清舊立新，20兆銀行理財如何轉軌

《財經》記者 張威 龔奕潔 | 文 袁滿 | 編輯

銀行理財業務正以“子公司”的身份從各商業銀行母體脫離而出，這距離該項業務起步元年，時隔15年。

6月3日，建行旗下的建信理財有限責任公司（下稱“建信理財”）在深圳開業。

6月6日，工行旗下的工銀理財有限責任公司（下稱“工銀理財”）在北京發布了六款新規產品。

6月13日，交行旗下的交銀理財有限責任公司（以下稱“交銀理財”）在上海開業。

7月4日，中行旗下的中銀理財有限責任公司（以下簡稱“中銀理財”）在北京開業。

隔幾日便有新公司開業、新產品發布，目前，除了農業銀行和郵儲銀行，其他幾家國有大行理財子公司均已開業。根據資管新規“打破剛兌、風險隔離”的監管理念，新成立的銀行理財子公司將摒棄銀行理財的傳統理念，在產品發行上全面向淨值化產品轉型。

日前，銀行業理財登記託管中心與中國銀行業協會聯合發布的《中國銀行業理財市場報告（2018年）》顯示，截至2018年底，非保本型銀行理財產品4.8萬隻，存續餘額22.04兆元，與2017年底基本持平。

農業銀行投行部總裁彭向東向《財經》記者表示，銀行理財業務能夠高速發展與其獨特的歷史階段有關，在利率管制較嚴時期，理財業務曾一度成為利率市場化的試驗田，也為我國居民提供了新的投資渠道。

近年來，傳統的銀行理財業務模式面臨抉擇。特別是在金融風險頻發的2015年，隔離銀行理財業務潛在風險成為重要議題。

這一路徑走得十分緩慢。

直到2018年初，金融監管改革啟動，重構成為一行兩會，《關於規範金融機構資產管理業務的指導意見》（下稱“資管新規”）正式發布，銀行成立理財子公司路徑才越發清晰。同一年底，《商業銀行理財子公司管理辦法》發布。

“清舊、立新”，22兆元規模的銀行理財業務轉軌大幕拉開。一方面要清除15年以來形成的預期收益、剛兌等傳統銀行理財業務思維，甚至要消化在上述思維下發展起來的逾20兆元理財業務。取而代之的則是資管新規下的新思維、新產品。

傳統銀行理財業務產品期限偏短，而資產期限偏長，因而壓降困難。對於銀行而言，在2020年（過渡期限）之前完成老產品的消化實非易事。因此，當前銀行依然希望能取得監管的理解和支持，將老產品過渡期適當延長。

據《財經》記者了解，監管部門對此持有比較大的信心，因為逾20兆銀行理財產品含有很多不合規的產品。“下一步，將按照‘一行一策’解決問題。只要將問題發現了，解決問題還是有信心的。”接近監管人士向《財經》記者表示。

此間，銀行理財行業必須經歷一場艱難的蛻變。相比於銀行資管部門，獨立銀行理財子公司受限更少，一方面會迎來較之前更為公平的資管競爭環境；另一方面，既要處理好與母行資管部門的業務銜接，又將面臨基金公司尤其是母行旗下其他資管子公司的競爭。

對於轉軌後的銀行理財市場，農業銀行投行部總裁彭向東給出三點判斷:一方面，銀行理財業務的規模會有所下降，資管新規下，理財子公司發行新產品，達到原有的理財規模需要花費更長時間；另一方面，新老產品劃斷，不排除客戶為了購買老產品而轉移服務機構；第三，理財市場將出現明顯分化。

業界普遍認為，銀行理財業務原有的高速增長態勢將一去不複返，未來達到幾千億元就已屬難得，這與此前大行兆規模不可再同日而語。而相對於產品的立新以及市場新競爭合作關係的重塑，銀行自身機制的創新，也是決定轉軌成敗的一個關鍵。

“清舊”與“立新”

公開數據統計，目前已有超過30家商業銀行發布了理財子公司設立計劃。天風證券銀行業首席分析師廖志明預計，銀行理財子公司數目可能將超過50家。

對於理財子公司未來的發展，銀保監會副主席曹宇此前在資管新規一周年時曾強調，商業銀行要統籌把握存量資產處置與理財子公司發展的關係，“清舊”與“立新”可以並行，但不能混同。

在“清舊”與“立新”並行的問題上，曹宇進一步指出，要厘清母行和理財子公司的權責，強化風險隔離，防範利益輸送和道德風險等問題，確保理財子公司“潔淨起步、輕裝上陣”，杜絕“帶病上崗”。

根據《商業銀行理財業務管理辦法》和《商業銀行理財子公司管理辦法》，2020年底過渡期結束，商業銀行將不再開展理財業務，之後將由理財子公司完全銜接該業務。為了有序處理原有的存量理財業務，各家商業銀行都有意保留現有資管部門。

不過，源於各家銀行資管部人員規模不同，在原有資管部與理財子公司的關係問題上，各家銀行則不完全一致。

例如，建信理財成立後，建行資管部門仍然保留，但更名為“集團資產管理部”，剝離了其經營職能，對接管理建行集團旗下的11家資管類子公司。

建信理財公司董事長劉興華接受採訪時表示：“保留資管部門其實就是剝離了經營職能，擴充了管理職能。它的主要定位目標是協調整合建行集團旗下11家資管類的子公司，共同把集團資管業務做大做強。在這個戰略定位下，它的層級更高了，權限更大了。”

交通銀行的做法是，在過渡期（2020年）結束之前，該行將保留資管中心，統籌管理全行的理財業務，同時將理財業務的日常運營管理職能委託給理財子公司，承擔監督其盡責履職的職能。

交通銀行的做法優勢在於：既可以滿足監管關於理財子公司與母行風險隔離的要求，又不會因為“雙線運行”導致人、財、物等資源重複配置。

從已經開業的理財子公司來看，子公司一把手均為其母行原有資產管理部一把手。其中，建行資產管理業務中心總經理劉興華擔任建信理財董事長，工商銀行資產管理部總經理顧建綱兼任工銀理財董事長，交通銀行同業部總監塗宏擔任交銀理財董事長，中國銀行投資銀行與資產管理部總經理劉東海擔任中銀理財董事長。

母行是否有必要保留資管部？彭向東向《財經》記者表示，銀行保留資管部，一方面是為解決人員編制問題，特別是有的銀行理財子公司設在外地，另一方面是為了處理存量理財業務。但是，存量理財能否在兩年之內完成處理，還需要時間驗證。

國信證券研報數據顯示，截至2018年底，非保本理財產品存續餘額為22.04兆元。對於習慣了銀行可以預期收益的理財產品的客戶而言，快速接受淨值型產品是有一定難度的。當年（2015年），光大銀行欲設立理財業務子公司，準備推出淨值化產品之前，也希望通過類似浮動收益型產品進行過渡。

相關數據顯示，交行理財存量規模為1兆元左右，符合淨值型要求的規模約2000億元。工行理財總規模近3兆元，其中符合新規要求的理財產品規模僅3700億元。中行理財總規模1.2兆元，其中符合新規要求的理財產品規模2000億元。

一位銀行資管人士坦言，標準理財規模還有待監管部門認定。例如，貨幣基金產品，如果按照證監會的監管要求則不符合規定，因為銀行發行的貨幣基金產品都是按照攤余成本計算的非波動型產品。資產管理規模越大，附帶的收入越高，所以，公司依然會看重規模（AUM）指標。只是，未來產品合規的標準由誰來定義，被定義的規模量是否被監管部門認可，以及通過什麽方式認定，還有待觀察。

在銀行業人士看來，銀行理財業務轉型期的難題是，老產品如何配置，長期資產對應的產品期限調整的問題。據《財經》記者了解，存續產品過渡期之後，對於到期資產可選擇的處理方式，多家銀行內部還在討論，也在和監管部門溝通。

“在新產品方面，現在每家銀行對新產品合規的界定是不統一的，都宣稱合規，但監管部門也沒有來檢查過。”某銀行理財業務人員坦言。

在個別銀行業人士看來，與“清舊”並行，其實對新成立的理財子公司是不利的。按照新規，理財子公司成立後要按新規發行新產品，而其他還沒有成立理財子公司的銀行則有更多的時間和空間轉換。理財客戶由於對舊產品情有獨鍾，很有可能轉向其他銀行。

之所以如此，源於老產品對投資者仍具有很大的吸引力。這種吸引力表現為：產品多是預期收益率產品，而且“剛性兌付”，投資者在購買之初就可得知收益結果；資產期限長，但是產品期限短，並且大量採用滾動發行的運作模式，投資者往往一年可購買幾次相同資產的理財產品，資金沒有閑余空檔，收益銜接緊密；雖然產品的信息披露不透明，但是普遍存在“剛性兌付”，投資者不需要花費過多精力研究產品。

但事實上，受資管新規影響，在產品類型上，預期收益型理財產品的發行量已環比逐步減少，淨值型理財產品發行量則呈環比增長趨勢。普益標準的監測數據顯示，在產品收益上，為吸引新客戶，並實現存量客戶的續接、轉化，銀行淨值型理財產品的業績收益目標（即業績比較基準）一年來維持在4.7％以上，比此前理財產品的預期收益率更具競爭力（伴隨著銀行理財產品淨值化轉型，銀行理財產品傳統的“預期收益率”正逐步被“業績比較基準”所替代）。

資管新規之後，預期收益型理財產品收益率已連續14個月下行；在投資起點上，商業銀行發行的理財產品，起點金額從5萬元降至1萬元，這意味著投資者的門檻進一步下降。

上述理財產品業務人員表示，以往理財產品的主流產品是3個-6個月，資管新規執行後，此類產品將大概率減少，因為很難找到與之期限匹配的資產。

新成立的理財子公司產品將實現全面淨值化，但也面臨豐富投資品種的巨大挑戰。這種豐富性體現在既包括公開上市的股票、債券等標準化資產，也包括未上市股權和收益權等非標準化資產。

走在市場前端的銀行理財子公司都在爭取業務機會，希望通過新的產品吸引客戶。例如，工商銀行理財子公司率先取得衍生品交易和外匯業務資格。同時，該行推出了固定收益增強、資本市場混合、特色私募股權等三大系列共六款創新類理財產品，涉及固收、權益、跨境、量化等多市場複合投資領域。

中銀理財則推出五大理財新品，涵蓋“全球配置”外幣系列、養老系列、權益系列、股權投資系列以及指數系列。

立新者在盡力推陳出新，但投資者是否買账，尚有待檢驗。廣發銀行與西南財經大學的聯合調查發現，在投資理財產品時，54.6％的家庭不希望本金有任何損失（據《2018中國城市家庭財富健康報告》）。

招商銀行行長助理劉輝認為，投資者教育任重道遠，20兆元體量的非保本理財產品，其轉型亦絕非一日之功。在相當長的時期內，固收類、低波動產品能夠契合銀行理財主要客群的低風險偏好，也可以成為理財子公司規模的穩定器。從獲取增量客戶和資金的角度來說，我國居民金融資產配置比率低且以存款為主，收益穩健的理財產品更容易吸引潛在目標客戶。

一位銀行資管部總經理亦認為，理財子公司能為資本市場帶來多少資金，不僅取決於銀行的投資偏好，還取決於銀行投資者的投資偏好和風險承受能力。事實上，在理財打破剛性兌付的背景下，現在不少客戶對於資產保值的意願，強於風險投資的意願。投資者教育，將成為銀行理財子公司成立後的重要議題。

此外，在銀行理財新時期，風險能否嚴格控制至關重要。理財子公司的風險主要在流動性，如果客戶集中贖回，對資產流動性要求很高。業內人士指出，理財子公司需要進一步精細化管理，把合適的產品賣給合適的客戶。

新競合關係

對於理財子公司而言，走出母行之外，必然面臨來自資管市場的其他機構主體的競爭。在此競爭格局下，最值得關注的是理財子公司與基金公司，尤其是母行旗下的基金公司的競合關係。

某基金公司副總裁向《財經》記者表示，銀行理財子公司成立，對資管性質較高的公募基金產生的競爭比較大，基金公司最為緊張，特別是受益於銀行代銷的基金公司。即使是銀行系基金公司，在股東資源支持方面也會受到影響。

此前，銀行系基金公司重要的助力是其背靠擁有強大資源優勢的銀行股東，這份助力帶給銀行系基金公司銷售渠道等方面的先天優勢。尤其是國有大行更為明顯。

以工行和建行為例，截至2018年末，工銀瑞信總資產91.03億元，淨資產78.01億元，全年實現淨利潤14.96億元，均優於其他同行，建信基金管理資產總規模達到1.62兆元，其中公募基金規模為6331.39億元，居行業第三位。

理財子公司、銀行、銀行系基金三者之間會形成新的競合關係。上述基金公司副總裁表示，此前，銀行主要通過代銷基金產品收取手續費，未來銀行會收取理財子公司和基金公司的手續費，唯一不同的是持股比例。

貨幣基金、債券投資甚至是指數投資，被認為是理財子公司可能帶來挑戰的產品領域，受衝擊最大的可能是貨幣基金。

銀行業人士普遍認為，銀行理財子公司會更傾向於推出貨幣基金產品，而不會過多地進入股市。

Wind統計顯示，截至2019年6月底，全國已發公募產品的基金管理公司達135家，管理基金數量共5561隻，管理規模總計13.4兆元，較去年末增加0.4兆元。

其中，貨幣基金規模在7兆元左右，是基金公司盈利最好的產品，因為不需要投入太大的投研支持，幾個基金經理可以管理幾千億的規模，產出很高。可以說，貨幣基金是其投入產出比最高的產品。

而理財子公司的成立，勢必將觸動基金公司的這一塊蛋糕。

基金公司涉足貨幣基金多年，競爭力真的比不過銀行理財子公司？基金公司人士認為，相對來說，銀行理財子公司所面臨的監管相對寬鬆一些。

而基金公司接受的投資監管限制比較多，比如對久期的限制，基金公司貨幣基金平均剩餘期限一般是120天以內，理財子公司則沒有那麽嚴格的限制，久期越長，一般收益率越高。另外，關於T+0，證監會要求實時提取額度只有1萬元，目前理財子公司也沒有這樣的限制。

據《財經》記者了解，銀保監會並不謀求“制度窪地”，而是公平競爭。接近銀保監會人士向《財經》記者表示，監管部門還是希望理財子公司發揮銀行業的優勢，更穩健、更慎重一些，讓市場出現合理競爭和有序經營。

貨幣基金收益高、流動性好，被認為是理財子公司未來的競爭砝碼。而在債券主動管理產品方面，銀行體量大、話語權強，也讓基金公司開始忌憚。

作為較早涉足該領域的基金公司，一方面正在呼籲監管政策一致，杜絕政策套利空間；另一方面都在尋找類似於餘額寶、零錢通等帶有場景的銷售渠道。

其實，銀行理財子公司也並非全能，短期內在主動股票投資方面與基金公司還有差距。在ETF（交易型開放式指數基金）產品方面，基金公司已有先發優勢。此外，也需要流動性支持，不是想做就能做起來。

對比來看，銀行優勢在於渠道和資源整合能力，券商、基金目前的優勢在於機制、人才。在競爭方面，一位證券公司資管業務總監表示，理財子公司與基金、券商等資管機構在未來的競爭，主要是投研和銷售渠道的競爭。在產品方面，整個淨值化產品的市場競爭將更加激烈。

兩者之間亦有合作的機會。在郵儲銀行副行長徐學明看來，銀行理財子公司可通過與券商、基金公司等機構合作，通過MOM（管理人的管理人基金模式）、FOF（基金中的基金）等方式參與到股票市場。

普益財富研究員趙璐認為，銀行理財子公司與基金、券商等資管機構將走向競合。第一，理財子公司產品投資門檻下沉、投資渠道拓展，將對基金、券商等資管機構帶來衝擊。第二，從各類子公司的發展定位來看，理財子公司將沿襲商業銀行理財產品的發行特點，產品以固定收益類為主，客戶多偏好中低風險。而基金、券商等資管機構的目標客群則更偏好中高風險。第三，理財子公司成立前期，投研經驗局限於固收類產品，需與具有權益市場、衍生品市場投資經驗的外部機構加強合作，以提升產品競爭力。

亦有銀行業人士相信，如果銀行理財子公司發展很好，銀行一定會將資源投入到理財子公司，包括渠道以及代銷的優先安排等。甚至，個別銀行不排除將退出基金子公司的股權，或者重新整理相關公司。

對此，某券商機構人士並不認同，其依據是基金牌照很有價值。

在一位銀行理財業務人員看來，銀行理財子公司和公募基金其實差異化很大。銀行的客群追求穩健安全，而基金公司是幫客戶賺取超額收益，客戶的風險承受能力要高，可以承擔波動性（但基金十幾年的投資者教育下，客戶還是會傾向於保本、收益鎖定）；不過銀行有渠道的優勢，還有非標的優勢。即便理財子公司成立，也不會像市場預測的對基金的衝擊那麽可怕，依然會保持一些合作，但未來會更加多元化。

按照監管規定，同行之間也可進行交叉代銷，例如，農行的子公司可以通過工行做代銷，工行的子公司也可以通過農行做代銷，所以也會形成新一輪的交叉競爭。

不過，銀行理財子公司是否會去找第三方代銷，取決於其目的是衝量還是為了維護客戶關係？銀行理財銷售業務人員向《財經》記者表示，“如果是衝量，那麽，你的能力必須要超過母行的銷售渠道，即渠道已經賣不完你的產品。但是現階段，我們的產品在本行還是供不應求。所以一開始不會先考慮去找第三方代銷。”

銀行機制創新

相對於產品的立新以及市場新競爭合作關係的重塑，銀行自身機制的創新，也是決定銀行理財轉軌成敗的關鍵。

早在2015年，鑒於風險考慮，時任銀監會主席的尚福林在年度監管工作會議上表示，將探索部分業務板塊和條線子公司製改革。條件成熟的銀行。對信用卡、理財業務進行子公司改革試點，實現法人獨立經營。

同一年，光大銀行遞交設立理財業務子公司申請，並進行了系統改進、產品研發以及人員儲備和投資決策機制的完善等準備工作。但是鑒於當時金融監管尚未改革，資管監管標準尚未統一，彼時的提法並未成功落實。

不過，業界普遍認為，拆分銀行理財子公司只是時間問題。招商銀行行長助理兼資產管理部總經理劉輝近日撰文稱，從資管行業發展的角度看，成立理財子公司是回歸資管業務本源、契合行業長遠發展需要的必然選擇。資產管理究其本質是“受人之托、代客理財”，受益主體為客戶，而銀行表內業務的受益主體為銀行，在銀行內設部門開展理財業務的模式下，利益相關方的衝突不可避免。

回顧銀行理財業務多年的發展，以2004年推出第一單銀行理財業務的光大銀行為例，其理財部門先後經歷資金部、投行部、財富中心，在轉型為資產管理部後便開始進行準理財業務事業部式的運作改革。之後，商業銀行紛紛成立資產管理部門並探索事業部製改革。

從牌照以及資源稟賦而言，銀行某種程度可以比基金公司做得更好一些。不過相比國內，國外很多理財子公司都脫離了銀行的激勵機制，包括高管持股等措施都很市場化。那麽，獨立的銀行理財子公司能否真正脫離銀行舊有體制、機制的影響，成為其未來發展的一大決定性要素。

當前，銀行理財子公司已紛紛啟動母行之外的機制創新。據了解，在薪酬福利方面，各家銀行均對理財子公司實行了更為市場化的機制，不過具體執行仍要受限於母行的總體原則，既要堅持效益導向，同時還要兼顧平衡部門利益。

相比商業銀行，銀行理財子公司的薪酬市場化程度會更高、激勵會更大，而考核壓力也會隨之加強。

加快培養理財子公司自身的投研能力建設是銀行業的共識，尤其在產品投資交易領域急缺專業人才。某大行人士稱，各家理財子公司都在招聘，但是並沒有市場傳言那麽誇張，薪酬不過高了總行20％－30％。

在激勵機制方面，有上述銀行理財業務人員透露，該行領導表示會對標公募基金，但有一個逐步的過程，很難說一下子就達到看齊的水準。“我們可能會做一些更適合銀行風格的長期激勵。”

上述大行人士坦言，理財子公司在人財物方面會有絕對的獨立權，但實際上依然受母行工資總額的限制。這個體制意味著，當前銀行理財子公司在薪酬方面與基金公司相比，尚無競爭力可言。

無論如何，銀行理財子公司的籌建工作已經在整個行業全面啟動。郵儲銀行罕見地公開招聘理財子公司董事長，同時按市場化機制招聘近百名專業人才。

籌建中的銀行在人才儲備、團隊、部門合並拆分等方面還在進行調整。有的銀行聘請了人力谘詢公司來做架構調整。當前比較急迫的是研究能力的建設，同時在選拔投資經理。某銀行資管部門內部已進行了投資經理“全體起立，重新選拔”，今年將開始市場化招聘。

在文化方面，一些業內人士認為，大行理財子公司的銀行印記會比較重，而小銀行理財子公司的獨立性則比較強。

普益財富研究員趙璐認為，在資管新規過渡期，盡早成立理財子公司，便可實現母行與子公司戰略的盡早布局，通過豐富產品線、提升投研能力、強化系統建設等方式，在理財市場格局重塑期，提前搶佔市場。但理財子公司在我國屬於新興產物，商業銀行尚需“摸著石頭過河”，逐步完善體制機制建設，逐步優化母行與子公司的定位與溝通機制。

在新機制下，有銀行人士相信，銀行理財行業規模會繼續快速增長，原因在於，第一，轉型產品將會獲得穩健的回報，會繼續吸引投資者；第二，在同一個起跑線，銀行理財子公司在競爭上不會輸給其他資管機構；第三，國內財富快速增長，有足夠的蛋糕分給銀行理財子公司。

更多的銀行人士認為，新機制下銀行理財業務將呈現新的節奏，行業會形成比較大的分化，銀行間差異也會因此擴大。上述資管人士表示，國有大行受到母行文化等各方面的約束較多，而小銀行更為靈活，如果採用合適的激勵手段，也有機會快速做大規模並超過大行。

業務領域的分化主要體現為，傳統大行將側重於貨幣基金、債券，以及混合型、權益類產品，靈活性較高的小銀行將主打權益類產品以及量化產品。

中信建投分析師楊榮在研報中指出，從短期來看，銀行理財子公司設立初期，資產配置品種仍以固定收益類和現金管理類為主，但是隨著權益類投研能力的提升，權益資產的配置比例也將提高，對權益市場構成一定的利好。從中長期來看，銀行理財子公司正式成立後，將進一步豐富機構投資者隊伍，同時也將提高直接融資佔比；流向權益市場的資金將穩步提高。

（本文首刊於2019年7月8日出版的《財經》雜誌）