Netflix、Google、Microsoft、Apple）的這幾隻股票成了美股引擎——截至2017年二季度，FANGMA就貢獻了納斯納克指數漲幅的近60%，也佔到標普500指數同期漲幅的近40%，佔總市值的近15%。而且，FANGMA等大型科技企業的股價更是逐年遞增，即使經歷了去年9月的大幅回調和今年2月的閃崩，事後引領大盤上漲的仍是它們。
目前，美國科技類上市公司總市值約為7.72兆美元，而中國這一數值僅為2.08億美元。近期，中國的證券交易所、證監會接連表態，資本市場需要支持新經濟發展，百度、網易、搜狗等境外上市中概股更是表達了回歸A股的意願，CDR（存托憑證）的回歸模式也受到熱議。
“對中國來說，吸引海外上市股票以CDR方式回歸是戰術性的設計，而A股的發行機制改革才是根本。”專注私募股權投資的母基金漢領資本香港董事總經理夏明晨對第一財經記者表示，“在美國上市，對企業的盈利要求不高，因此當FANGMA這類企業仍是初創企業、尚無穩定現金流時就能夠上市，但上市違規或造假成本很高，監管層對資訊披露以及對承銷商、投行等的要求也很高。簡單來說，美國市場穩定、透明、可預測，規矩就在那裡，滿足了就能上市，剩下的交由市場判斷。”
科技股不熄火
去年的3月9日，美股牛市進入八周年，面對估值高企的美股，各界當時甚至預計可能看不到第九年牛市了，然而牛市仍在持續，科技龍頭無視去年的一片唱空聲，對於大盤估值的貢獻仍在與日俱增。
九年前，當金融危機來襲時，“標普500指數從1500多點狂瀉至最低666點，當時感覺天崩地裂，再跌下去整個經濟都要垮塌了。”多年活躍在華爾街的資深投行人士馮磊告訴記者，當年的他正在華爾街一家對衝基金工作。
也正是從2009年的3月開始，隨著美聯儲第一輪量化寬鬆（QE）的推出，以及美國政府的各項救市舉措，美股開始觸底反彈，這一反彈就是整整九年。當然，牛市與美國經濟的複蘇、央行放水、大藍籌的上漲都息息相關，但各界也認為，成長型科技股是美股生生不息的動力源泉。
就過去一年的回報來看，亞馬遜大漲近87%，谷歌母公司Alphabet、微軟、蘋果公司漲幅都在30%~40%之間，而另一隻曾經的科技獨角獸柰飛一年回報高達87.5%。
儘管在今年2月初的閃崩期間，科技股大幅回撤，但如今，引領大盤反彈的也是科技股。也就在今年3月9日當日，柰飛、谷歌母公司Alphabet、臉書周漲幅分別為10%、7%和4.8%，推動納指當日大漲1.79%，報7560.81，當天超越了閃崩前的高點，再創歷史新高。而當周，道指、標普500指數和納指周漲幅分別為3.3%、3.5%和4.2%。
馮磊的觀點代表了一大部分人的看法，他對記者表示，當前有三大積極因素支持美股上行——首當其衝的就是，美國經濟內生活力旺盛，科技飛速發展，但還沒有真正產生化學反應、迸發出火花，未來可能徹底提高生產率；其次，與歷史水準相比，美聯儲的貨幣政策非常寬鬆；此外，減稅也將暫時提升企業盈利。
資深巨集觀交易員袁玉瑋則對第一財經記者表示，目前看多科技股、看空傳統板塊，未來科技股集中的納指可能擁有更大的上行動能；紐約美提斯資產管理公司創始人兼首席投資官董偉琴對記者表示，今年看漲科技板塊。同時，盈利的改善也將助力牛市的持續。由於稅改的影響，分析師提高了2018年標普500指數每股盈利的預測，幅度為7.0%。
另一方面，足夠包容、不設上市盈利門檻的資本市場也推動獨角獸成為了大巨頭。以亞馬遜為例，當年連年虧損、前景令人半信半疑，如今似乎再也沒人質疑它的前景。“亞馬遜是以研發投入贏得未來的典型，因此儘管直到近兩年才盈利，但美國資本市場仍然給予其高估值，因為買的是未來，如今亞馬遜也逐步進入穩定期。”夏明晨告訴記者。
即使是在2月2日閃崩當日，亞馬遜還逆勢上漲。去年四季度，亞馬遜實現淨利潤19億美元，較上年同期7.49億美元增長154%，每股盈利為3.75美元，均超分析師預期，這已是亞馬遜連續11個季度盈利；亞馬遜AWS雲服務是近兩年的另一個主要盈利點，去年第四季度淨銷售額為51.13億美元，比上年同期的35.36億美元增長45%。去年第四季度，隨著亞馬遜配送成本的降低、早期倉儲業務投資的回報漸顯，推動其運營利潤率達到3.5%，創出自2010年以來第四季度的最好水準。
美科技股總市值7.72兆美元
以FANGMA為代表的美國科技類公司逐漸成為美股市場當之無愧的市值巨頭。而在A股市場，海康威視、京東方A、三安光電、科大訊飛等新興產業領航企業市值也躋身市場前列。近年來，中美兩國資本市場對科技類企業的關注達到前所未有的高度。
如今，中國監管層鼓勵包括科技獨角獸在內的新經濟企業在A股上市，其用意不言自明。不過，對標美國科技行業，中國仍有一段路要走。
“今年平安好醫生、小米、螞蟻金服等獨角獸將在中國香港上市，目前市場的反饋非常積極，更多優質的上市也將吸引更多資金湧入，而不必擔憂IPO衝擊市場，A股未來也應該鼓勵更多獨角獸。”瑞信TMT行業負責人AlainLam在接受第一財經采訪時表示。
數據顯示，以中美兩國科技企業市值佔GDP的比例來進行比較，目前美國科技類上市公司佔GDP比重高達39.83%，而A股該比例僅為16.42%；從兩國科技類公司市值對比來看， 美國科技類上市公司總市值約為7.72兆美元，而中國這一數值僅為2.08億美元，前者已超出中國2.71倍。各界認為，中國科技產業的發展太空仍然巨大。
天風證券研究顯示，中國A股科技類龍頭體量仍相對較小，明顯小於美國同業。美股科技類龍頭公司市值基本集中在500億美元甚至1000億美元以上區間（市值處於500億~1000億美元區間的公司共有12家，1000億美元以上的公司有17 家）；對比之下，A股科技類上市公司市值多集中在100億美元以下，市值在500億美元以上的公司僅1家。
此外，目前除半導體行業中美兩國的集中度較接近以外，其余各行業（媒體、技術硬體與設備、軟體與服務）集中度差距均比較大。
值得注意的是，相較於美國科技股，中國科技股的估值吸引力開始顯現。2014年底至2015年年中這段時間，隨著市場風格由大盤藍籌切換至成長股，創業板估值一路強勢走高，而隨著之後股市巨震，創業板開啟估值調整模式，其與美股成長類企業估值差距也進一步縮小，目前創業板指整體市盈率（PE）約為39倍，納斯達克100整體PE為32倍，兩者已經非常接近。
“CDR回歸”仍為戰術應對
為了吸引更多新經濟企業和未來的科技巨頭來A股上市，各界對CDR的討論也不絕於耳。此外，相比於科技股欣欣向榮、長期慢牛的美國市場，A股在機制上可以做出哪些改變也備受關注。
證監會副主席閻慶民3月6日在參加政協經濟界聯組討論後接受媒體采訪時回應稱，對於海外新經濟企業回歸A股，CDR的方式更合適，這也是國際慣例。據悉，證監會內部已經成立了專門的工作小組，在全力推進CDR相關事宜，而BATJ（百度、阿里、騰訊、京東）等境外上市的中國企業也在觀望之中。也有消息稱，即將在香港上市的小米，或拿出少量比例的股份，打包成CDR的形式，並在A股上市。
AlainLam對記者表示：“未來如果更多企業要兩地或多地上市，可能需要商定一致的時間表，投行也要把握合適的發行時機。過去內地市場更多看的是監管視窗，而未來是看市場視窗。”
不過，夏明晨對記者表示，CDR目前仍是戰術性的應對，“如果像騰訊等企業一開始就在A股上市，那麽將更多惠及中國投資者。”他表示，CDR固然有其優點，但例如BATJ等公司已經規模很大，且具備較好的融資管道，未來如果在中國發行CDR，對A股機制變化的貢獻不是很大。
多位業內人士都對記者表示，A股未來要想有好表現或吸引更多新經濟企業上市，從發行制度和上市公司管理層激勵方式來看，都有較大的改善太空。
複旦泛海國際金融學院執行院長錢軍此前對記者表示，根據他的研究，1998年到2013年，大部分年份裡，跟上市公司同行業的資產、規模比較相近的非上市公司的ROA（淨資產回報率）高於上市公司，“這就是說，A股很多上市公司並不是行業裡面最好的。”
反觀美國，美國股市實行注冊製，“上市企業以新興行業的成長型企業為主，一般會選擇經濟形勢趨好、行業前景看好、自身業績較好的牛市時機上市，上市後業績平穩增長，上市前後業績變化不大。”他表示。
從各交易所制定的上市規則來看，美國兩大交易所對於淨利潤表現的容忍度較大，因此也產生了許多淨利潤為負但市值很高的電腦及互聯網公司，例如亞馬遜，它在上市多年後才開始盈利。
錢軍也認為，A股應該考慮降低或取消規模、業績方面的上市門檻，慢慢過渡到注冊製；此外，鼓勵民營，尤其是新興行業的公司在A股上市。
“這也需要監管從以業績為基礎，過渡到以合法合規為主要內容，把規則設計的很透明，讓大家遵守，剩下的就讓市場決定，相比於A股IPO稀缺性造成的高估值，IPO破發在海外也是司空見慣。”夏明晨表示。
責任編輯：李園
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