李揚：只有準入無退出的股市是沒有效率的

國家金融與發展實驗室理事長李揚（左）

　　新浪財經訊 “中國經濟50人論壇2018年年會”於2月25日在北京舉行，主題為“從高速增長到高品質發展”，國家金融與發展實驗室理事長李揚出席並發言。

　　李揚團隊做的上市公司研究表明，上市公司治理問題的嚴重性不亞於一般公司——絕大部分的上市公司開不了股東大會，財務狀況在惡化。“去年我們發現上市公司資產負債表中，現金資產增加了20%”。

　　李揚分析稱，由於貨幣刺激政策等等，很多的信貸流向了上市公司，上市公司拿到錢後，沒有東西投，所以增加了現金資產，惡化了資產負債表。“上市公司募集的資金不能使用，要去炒地王，去幹別的事，上市公司現在好多的問題很大”。

　　在談到股市時，李揚表示，一個是準入問題，一個是退出問題。只有準入，沒有退出，那麽股市是沒有效率的。“美國式資本市場是絕不可能在中國產生的，我們經常說我們的市場不規範，因為美國市場是機構為主，中國市場是散戶為主。散戶為主的狀況改變不了，中國沒有改進的途徑，中國整個機構投資者在散戶化。所以這些問題，一定要考慮到中國特別的國情”。

　　以下是發言實錄：

　　在十九大裡面，關於金融改革講得很少，就是三句話：第一句話是發展資本市場的重要性；第二句話是股市；第三句話是關於防範風險。在這麽一個檔案當中，三個意思，就把資本市場放在了裡面，表明這是一件非常重要的。

　　關於發展資本市場的重要性有很多的論證，現在又增加了一個原因，就是因為資本市場不發達的話，我們的杠杆率就會不斷上升，影響我們主權信用等級，所以要發展資本市場。所以發展資本市場，這幾句話都要給它一個位置。但是下來之後我們看不到有新的思路，因為發展資本市場，大家都知道，從上世紀，凡是談金融改革，一定是有發展資本市場這樣一個內容在那裡。等到這麽多年下來，中國的資本市場還是發展的不夠。最近有幾個事態讓我們覺得很擔心，一個就是資本市場有一段時間大家全部冀望於注冊製，劉士余主席說條件不成熟，雖然說它改變了IPO動不動就停的這種局面，但是注冊製還是不能實施。

　　最近我們做了一個中國上市公司的研究，按照我們這樣一個邏輯推理，上市公司應該是中國最好的公司。但是現在上市公司的問題，它的嚴重性不亞於一般的公司。比如上市公司和它的股東關係疏遠，上市公司變成一個獨立的怪獸，它和它的投資者沒有關係，絕大部分的上市公司開不了股東大會。上市公司的財務狀況在惡化，去年我們發現上市公司資產負債表中一個很大的變化，就是它的現金資產增加了20%。因為國家政策是鼓勵政策，貨幣刺激政策，信貸給上市公司，上市公司拿到錢沒有東西投，於是又增加了它的現金資產，惡化了他的資產負債表。上市公司募集的資金大量的不能使用，要去炒地王，去幹別的事，上市公司現在好多的問題很大。最近又有人很大膽的提出了，在上市公司當中還要去治理僵屍企業問題，僵屍都到上市公司去了。我們指望上市公司能夠把我們整個金融市場完善一下，結果那是僵屍企業重生的地方。

　　所以我覺得資本市場發展的問題，恐怕我們要重新理順這個思路。首先是觀念問題，發展資本市場不能有除了提高效率之外的其他目標，現在我們的資本市場從一開始就有其他目標，提高資源配置效率，提高資金使用效率都不是首要目標，一開始就是結合的。我們靠什麽提高效率？自己創造了一個機制，希望能改變傳統體制的一些弊端，結果他創造出更大的弊端。所以發展資本市場，首先要非常清楚的理解上市公司是用來提高資源配置效率的，不是用來乾其他的。

　　在明確這樣一個前提下，在發展資本市場上要拓寬眼界，我們不能局限於幾個A股、小板、創業板和新三板。因為中國這個結構是倒三角的，是不可持續的。組織上最完善的市場到最不完善的草根市場，我們是倒三角，是不穩定的。所以這個問題，我覺得應當解決。至少有幾個問題要解決，要放開對信用的統治和管制，我們的經濟中，其實很多的問題是存在於我們對信用是統治的，不允許其他人乾，只允許特許的這樣一些機構去幹。因為在草根層面上，資本的形成就是要破除這個統治。要放開私募，私募形式上更加完善一些。要允許地方在資本市場上有更多的作為，因為現在就是地方的企業，地方的項目，但是現在這些權利基本上不在他們手裡。

　　所以我覺得，第一個要解決的思路就是要完善我們現在這樣一個股市的結構，完善它的思路就是要把這個倒三角正過來，要讓草根，讓地方的資本形成能夠有更寬闊的平台。另外發展資本市場不能局限於股市，應當高度重視長期信用機構的建設，特別是權益性的投資，可以由機構來生成。在中國我們現在是商業銀行不許做投資，其他的長期信用機構曾經有一點，但是後來慢慢的在萎縮，我覺得這個事情也要引起高度公式。事實上十八屆三中全會決定裡面就談到了這個問題，談到了在住房領域中要有長期信用機構，談到了在城市基礎設施建設中要有長期信用機構，談到了在城市化過程中要有長期信用機構，這幾個都是要長期制定的，都是要吸收大量股權性資金的。你靠這麽薄的一個資本市場，靠這麽廣大的商業銀行又不去投資，你解決不了這三個領域中的資金需求問題，特別是解決不了權益類基金的需求。當然，你只有坐看地方融資平台的發展。所以應當把這個事情提出來。

　　對於金融創新，我覺得還是要有一個正確的看法。曾幾何時金融創新是受到上上下下的追捧，互聯網金融等等。但是現在又受到上上下下的圍剿，無論是過度的吹捧還是現在過度的圍剿都是不對的，都基於我們對金融創新，對影子銀行等等不正確的認識。去年我們到法國，去OECD的統計署跟他們交流，他們關於影子銀行有非常多的研究。雖然說對影子銀行的監管現在都是對各國當局最重要的任務之一，但是他們的監管是要發展的。我們現在對這個監管，實際上沒有非常明確的說，但是在大部分的意義上是要圍剿他，要把他消滅掉。

　　我們以前做過一個研究，就是中國的影子銀行實際上是銀行的影子。就是說一開始創新就有問題，其實與我們整個高度統治的金融監管是密切相關的。所以很多的金融創新，就是在影子銀行的名義下的金融創新，它做的事情是把債務性資金轉換為權益性資金。仔細看看，這正是我們需要的。所以對於這樣一些影子銀行等等這樣一些金融創新，我們要有一個科學的態度，要從中間甄別，要讓那些能夠健康的發展，沒有金融創新，哪有整個經濟的創新？哪有從高速增長高到品質發展？

　　我們整個股市還要整一整，股市一個是準入的問題，還有一個是退出的問題。只有準入，沒有退出，這個股市還是沒有效率的。退出現在大家都已經很明確地說了，這裡面有很多的僵屍企業，能不能讓它退出？如果不能讓它退出？這個市場我們做什麽？

　　我想可以從這幾個方面著手。總的來說，當我們在新時代，從高速增長到高品質發展，重提發展資本市場的時候，要充分注意到中國的特色。美國式資本市場是絕不可能在中國產生，我們經常說我們的市場不規範，美國市場是機構為主，中國市場是散戶為主。散戶為主的狀況改變不了，中國沒有改進的途徑，中國整個機構投資者散戶化。所以這些問題，一定要考慮到中國特別的國情。所以我們要籌集資本，從根本上，從金融制度上，根本上降低提高杠杆率的這樣一個基礎，還要考慮到一些機構的發展問題，考慮到其他的那幾個方面的問題。謝謝！

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