經濟觀察報 記者薑鑫歷史將銘記這一天！無論是回望中國資本市場過去30載，還是展望未來30年的畫卷。
2019年7月22日，首批25家科創板企業上市交易，科創板的鍾聲正式敲響。260天，從提出設立到開板再到開市，“科創板速度”歎為驚人。而自談擴容到落地，新三板用了兩年時間；從提出到誕生的過程，中小板用了5年，創業板則醞釀了10年。
當下，試行注冊製的獨特基因，讓科創板備受矚目和期待。經年磨礪的注冊製，自此打開了一扇新資本市場的大門。
在記者採訪的多位行業內人士看來，新資本市場，一端是“增量改革”思路下的注冊製試點，在有效的隔離機制下探索發行、上市、交易、中介責任、監管等環節的配套制度改革創新，讓中國的資本市場進一步走向開放，提升國際競爭力；另一端，則是以直接融資支持核心技術產業，助力創新經濟驅動轉型，實現經濟高質量發展。
對於這個新資本市場，人們或對開市有暴漲暴跌之擔憂，或寄望提升改革力度和速度，但此刻，銜枚疾進之下，25家科創板先鋒、300多萬名投資者已經蓄勢待發。資本市場的科創板時間已然開啟。
開市倒計時
個人投資者李豐禾的朋友圈已經發布了幾十條關於科創板的動態，有交易所對投資者針對交易規則制定的教育漫畫，亦有500股科創板中簽驚喜的分享。
7月12日，被稱為超級打新周的科創板新股申購迎來高潮，9隻科創板新股齊發，李豐禾看中了規模最大的中國通號（688009），並全力出擊申購。14日，首批科創板的最後7家公司中簽率出爐，李豐禾收到了開戶券商的中簽短信，成為了0.2253%概率下幸運一員。
據了解，在當周的申購中，有310萬投資者參與了打新。而除李豐禾中簽的中國通號（市盈率18.18倍）外，其余企業的定價均突破了以往23倍市盈率的限制，同一天發行的中微公司市盈率更是高達170.75倍。
“雖然說是市場選擇的結果，（估值）還是有些高了。”李豐禾坦言，科創板呈現的高估值情況出乎了他的意料，由於申購資金較多，而新股數量有限，對於開始後不設漲跌幅的起始交易日，李豐禾判斷波動不會小，“一些沒有打到新股的投資者可能會在二級市場交易中買入。先保持觀望狀態”。
相似的熱情以及相似稀缺的標的，高市盈率和超募曾在十年前的創業板上演。而科創板上市後5日交易不設漲跌幅限制以及後來20%的漲跌幅制度下，其價格向價值回歸的速度和效率或許快於當年的創業板。
證監會主席易會滿曾在科創板開板時向市場打預防針：（科創板）上市初期可能出現供求不平衡，新的交易機制需要適應，不排除出現短期炒作、漲跌幅過大的情況。
身負重任的上交所已經做出準備，據前海開源基金管理有限公司執行總經理楊德龍介紹，為了更好地保護投資者，交易所在交易方面也做了一些設置，包括臨時停牌制度和報價限制。“臨時停牌制度是指，當科創板新股的股價上漲，或者下跌超過百分之三十、百分之六十這兩個點的時候，將停牌十分鐘。而報價限制則是設定了2%的價格籠子，防止在連續競價期間一些資金過高的報價或者過低的報價，從而維持價格的穩定。”
站在另一個角度，或許市盈率已不適用於科創板。“由於科創企業還沒有成熟的商業模式和穩定利潤，目前看，多數科創板股票的估值偏高。”楊德龍稱，更多要看企業真正的核心競爭力，看公司未來能否實現增長。一部分券商機構已開始采取內含價值法、相對價值法、資產價值法等多種估值模型，進行估值。可以考慮采取市銷率（PS）和DCF等多種估值模型來進行參考對比。
李豐禾還在關注另一個機會：能否進行融券。據他了解，已經有機構在做相關業務準備。根據上交所的融券業務細則，券源可以擴大到公募、社保基金，戰略投資者獲配股票亦可以出借，證券公司可以融券用於做市與風險對衝。此外，科創板融券保證金也被降低，可低於20%。
新資本市場開門
作為300多萬名個人投資者中的一員，李豐禾與資本市場結緣已久。談到7月22日的開市，他的思緒總能回到2009年和2014年，2009年10月30日，創業板首批28家企業上市交易，而在2014年1月24日，則有260家企業在亦曾被稱作“注冊製試驗田”的新三板掛牌。“這次是不一樣的嘗試，不僅僅是起點之高，推進力度之大，更是因為資本市場到了改革的關鍵時刻，”李豐禾認為，受股票供求結構、上市公司行業結構和投資者結構、券商連帶責任等因素限制，A股市場一直具有“牛短熊長”的特徵，但改革卻困難重重，既有各方利益考慮的掣肘，亦有對現有市場帶來打擊的顧慮，科創板則是監管層開辟的一塊新的試驗田，建立創新的機制，並與現有市場進行有效隔離。
誠然，在科創板被提出到推進的8個多月時間裡，以科創板為關鍵詞的資本市場每天都有新變化，市場參與主體們和李豐禾一樣，跟著證監會、上交所的每一個動作，做著迎接科創板的到來的準備。
這一天如此迅速地到來了。一個新資本市場雛形漸漸揭開面紗……
證監會主席易會滿曾這樣描繪科創板：“科創板不僅是新設一個板塊，更重要的是，堅持市場化法制化方向，在發行、交易、信息披露、退市等各個環節進行制度創新，建立健全以信息披露為中心的股票發行上市制度，發揮科創板改革試驗田的作用，形成可複製可推廣的經驗。”“發行條件開放包容，在主體資格、上市標準、表決權差異安排等方面尊重經濟實踐選擇和發展規律、回應市場需求、借鑒海外資本市場的成功經驗，成為本次科創板最大的制度紅利”，面對科創板帶來的系列改變，普華永道在一份報告中如此概括。
而在李豐禾看來，最為明顯的變化是很多玩法變了。
最大的變化是核準製向注冊製的跨越式轉變：企業的上市的門檻不再以財務為唯一指標，虧損企業、紅籌企業均可以在國內實現資本夢，且還可以進行同股不同權設置。
注冊製也意味著市場將掌握更多的選擇權，交易所不去保證每一個注冊的都是好公司，但卻要保證投資者看到的都是“真”公司。而這，是以充分的信息披露為基礎的。
在科創板籌備的過程中，兩個小插曲引起了李豐禾的注意。證監會和交易所曾對目前科創板保薦的主力機構中金和中信建投出具行政監管措施，因為兩家機構存在擅自刪改發行文件的行為。雖然上市進程未受影響，但一紙警示函亦是交易所對不遵守信披精神的表態。
而相比現有板塊，科創板還有著更為嚴格的退市制度。明確了信息披露重大違法和公共安全重大違法等重大違法類退市情形；豐富市場交易類退市指標，構建成交量、股票價格、股東人數和市值四類退市標準，同時優化財務類退市指標，對於喪失持續經營能力且恢復無望的主業“空心化”公司零容忍。
260天科創板時間
回顧260天，串起“科創板+注冊製”的時間線怎一個“快”字了得。
2018年11月5日，黃浦江畔，首屆中國國際進出口博覽會上，設立科創板並試點注冊製進入公眾視野。專項推進工作就此開啟，2018年底的中央經濟工作會議上指出要推動科創板試點注冊製盡快落地，這成了證監會、上交所2019年工作的頭號工程。工作很快有了進展，1月23日，中央深改委通過設立上交所科創板並試點注冊製總體方案。
當市場參與者還在用猜想描繪試點藍圖時，監管已用最快時間勾勒出“科創板+注冊製”試點雛形：1月30日，證監會發布《關於在上海證券交易所設立科創板並試點注冊製的實施意見》，與此同時，上交所就設立科創板並試點注冊製相關配套向社會公開征求意見，此時距離科創板被提出僅過去87天時間。
意見征求結束10天后，科創板的規則制度於3月2日凌晨“破殼”。李豐禾清晰記得，證監會聯合上交所發布兩大辦法+六大配套規則及六項配套指引，“整整十幾個文件，媒體和分析師加班加點，幾乎是整個資本市場的不眠之夜。”
也是看了文件後，李豐禾對科創板信息披露、上市條件、審核標準、注冊制度、監管辦法、投資者適當性管理等設計有了更深刻的認識。
基礎制度搭建後，科創板的推進宛如按下了快進鍵。3月4日晚，新三板掛牌公司金達萊（830777）發布公告稱，董事會同意公司申請IPO並在科創板上市的議案，這開啟了科創板概念股名單的大討論。3月18日，上交所上線了科創板股票發行上市審核信息披露系統，並正式受理相關文件。3月22日，隨著上交所公布受理廣東利元亨、江蘇北人、江蘇天奈等9家企業的上市申請，首批企業名單出爐。而於此同時，多家券商表示已經上線科創板開通平台，投資者進入市場的大門被打開。
4月，科創板的推進取得進一步新的進展。4月13日，第一屆上市委成立大會在上交所交易大廳舉行，上市委自此成立。4月23日，首批7隻科創板基金獲批，易方達科技創新靈活配置、華夏科技創新混合、嘉實科技創新混合等7隻產品成為科創板市場的首批資金彈藥。
5月的三個周末，上交所分別進行了科創板業務的三次全網測試。6月5日，在國務院副總理劉鶴出席的陸家嘴論壇上，科創板高調開板。此時，距離科創板被提出僅過去6個多月的時間。開板後的第二天，證監會宣布，首批兩家公司獲得科創板注冊。
直至7月22日25家企業集體開市，科創板用260天的時間書寫了屬於自己的奇跡。
149家企業上市申請材料被上交所受理，120余家企業接到問詢函，30余家企業的上市申請被通過；近30個辦法、指引、通知等文件下發；2000余份科創板研報出爐、310多萬投資者開通了科創板交易權限、22隻科創板公募基金成立……這些數字，勾勒出了科創板的全貌。
有人說，科創板的“明天”應該是發行注冊製下的整個中國證券市場的“後天”。距離一個真正市場化的證券市場，在作為試驗田的科創板身上，仍能看到些許空間。
中國證監會副主席李超曾公開表示，科創板在運行過程中會面臨新的情況新的問題，不僅需要監管采取舉措，更重要的是司法提供支撐。
作為一項關鍵的制度創新，注冊製落地需要底層的法律制度構建，一個涵蓋相關內容的新《證券法》呼之欲出。注冊製的核心是信息披露，將信披真實性交於發行人與中介機構把關，進而將新股定價權力真正還給市場和投資者，特點是“易進易出”。
這不僅需要一套更為完善的信息披露制度，事前審核程序放鬆後上市公司的違法成本亦需要提升，或許沉寂許久的集體訴訟制度需要被喚醒，另一方面，行政監管和集體監督合力形成的投資者保護基金也可以被提上日程。
當資本市場的前門常開，滿身新科技的企業尚需驗得真身，市場更需要一個做空機制，來替投資者發現信披深處的“真實”。當然，市場還需要一批更為專業的中介機構來形成更為合理的定價。
當下，科創板開市一小步，是中國資本市場的一大步。在恆大集團首席經濟學家任澤平眼中，科創板注冊製正向A股大步邁進，這絕不是簡單改變發行制度，而是市場和監管生態面臨升級重塑。從國際視角，要站在頂層設計高度審視注冊製及配套制度，以注冊製為抓手，重構以信息披露為中心、以嚴格退市為後盾的市場生態，同時在立法、司法環節推進法律法規體系、懲處力度與投資者保護等外部環境改善，股市和新經濟長期繁榮大有希望。
（本報實習記者孫昊曈對本文亦有貢獻）
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